阿里23Q4 財季經調整EBITA 同比持續改善。阿里23Q4 財季收入爲2082 億元，同比增長2%。其中中國商業、國際商業、本地生活、菜鳥、雲業務分別爲1361/185/125/136/186 億元，同比變化-3%/29%/17%/18%/-2%。經調整EBITA同比增長60%至253 億元。經調整歸母淨利潤280 億元、同比增長30%。
2023 財年收入爲8687 億元，同比增長2%。經調整EBITA 同比增長13%至1479億元。經調整歸母淨利潤1440 億元、同比增長0.3%。
中國商業：3 月電商GMV 恢復增長，加強淘系投資。中國商業方面，23Q4 財季客戶管理收入603 億元、同比下降5%，降幅收窄。剔除未支付訂單，3 月季度淘寶天貓的在線實物商品GMV 同比中單位數下滑，但隨着消費逐步復甦，3 月增速轉正、主要動力來自服飾及保健品的強勁增長。
未來淘系將聚焦“用戶爲先，生態繁榮、科技驅動”三大戰略。1）對用戶需求端持續投入，包括更豐富商品供給、差異化內容供給等，拓展用戶規模和增加用戶時長。2）平臺機制更加開放普惠，賦能商家，促進生態繁榮。3）聚焦科技投入。
雲計算：重視技術突破，推動算力普惠。本季度阿里雲收入同降2%，混合雲依舊承壓。從客戶結構看，非互聯網客戶收入貢獻穩步上升至55%。本季度雲業務經調整EBITA margin 爲2.1%，環比提升0.3 個pct。未來，阿里雲將1）重視技術突破，豐富產品線，全力構建自身AI 預訓練大模型、4 月阿里雲發佈了大語言預訓練模型通義千問；2）提供算力支撐。近期阿里雲推出全新的產品和價格政策，有望進一步擴大公有云的客戶數量和用雲規模。
國際商業訂單恢復增長，本地生活需求持續改善。國際商業方面，本季度國際零售整體訂單量同比增長15%，本季度速賣通推出Choice 服務、帶動訂單實現雙位數增長。本地生活方面，訂單增長超20%，虧損持續收窄。其中，到目的地業務中，業務訂單同比增長迅速，高德日活用戶創新高至1.5 億，飛豬3 月國內酒店預訂價值較2019 年同期增長超70%。到家業務中，餓了麼GMV 和訂單顯著增長，單均UE 持續爲正且同比改善。
多業務開啓融資上市計劃，阿里進入新階段。成立於1999 年的阿里巴巴在2023年迎來重大架構變化。3 月，阿里宣佈啓動“1+6+N”組織變革。5 月，阿里在財報中官宣了6 大集團及其董事會，包括雲智能集團、淘天集團、本地生活集團、國際數字商業集團、菜鳥集團、大文娛集團；且多業務未來或將獨立融資或上市。
目前董事會已批准：1）雲智能集團完全分拆，尋求成爲獨立上市公司。2）國際數字商業尋求對外融資。3）菜鳥探索上市流程。4）盒馬實施上市計劃。此次拆分調整，一方面有助釋放股東價值，一方面也是阿里各業務重構再創業的起點。
維持“買入”評級。我們預計阿里2024-2026 財年收入爲9497/10219/10843 億元；non-GAAP 歸母淨利達1552/1701/1824 億元。基於核心電商10x 2024e P/E、雲計算5x 2024e P/S、文娛2x 2024e P/S、創新業務2x 2024e P/S，給予阿里巴巴港股（9988.HK）134 港元/美股（BABA.N）138 美元目標價，維持“買入”評級。
風險提示：行業政策對業務影響超預期，電商、雲計算進展不及預期，宏觀環境變化超預期。