2022 年業績略低於我們預期，1Q23 業績超出我們預期2022 年公司收入459.74 億元，同比+18.3%；扣除中控影響的歸母淨利潤39.93 億元，同比+0.66%，由於低壓盈利承壓，略低於我們預期。1Q23 公司收入157.41 億元，同比+47.9%，環比+43.7%，歸母淨利潤12.02 億元，同比+104.7%，環比+48.7%，扣除中控的歸母淨利潤11.38 億元，同比+48.85%，超出我們預期，我們認爲主要由於低壓盈利修復及戶用資產交易的貢獻。分板塊：按照年報口徑2022 年：1）低壓電器收入195.28 億元，同比-0.6%，毛利率27.1%，同比-1.8ppt；2）新能源收入256.51 億元，同比+40.96%，毛利率19.7%，同比+0.1ppt。根據公司業績會，2022年正泰安能新增開發戶用光伏裝機7.54GW，同比+58.7%，實現收入/利潤137 億元/17.59 億元，分別同比+143%/128%；1Q23 正泰安能新增裝機2.2GW，同比+165%，實現收入/利潤87.56 億元/7.76 億元，分別同比+453%/184%。
發展趨勢
低壓電器盈利季度逐步修復，直銷諾雅克及海外業務快速增長。根據公司業績會，1Q23 低壓收入64.24 億元，同比+11. 3%，歸母淨利潤5.51 億元，同比-10%，我們測算1Q23 低壓淨利率8.6%，同比-2.1ppt，但較2021 年全年增長1.5ppt，季度盈利呈現修復趨勢，1Q23 行業亦有所提價，反映需求端修復。根據公司業績會，面向行業客戶子公司諾雅克22 年營收17.18 億元，同比+68%，1Q23 收入同比+31%；低壓海外22 年營收37.65 億元，同比+47%，1Q23 同比+21%。直銷和海外持續貢獻高增長。
22 年戶用光伏業務30%份額，輕資產電站交易貢獻提升。22 年公司戶用光伏新增裝機7.54GW，國內份額30%，同比提升8ppt，1Q23 新增裝機2.2GW，同比+165%。戶用資產交易順利，4Q22 及1Q23 公司約出售2.1/2.64GW，對經營現金流及利潤形成明顯貢獻，公司4Q22 經營性現金流77.7 億元，推動全年經營性現金流轉正至51 億元。隨着組件價格逐步回落，公司預計2023 年國內行業戶用光伏新增裝機40GW，公司新增開發裝機12-15GW，並保持自持裝機穩定，輕資產模式貢獻進一步提升。
盈利預測與估值
由於低壓電器22 年盈利較爲承壓，23 年或呈現逐步修復。我們下調2023年淨利潤預測8.7%至51.67 億元，並引入2024 年淨利潤59.49 億元，維持跑贏行業評級，考慮估值相對較高的光伏業務利潤佔比提升，我們維持目標價41 元，對應2023/2024 年17.1/14.8 倍P/E，較當前股價有47.9%上漲空間，當前股價對應2023/2024 年11.5/10 倍P/E。
風險
宏觀經濟修復不及預期，光伏組件價格回落不及預期。