事件：公司發佈2022 年年報及2023 年一季報，公司2022 年全年實現收入36.08 億元（-9.35%），歸母淨利潤7.08 億元（-25.99%），扣非淨利潤7.09 億元（-25.14%），EPS 1.16 元，經營性現金流8.43 億元（-47.84%）。公司2023 年一季度實現營業收入6.76 億元（-26.85%），歸母淨利潤1.17 億元（-42.10%），扣非淨利潤1.20 億元（-40.10%），經營性現金流1.67 億元（+39.08%）。
常規自產產品穩定增長，代理業務快速剝離。2022 年及23Q1 公司營收出現下滑，主要是剝離代理業務所致，利潤下降更多是新冠核酸產品利潤同比下降，公司主業依然保持了穩健快速增長。2022 年公司自產產品貢獻64.08%營收及89%利潤，自產常規產品實現收入17.21億元（+8.72%），全年大型儀器市場端出庫3014 臺（條），其中化學發光儀器1070 臺、血液儀器992 臺。儀器高裝機推動試劑銷量持續增長， 2022 年公司常規試劑產品中免疫試劑銷售8.03 億元（+25.05%），生化試劑銷售5.63 億元（-8.66%），臨檢試劑銷售1.38億元（+50.14%），整體增長保持穩定水平。2022 年公司代理產品收入爲12.56 億元（-23.16%），佔比34.81%（-6.25pct），代理業務實現加速剝離。近三年公司自主產品收入CAGR 爲23.89%，佔比由2019年的37.73%提升至64.08%，我們認爲，未來自主產品銷售增長及結構提升將作爲重要引擎，持續驅動公司業績增長。
加速推進直銷轉分銷，國內外渠道建設日益完善。公司在國內採取直銷與分銷兩種銷售模式，對三級及部分二甲醫院等主要客戶直銷，並通過經銷商加大開拓基層醫療機構，截至2022 年，公司自主產品用戶已覆蓋各級醫院8,000+，二級和三級醫院覆蓋率分別達24%和57%；公司在海外市場主要採取當地經銷商產品註冊、區域銷售及服務方式，近年公司重點規劃海外佈局，不斷加大市場開拓力度，目前已合作經銷商490 餘家，涉足117 個國家/地區。
技術創新引領全產品佈局，流水線先發鞏固競爭地位。基於全球資源配置的研發創新平臺，公司已形成試劑和儀器兩大研發中心，涵蓋生化、免疫、臨檢、分子、病理、快檢、IVD 原材料等產品平臺，致力於實現“四化”目標：①各平臺均有產品銷售；②重點平臺產品系列/系統化；③重點平臺自動化；④關鍵原料穩定供應自主化。公司研發投入力度持續加大，2022 年研發費用爲2.73 億元（+31.82%），研發費用率爲9.85%（+2.28pct），自主產品已獲證464 項（生化124 項+免疫193 項+其他147 項），可滿足各級醫療機構80%項目需求。目前，公司生化、免疫、血液產品已實現流水線集成，是國內少數可提供實驗室自動化解決方案的IVD 企業，2022 年全年生免流水線裝機16 條，血液流水線裝機141 條。我們認爲，具備自動化流水線解決方案是化學發光廠商核心技術實力的體現，有利於企業鞏固行業自身競爭地位，隨着公司多項流水線解決方案形成，2023 年起流水線裝機有望提速並逐步爲公司貢獻業績增量。
投資建議：公司是技術實力領先、產品佈局全面的頭部IVD 企業，高速機及流水線解決方案推出助力提升化學發光競爭實力，爲公司提供長期增長動力。我們預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲6.18 億元、7.48 億元及9.00 億元，同比-12.70%/+21.01%/+20.38%，EPS 分別爲1.01元、1.22 元、1.47 元，當前股價對應2023-2025 年PE 16/13/11 倍，首次給予“推薦”評級。
風險提示：化學發光試劑集採降價幅度超預期的風險、流水線裝機進展不及預期的風險、海外拓展不及預期的風險。