4 月24 日公司發佈2022 年年報，2022 年全年公司實現營收224.8億元，同比+10.0%；實現歸母淨利潤26.9 億元，同比+0.9%。其中4Q 實現營收62.1 億元，同比+2.8%；實現歸母淨利潤6.9 億元，同比+26.4%，扣非歸母淨利潤6.7 億元，同比+35.2%。整體來看，在外部經營環境壓力較大的情況下，龍頭業績增長韌性顯現。
經營分析
4Q 零售渠道增長顯韌性，衣櫃品類增長勢能延續：分渠道來看，公司4Q 經銷/ 直營/ 大宗收入分別+1.2%/+10.5%/+2.4% 至46.3/2.4/10.6 億元，在歐派/鉑尼斯整裝大家居及零售大家居的驅動下，整體零售渠道增長顯現韌性，其中零售大家居店截至22年底已建設102 家。分產品來看，公司4Q 櫥/衣（含配套品）/衛/木收入分別-19.3%/+12.3%/+5.4%/+2.6%至17.2/34.3/3.1/4.1億元，衣櫃品類在“整家定製”時代，多維度開拓新渠道的同時持續突破客單價天花板，4Q 增長勢能延續。
4Q 毛利率同比改善顯著，費用管控較優：公司2022 年毛利率同比-0.01pct 至31.6%，其中4Q 整體毛利率同比+1.5pct 至30.5%，預計主因高毛利率的衣櫃品類收入佔比提升，展望23 年隨著原材料成本壓力緩解疊加木/衛產品產能利用率提升，整體毛利率有望穩步回升。費用率方面，2022 年公司期間費用率同比+1.1pct 至17.3%，而4Q 費用管控優異，4Q 銷售/管理/研發費用同比-0.04/+0.08/-0.53pct 至5.8%/5.6%/5.9%。
大家居戰略清晰，成長空間顯著打開：公司大家居戰略清晰，歐派/鉑尼思整裝大家居進一步推進的同時，公司零售大家居模式已領先行業發展，有望助推公司零售經銷商引領整裝賽道，顯著打開公司與經銷商的長期成長空間。公司正持續深化管理革新，激發組織活力，為戰略持續推進打下頂層基礎的同時，進一步提升資訊化能力及產品力，匹配戰略落地需求、提升全方位競爭優勢。
整體來看，雖然行業進入增速換擋期，但公司依託商業模式持續迭代、多品牌開拓、前後端能力持續提升，在流量獲取與業務延展等方面逐步建立全方位優勢，短中長期增長驅動力越發清晰。
盈利預測、估值與評級
我們預計公司2023/2024/2025 年EPS 為5.16/6.02/7.00 元，當前股價對應PE 分別為23/19/17 倍，維持“買入”評級。
風險提示
原材料大幅上漲；整裝渠道競爭加劇；竣工速度不及預期。