多因素影响22 年归母净利下滑，2023Q1 业绩整体向好公司发布2023 年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入5.27 亿元，同比+1.45%，实现归属于上市公司股东的净利润3692 万元，同比+16.20%。2022 年公司实现营业收入21.23 亿元，同比+2.15%，其中：兽用化学药品实现营收9.84 亿元，同比-7.71%；兽用生物制品实现营收3.30 亿元，同比+13.19%；药物饲料添加剂实现营收0.20 亿元，同比-39.42%；环保业务实现营收5.67 亿元，同比+10.76%；其他业务实现营收1.15 亿元，同比+27.05%。2022 年实现归母净利润7554.34 万元，同比-19.63%。归母净利同比减少的主要原因在于：（1）主产品上游原材料价格上涨导致产品成本上升；（2）公司下游生猪养殖业不景气，行业亏损严重，养殖户对动保产品采购意愿降低，制约公司产品售价上调幅度和放量销售；（3）美元升值幅度较大，公司与境外子公司间的债权债务存量因汇率波动范围扩大而产生的汇兑收益增加。事件概述
公司發佈2023 年第一季度報告，報告期內，公司實現營業收入5.27 億元，同比+1.45%，實現歸屬於上市公司股東的淨利潤3692 萬元，同比+16.20%。
分析判斷：
多因素影響22 年歸母淨利下滑，2023Q1 業績整體向好公司發佈2023 年第一季度報告，報告期內，公司實現營業收入5.27 億元，同比+1.45%，實現歸屬於上市公司股東的淨利潤3692 萬元，同比+16.20%。2022 年公司實現營業收入21.23 億元，同比+2.15%，其中：獸用化學藥品實現營收9.84 億元，同比-7.71%；獸用生物製品實現營收3.30 億元，同比+13.19%；藥物飼料添加劑實現營收0.20 億元，同比-39.42%；環保業務實現營收5.67 億元，同比+10.76%；其他業務實現營收1.15 億元，同比+27.05%。2022 年實現歸母淨利潤7554.34 萬元，同比-19.63%。歸母淨利同比減少的主要原因在於：（1）主產品上游原材料價格上漲導致產品成本上升；（2）公司下游生豬養殖業不景氣，行業虧損嚴重，養殖戶對動保產品採購意願降低，制約公司產品售價上調幅度和放量銷售；（3）美元升值幅度較大，公司與境外子公司間的債權債務存量因匯率波動範圍擴大而產生的匯兌收益增加。
上下游共同擠壓獸藥產品利潤，新建產能預計年內投產2022 年，公司獸用化學藥品實現營業收入9.84 億元，同比減少7.71%，佔營業收入的46.35%。2022 年公司獸用化學藥品毛利率28.07%，比2021 年減少5.51pct。主要原因在於：（1）上游原材料價格上漲導致產品成本進一步提升；（2）下游養殖業不景氣，產品成本的上漲無法向下遊傳導，公司利潤空間不斷被壓縮。公司獸用化藥的主產品爲金黴素，據公司2022 年年報，公司金黴素年產能5.5 萬噸左右，佔全球產能的一半左右。我們認爲未來金黴素市場空間廣闊，基於：（1）2019 年12 月，農業農村部發布關於相關獸藥產品質量標準修訂和批准文號變更等有關事項的公告，廢止僅有促生長用途的藥物飼料添加劑等品種質量標準15 個，註銷相關獸藥產品批准文號558 個，公司產品金黴素從飼料添加劑轉變爲獸藥在養殖現場繼續使用。（2）目前養殖規模化和集約化在進一步加強，且豬價連續多個月深陷虧損區間，產能正在去化中，我們認爲年內有望迎來豬價上漲，能夠推動金黴素產品需求上升。另外公司還佈局土黴素、鹽酸多西環素及其他新型抗生素，新建產能計劃2024 年上半年投產，屆時獸用化藥產能在目前基礎上擴大一倍，充分保障了金黴素等產品未來幾年市場增長的需求。
我們認爲隨着未來需求向好，疊加公司新建產能投產，金黴素產品市佔率有望進一步上升，穩固公司龍頭地位。
疫苗板塊穩步向好，牛羊布病疫苗有望成爲大單品2022 年，公司獸用生物製品實現營業收入3.30 億元，同比+13.19%，佔營業收入的15.55%。2022 年公司獸用生物製品毛利率爲67.56%，比2021 年減少5.06pct。公司的獸用生物製品主要分爲四個賽道：（1）豬用疫苗；（2）牛羊疫苗；（3）寵物疫苗；（4）診斷試劑。豬用疫苗包括豬藍耳、豬圓環、豬支原體肺炎及圓支二聯苗等主要品種，正在研發的有非洲豬瘟等疫苗。牛羊疫苗中，布病疫苗正在申請新獸藥證書，根據公司2023 年3月投關活動記錄表，公司預計年內可獲得新獸藥證書與生產批准文號，根據公司2022 年5 月投關活動記錄表，公司的布病疫苗較以往疫苗具有獨特的優勢，包括：生物安全性高，不傳染人，可以給孕畜使用，基於以上特點，我們認爲，疫苗上市公司能夠顯著增厚公司營收及利潤。從產能來看，據公司投資者關係活動記錄，公司內蒙基地投入使用後，布病疫苗年產能約4 億綿羊頭份。寵物板塊，目前貓用疫苗正在研目發前中公。司下游主要爲生豬養殖，在2022 年生豬養殖行情較爲低迷的情況下，營收依然實現了增長，且保持了較高的毛 利率，我們認爲，未來隨着公司新產品的研發和申請的穩步推進，營收有望持續穩定增長，在疫苗毛利率較高的情況下，能夠爲公司貢獻可觀的利潤。
投資建議
我們認爲，金黴素方面：（1）2022 年金黴素產品受上下游共同擠壓利潤壓縮，今年有望看到改善；（2）養殖集中度及集約化水平不斷提升，未來金黴素需求持續向好；（3）公司獸藥新建產能預計年內投產，將進一步幫助公司提升市佔率鞏固金黴素龍頭地位，綜合以上，在金黴素需求向好及產能釋放的情況下，金黴素產品將持續貢獻收入和利潤彈性。疫苗方面：公司目前有四條賽道，豬用疫苗穩健發展中，牛羊用布病疫苗目前正在申請新獸藥證書，公司預計年內可獲批，由於公司布病疫苗具有獨特的優勢，屆時有望成爲公司新的大單品，爲公司貢獻收入和利潤彈性。從中長期來看，公司動保板塊業務快速發展將成爲支撐公司業績持續高增的強勁動力。但2022 年10 月中下旬以來生豬價格持續下降，至今公司下游養殖業行情持續低迷，行業普遍虧損下對動保產品使用意願低，影響公司上游成本上漲對下游的傳導，壓縮利潤空間；受特殊情況影響，原本應於去年獲批的牛羊布病疫苗申請不及預期，預計於今年獲批，影響公司今年的收入和利潤。基於此，我們下調公司2023/2024 年營業收入35.96/46.33 億元至24.61/32.92 億元，下調公司2023/2024 年歸母淨利潤3.11/4.02億元至1.80/2.31 億元，新增預測公司2025 年營業收入爲40.29 億元，歸母淨利潤爲2.91 億元，公司2023/2024 年EPS 由 0.40/0.52 元下調至0.23/0.30 元，新增預測公司2025 年EPS 爲0.37 元，2023 年4 月27日股價4.87 元對應23/24/25 年PE 分別爲21/16/13X。
風險提示
原材料價格上漲風險，匯率異常波動風險，政策擾動風險，研發風險，新產品推進不及預期風險。
