1.事件 公司公佈1-10月路產收入:2009 年1-10月,公司路橋資產取得通行費收入16.52億元,同比增長10.52%,其中10月份通行費收入1.865億元,同比增長20.5%。 第三季度,公司實現歸屬母公司所有者的淨利潤1.63億元,每股收益0.076元;1-9月份,公司累計實現營業總收入15.07億元,同比下降8.96%;實現歸屬於母公司所有者的淨利潤4.04億元,每股收益0.189元,同比增長32.17%。 2.我們的分析與判斷 (1)主要路橋資產通行費收入9月份之後加速增長。 公司路橋資產1-10月份通行費收入數據顯示,進入9月份之後,位於京港澳大動脈上的鄭州黃河大橋、鄭漯高速和漯駐高速的通行費收入增長速度突然增加,其中鄭漯高速1-8月平均增速爲4.26,而9、10兩個月的平均增速爲15%(圖1);同期漯駐高速的增速分別爲4.6%和20%(圖2);鄭州黃河大橋同期收入增速分佈別爲9.5%和32.6%(圖3)。 京港澳高速主要通行全國南來北往跨省市長途運輸的“過境”車輛,其車流量變化也可以作爲觀察國內宏觀經濟波動的先行性指標。京港澳高速河南段自9月份以來的車流量加速增長,從一個側面驗證我國經濟進入復甦階段。 (2)233億元的超強度資本支出壓制中短期盈利能力。 公司目前在建、擬建和已建成未完成結算的工程項目和對外投資合計233.077億元(具體項目見表1),其中2010~2012年是公司資本支出密集階段, 而2012和2014年將是工程項目大量結轉固定資產的高峰,將分別有78億元和近60億元的在建工程轉爲固定資產和無形資產。 公司投資的高速公路項目具有一次性投資額巨大,而投資回收期長久的特點;其次,新建及改擴建道路,還要經過3~5年左右的交通量培育期,才能達到正常交通量水平,處於非幹線路段的新建公路,其交通量培育階段還要更長。公司對路橋資產計提折舊的會計處理採用工作量法,雖然這樣可以在一定程度上減緩路橋資產最初投入使用階段的成本負擔,但短期內巨額長期資本開支帶來的折舊、攤銷及財務費用必將會公司中短期的盈利和業績增長帶來沉重壓力。 (3)不可忽視的分流問題。 安陽至信陽一級公路(安信高速)已經河南省發改委覈准同意建設安陽至信陽一級公路漯河境和駐馬店境項目。安信高速漯河段和駐馬店段計劃建設里程分別約50 公里和 110 公里,按設計時速 100 公里的雙向四車道一級公路標準建設,擬設 3 處收費站。其餘與公司路橋平行相關的安信一級公路路段包括許昌、鄭州、新鄉段等尚在前期論證工作中,尚未獲得立項批覆。 安信高速與公司主營路產走向平行,道路等級接近,按照一級道路收費,收費標準可能會低於公司路產,因此,安信高速建成通車將對公司漯駐高速和鄭漯高速形成嚴重的分流,特別是對沿線中短途車輛,分流影響將更嚴重。 截至目前,該兩項目均未開工建設,假設安信高速漯河段和駐馬店段2010年開工,最快也要在2013年之後才能竣工通車,而安信高速全線通車估計將在2013年之後。預計安信高速對公司路產的分流影響在2013年之後將逐步顯著。 (4)值得期待的利好因素。 雖然公司面臨長期資本支出巨大和安信高速分流等不確定因素影響,但也存在一些值得期待的利好因素。利好之一,新鄉至鄭州高速公路注入上市公司。“河南省交通廳已於2006年5月 18日出具《承諾函》,內容如下:河南省交通廳在不與法律法規相牴觸的前提下,在權力所及範圍內承諾:1)、承諾京珠國道主幹線新鄉至鄭州高速公路 轉讓問 題在該項目完成竣工決算後,按照國家有關規定,我廳將積極研究有關事宜,並履行原對河南中原高速公路股份有限公司(簡稱"中原高速")的承諾:新鄉至鄭州高速公路爲京珠國道主幹線的組成部分,按照國家有關規定,其轉讓需報交通部批准。我廳將在試運行期結束並完成竣工決算後,積極研究相關 事宜。”利好因素之二,省交通廳承諾收購或置換“永亳淮高速”。河南省交通廳已於2006年5月 18日出具《承諾函》:“在中原高速投資建設的永亳淮高速公路商丘段完成竣工決算後,我廳將積極協調有關單位收購,或者將永亳淮高速公路商丘段進行資產置換。”上述兩項承諾是值得期待的利好因素,但具體實施時間和出讓價格還存在不確定因素。 3.投資建議: 業績預測顯示,公司2009~2011年的EPS分別爲 0.276、0.294和0.314元。報告期(2009-11-27)公司二級市場收盤價4.58元,動態市盈率分別爲16.6、15.6和14.6倍。投資建議爲“中性”。