公司2022 年收入/歸母淨利潤爲148.21/50.68 億元，同比+8.9%/-1.2%，在疫情影響波動下表現穩定，其中服裝/地產/投資三大業務分別貢獻利潤5.83/23.01/21.37 億元，同比-33.8%/-0.26%/+16.02%。1Q23 收入/淨利潤達32.7/8.7 億元，同比-56%/-59%，主要系地產業務利潤下滑91.6%，時尚板塊利潤同增39.8%。展望未來，公司主品牌在2023 年男裝需求恢復下，有望延續穩定發展，其餘子品牌經過過去兩年的調整亦有望逐步貢獻增量。維持“買入”評級。
2022 年收入&扣非利潤增長穩健。1）收入及利潤：公司2022 年實現營業收入148.21 億元/+8.9%，歸母淨利潤爲50.68 億元/-1.2%，扣非淨利潤47.12 億元/+6.0%。其中，4Q22 實現營業收入19.95 億元/-44.0%，歸母淨利潤8.74 億元/-35.1%。2）成本及費用：公司2022 年毛利率爲55.22%/-2.77pcts，銷售/管理/研發費用率爲17.81%/6.78%/0.55%，同比-2.63/-0.74/+0.04pcts。公司2022年實現投資收益33.06 億元/+8.2%，投資收益包括權益法覈算的長期股權投資收益（21.2 億元）、其他債權投資在持有期間取得的利息收入（1.86 億元）、其他權益工具投資在持有期間取得的股利收入（7.97 億元）等。
服裝業務：主品牌韌性強，渠道結構持續優化。公司2022 年品牌服裝業務實現收入54.10 億元/-8.89%，淨利潤5.83 億元/-33.8%。分品牌來看，主品牌收入和盈利能力均相對穩健。YOUNGOR 實現收入50.13 億元/-1.61%，毛利率74.04%/-0.75pct；其餘子品牌由於業務和渠道調整有所波動，共計實現營業收入3.98 億元/-52.87%，毛利率爲63.21%/-6.29pcts。分渠道看，公司線上銷售收入8.13 億元/+12.06%，毛利率爲65.38%/-2.89pcts，線下銷售收入爲45.98億元/-11.80%，毛利率爲74.60%/-0.24pct。其中，公司直營店/加盟店/其他實現營業收入39.30/2.01/12.79 億元，同比-11.78%/+1.76%/-0.52%，毛利率分別爲77.51%/71.18%/60.45%，同比+0.07/-2.62/-1.82pcts。公司繼續深耕主品牌YOUNGOR，並調整MAYOR、Hart Marx、HANP 等子品牌定位與發展路徑，截至2022 年，雅戈爾全品牌網點數量2166 個/-548 個，新開/關閉門店分別爲119/667 個。
其他業務：地產項目交付順利，投資業務平穩運行。1）地產業務：公司2022年地產板塊共實現營收85.50 億元/+25.06%，歸母淨利潤達23.01 億元/-0.26%。
其中，公司共計實現銷售金額67.41 億元/-24.5%，銷售面積29.59 萬平方米/-30.3%，實現結轉收入金額83.12 億元，結轉面積24.89 萬平方米，期末待結轉面積162.74 萬平方米。2022 年公司新開工項目4 個，新開工面積63.97 萬平方米；竣工項目4 個，竣工面積爲49.26 萬平方米；截至2022 年末，共有在建項目13 個，在建面積202.36 萬平方米；期末土地儲備2 個，土地面積24.77萬平方米，擬開發計容建築面積48.99 萬平方米。2）投資業務：2022 年實現淨利潤21.37 億元/+16.02%，2022 年公司投資項目進行了結構調整，增持百隆東方等項目，出售國家管網集團聯合管道有限責任公司股權，減持創業慧康、中際聯合、華夏銀行等。
1Q23 受地產業務影響業績承壓，服裝業務復甦顯著。1Q23 公司收入/利潤爲32.66/8.67 億元，同比-56.02%/-59.04%，毛利率/淨利率爲50.18%/26.56%，同比-5.01/-1.95pcts。其中，1Q23 時尚板塊實現恢復性增長，收入20.02 億元，淨利潤3.52 億元，分別同比增長17.70%/39.80%，其中主品牌YOUNGOR 收入達15.5 億元，同比增長18.71%。但受地產開發週期性影響，本期地產板塊營業收入/淨利潤同比下降77.77%/91.55%。1Q23 投資業務實現淨利潤3.78 億元，同比增長57.44%。截至1Q23，公司賬面現金爲114.28 億元，同比增長 4.8%。展望2023 年，公司將繼續推動企業文化建設與機制創新，推進公司的高質量發展。時尚板塊：加快推進主品牌時尚體驗館建設，深化線上線下的深度融合，全力推進其他品牌獨立店的開設與運營；地產開發業務：繼續優化銷售回款流程，強化品控管控，計劃加推新項目；投資產業：重點關注戰略投資與併購機會，加強投後管理，加快財務性投資項目的退出，優化投資性現金流。
風險因素：局部疫情反覆影響公司線下門店銷售及地產業務銷售和施工；公司品牌老化及品牌調整升級不及預期；新品牌發展不及預期；已投項目經營波動導致公司投資收益波動等風險。
盈利預測、估值與評級：考慮到地產業務下滑，下調公司2023-2024 年EPS 預測至0.95/1.11 元（原預測爲1.16/1.30 元），新增2025 年EPS 預測1.25 元。
根據分部估值法，服裝業務參考行業2023 年可比公司估值（比音勒芬22xPE、七匹狼20 倍PE，報喜鳥16 倍PE，wind 一致預期），給予公司服裝業務2023年15 倍PE，對應目標市值134 億元；給予地產業務2023 年0.8 倍PB（參考萬科A、保利發展、新城控股、金地集團、濱江集團、榮安地產、綠城中國2023年平均約0.8 倍PB，wind 一致預期），對應目標市值54 億元；投資業務參考成本法及權益法，給予目標市值287~352 億元；綜合計算並再給予公司集團化折價10%，我們給予公司2023 年目標市值428~486 億元，保守考慮，最終給予公司2023 年目標價9 元。維持“買入”評級。