核心觀點：
一季度業績同比大增231%，現金流持續修復。公司披露2023 年一季報，實現營收103.42 億元（同比+23.4%）、歸母淨利潤3.35 億元（同比+230.6%，2022 全年盈利3.21 億元）。業績同比大幅改善預計爲去年10 月土耳其煤電項目全投產（2022 年實現淨利潤12 億元）以及新能源上網電量同比提升18.2%。此外，公司投資收益貢獻1.24 億元（同比下滑1.62 億元），經營現金流淨額達13.18 億元（同比+80.2%）。
預計一季度國內火電減虧，二季度轉盈確定性增強。2023Q1 上網電量169.83 億千瓦時（同比+22.2%），其中煤電/氣電/風電/光伏分別爲120/14.3/24.1/11.1 億千瓦時；上網電價0.63 元/千瓦時（同比+9.8%）。
展望後續：（1）公司進口煤佔比高（上海地區2021 年進口煤佔65%），1-3 月我國進口動力煤同比大增96.5%、且價格震盪下行；（2）長協比例在保供加嚴下，有望持續提升；（3）國內現貨煤價已再次新低、跌破1000 元/噸；綜合用煤成本改善下、火電整體有望由虧轉盈。
股權激勵劍指清潔能源，期待綠電提速。公司當前控股裝機20.93GW，風/光分別爲3.88/4.33GW；今年新能源目標：確保覈准/開工/投產7.9/4.6/6.8GW，力爭達11/6/10GW。當前組件價格已高位回落14.1%，期待綠電裝機加速。3 月發行REITs 募資78 億元（底層資產爲0.5GW海風項目，22 年淨利潤爲2.85 億元），有望改善財務費用加速再投資（23Q1 財務費用同比下降1.19 億元，財務費率同比降低3.3pct）。
盈利預測與投資建議。預計公司2023~2025 年歸母淨利潤分別爲30.10、39.79、47.21 億元，按最新收盤價對應PE 分別爲9.65、7.30、6.15 倍。公司推進清潔能源轉型，新能源規劃力度大，火電業績有望觸底回升。參考同業估值，給予公司2023 年15 倍PE 估值，對應16.03 元/股合理價值，維持“買入”評級。
風險提示。煤價持續上行；項目建設進度、用電需求不及預期等風險。