公司基於特色原 料藥平臺優勢，積極佈局“製劑一體化”，從原料藥+仿製藥企業逐步向“仿創結合”轉型，逐步佈局藥物全產業鏈。
化學合成能力鑄就原料藥壁壘，產品矩陣豐富公司作爲國內實力較強的化學藥物合成與生產技術企業，多項藥物合成技術實力處於全球先進水平，主打的特色原料藥產品如卡泊芬淨、米卡芬淨等售價高且附加值高，公司毛利率常年維持在50%以上。2016-2022 年，公司營業收入從 2.01 億元增長到10.17 億元，CAGR 達31.04%，扣非歸母淨利潤從0.14 億元增長到2.40 億元，CAGR 達60.39%，主要系高附加值的原料藥銷售放量，同時技術轉讓與下游製劑客戶權益分成收入端的擴大。同時，公司在研原料藥項目衆多，近三分之一的管線已經進入中試階段，覆蓋了抗腫瘤、抗真菌、腎病、貧血、造影劑等多項領域。我們認爲，公司立足於特色原料藥研發壁壘與五大核心技術平臺，有望繼續保持階梯式的產品組合，爲長期業績提供強大支撐。
基於原料藥優勢佈局“製劑一體化”，“仿創結合”打造新增長極
1）憑藉特色原料藥端優勢，公司已實現從“原料藥起始物→cGMP 高難度中間體→特色原料藥→製劑產品”的全產業鏈覆蓋，先後取得了恩替卡韋片、磺達肝癸鈉注射液、注射用米卡芬淨鈉、磷酸奧司他韋膠囊、磷酸奧司他韋幹混懸劑、注射用伏立康唑、甲磺酸艾立布林注射液等藥品批件，另有一系列製劑產品在審評中。公司曾經成功開發的恩替卡韋，通過與正大天晴合作，2010 年完成恩替卡韋製劑在國內首仿上市，打破了BMS 恩替卡韋的進口壟斷，並快速佔領市場，2019 年市佔率超40%。2023年2 月，公司的甲磺酸艾立布林注射液獲批上市，此前中國僅有衛材的原研產品上市，此次首仿成功再次驗證了公司的藥物合成能力。同時，公司不斷推進包括鐵劑和吸入劑在內的複雜製劑產品梯隊建設，充實高端產品矩陣。
2）在創新藥方面，公司基於偶聯藥物技術平臺，自主研發了BGC0228、 BGC0222、BGM0504 等藥物。BGC0228 相比ADC 藥物，因分子量較小，可以增強腫瘤穿透性、降低免疫原性以及生產成本較低，主要針對胰腺癌、結直腸癌、食管癌、卵巢癌等實體瘤；BGM0504 注射液是公司自主研發的GLP-1 和GIP 受體雙重激動劑，有控制血糖、減重和治療非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等生物學效應，具有多種代謝疾病治療潛力。截至目前，已獲批的禮來GIP/GLP-1 雙受體激動劑Tirzepatide 上市不到9 個月，銷售額達4.83 億美元，市場空間極大，目前國內尚無同類靶點藥物獲批上市。
盈利預測與投資建議
綜上，考慮到公司作爲國內實力較強的化學藥物合成與生產技術企業，隨着公司原料藥穩健增長+製劑產品逐步放量+創新藥提供遠期潛力，我們認爲，公司業績將保持平穩增長。
我們預計，2023-2025 年營業收入分別爲11.86/13.68/16.47 億元， 2023-2025 年歸母淨利潤分別爲2.78/3.32/4.16 億元，2023-2025 年EPS 分別爲0.66/0.79/0.99 元，對應2023 年5 月25 號23.35 元/股股價，2023-2025 年PE 分別爲35/30/24X，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。
風險提示
創新藥研發風險、產品被替代的風險、一致性評價、帶量採購等政策影響的價格風險、宏觀環境風險。