嗶哩嗶哩發佈23Q1 業績，23Q1 收入50.7 億元，同比+0.3%；GAAP 歸母淨虧損6.30 億元，同比收窄72%；non-GAAP 歸母淨虧損10.3 億元，同比收窄38%。廣告收入恢復同比增長，3 款重點遊戲將在暑期上線，下半年將加強優質OGV 供給，2023 年繼續提升運營效率。維持買入評級。
支撐評級的要點
用戶粘性持續提升，加強UP 主變現。23Q1 B 站月活/日活用戶爲3.15 億/9370 萬，同比+7%/18%；用戶粘性（DAU/MAU）達到新高29.7%，同比+2.7ppts；用戶日均使用時長96 分。日均視頻播放量41 億，同比+37%，其中Story-Mode 豎屏視頻日均播放量同比+82%。日均活躍UP 主數量同比+42%，超過150 萬UP 主在B 站獲得收入，數量同比+50%。
廣告收入恢復同比增長，618 電商廣告整體表現較好。23Q1 廣告收入12.7億元，同比+22%。根據管理層在業績會的發言，23Q1 效果廣告收入同比增長超過50%，算法和投放效果優化後，遊戲品類廣告eCPM 明顯提升。
此外，公司持續與外部電商平台合作，探索UP 主帶貨的大開環模式；618大促前夕，帶貨跳轉分成以及電商廣告的合計收入同比增長3-4 倍。
3 款重點遊戲將在暑期上線，Q2 聯運遊戲表現突出。23Q1 公司遊戲收入11.3 億元，同比-17%。根據管理層在業績會的發言，公司目前儲備有8款產品將上線國內，5 款上線海外。今年暑期將有3 款重點遊戲在國內市場上線：代理遊戲《閃耀！優俊少女》（《賽馬娘》）本地化工作已接近完成，該遊戲在日本及港澳地區均表現亮眼；自研遊戲包括國風女性向產品《搖光錄》以及二次元3D 空戰遊戲《斯露德》。4-5 月上線的聯運遊戲《崩壞：星穹鐵道》和《重返未來：1999》均表現突出。
優質動畫將集中發佈，推進更多UP 主開啓直播。23Q1 增值服務收入21.6億元，同比+5%；23Q1 大會員數量保持在2 億的水平，近12 個月留存率80%。下半年將有更多精品國創動畫集中發佈，包括《凡人修仙傳》《鎮魂街》等。公司持續鼓勵更多UP 開啓直播，並從中獲得更多變現機會。
Q1 毛利率同比大幅提升，營銷費用同比下降30%。23Q1 公司毛利率21.8%，同比+5.8ppts，環比+1.4ppts；分成成本同比-8%。23Q1 營銷/研發/管理費用率爲17.4%/11.3%/20.3%，同比-7.4/+0.7/+0.3ppts。
估值
我們預計Q2 廣告恢復性增長趨勢延續，暑期重點遊戲上線後有望帶動遊戲收入增長加快，2023 年淨虧損將有明顯縮窄。預計2023/24/25 年non-GAAP 淨利潤-37.47/-9.17/2.25 億元。維持買入評級。
評級面臨的主要風險
宏觀經濟增長放緩；新遊流水低於預期；政策監管趨嚴；用戶粘性下降。