一季报收入增长低于预期，主要是金融客户项目建设周期波动公司2023 年一季度收入增长低于市场预期，主要原因为2022 年一季度金融客户收入突增导致基数较大，2023 年一季度营业收入同比减少。金融行业客户系统建设在2022 年呈现小幅爆发趋势，具体体现为公司2022 年金融行业收入同比增长48.81%，显著高于往年同期水平。事件：
公司發佈2023 年一季報，2023Q1 實現營業收入0.52 億元（同比下降19.29%），歸母淨利潤-0.33 億元，扣非後歸母淨利潤-0.33 億元。
點評：
一季報收入增長低於預期，主要是金融客戶項目建設週期波動公司2023 年一季度收入增長低於市場預期，主要原因爲2022 年一季度金融客戶收入突增導致基數較大，2023 年一季度營業收入同比減少。金融行業客戶系統建設在2022 年呈現小幅爆發趨勢，具體體現爲公司2022 年金融行業收入同比增長48.81%，顯著高於往年同期水平。
從2022 年全年來看，考慮到金融行業業務系統有望進入新一輪的規劃、建設週期，我們認爲單季度的變化趨勢對全年不具備代表性，全年金融行業收入仍有望保持較爲穩健的增長。同時考慮到政府及企業客戶對於密碼的認知能力近年來提升較快，2023 年有望迎來加速增長。
費用增長全年可控
公司2023Q1 銷售、研發、管理費用分別同比增長49.7%、54.53%、12.95%，其中：
銷售費用主要由股份支付費用和業務拓展產生的出差費用所致（往年由於Q1 收入正向增長隨項目收入確認至營業成本中），後續隨着公司收入增長，相關業務拓展費用對應確認至項目成本，公司銷售費用增速有望回歸正常水平。
研發費用增速較快，主要原因爲公司2022 年人員招聘主要集中在下半年，2022Q1 研發費用基數較低，2023 年全年拉平來看，公司研發費用增長有望保持在可控水平。
政策加持，行業景氣度向好
2023 年4 月14 日國務院常務會議審議通過《商用密碼管理條例（修訂草案）》
（以下簡稱《條例》），並對規範商用密碼應用和推動商用密碼市場發展作出部署。《條例》施行在即，有望推動商用密碼科技成果轉化和產業化應用，促進商用密碼市場持續健康發展。
考慮到2023 年下游需求景氣度有望維持，在不考慮收購普世科技帶來的並表影響下，我們維持此前預測，預計公司2023-2025 年營業收入分別爲8.34、10.56、13.38 億元，歸母淨利潤分別爲2.31、3.05、3.96 億元。參考2023 年4 月28 日收盤價，現價對應2023-2025 年PE 分別爲27/20/16 倍，維持“買入”評級。
風險提示：新業務拓展不及預期；收購普世科技進度不及預期；密評政策落地不及預期；政府客戶預算復甦不及預期；市場競爭加劇。
