成本承壓因素有望逐步釋放，看好2023 盈利修復，維持“買入”評級
2022 公司營收397.67 億元（+23.66%），歸母淨利28.09 億元（-4.12%），扣非歸母淨利27.71 億元（-4.59%）。2022Q4 營收101.26 億元（+19.92%），歸母淨利5.4 億元（+235.70%），扣非歸母淨利5.36 億元（+154.34%）。考慮紙漿下行釋放成本壓力，我們上調2023-2024 並新增2025 盈利預測，預計2023-2025 歸母淨利潤爲32.08/37.14/42.20 億元（2023-2024 原30.33/31.90 億元），對應EPS1.15/1.33/1.51 元，當前股價對應PE 爲10.0/8.7/7.6 倍。看好公司2023 年紙漿成本下行下的業績穩定增長，維持“買入”評級。
抗週期波動較強，主業盈利穩健
分產品看非塗布文化紙/ 銅版紙/ 生活用紙/ 淋膜原紙收入分別爲108.58/31.76/15.32/16.77 億元，同比+23.74%/-22.50%/+78.18%/+4.18%（銅版紙收入下滑明顯判斷系疫情影響，社會宣傳訂單需求下滑所致）；牛皮箱板紙/瓦楞原紙收入分別爲103.94/0.95 億元，同比+4.71%/+142.34%。化機漿/溶解漿/化學漿收入分別爲19.94/41.71/33.60 億元，同比+9.13%/+28.13%/2140.36%。木漿系非塗布文化紙/銅版紙/生活用紙/淋膜原紙毛利率分別爲16.56%/15.12%/9.07%/12.27%，同比+1.24pct/-4.16pct/+5.58pct/-10.04pct。廢紙系牛皮箱板紙毛利率爲10.22%，同比-5.26pct。
成本上漲拖累毛利，控費優異託底盈利
整體盈利及費用：2022 毛利率15.17%（-2.21pct）。2022 期間費率5.08%（+0.34pct），具體管理費率2.60%（+0.05pct）、銷售費率0.38%（-0.04pct）、財務費率2.10%（+0.33pct）（系匯率波動影響，匯兌損失同比增加）。綜合作用下2022 淨利率7.08%（-2.19pct）。2022 經營性現金流淨額38.24 億元，同比-21.94%，系動銷增加及原材料成本增加帶來的現金購買支出增幅明顯同時用工成本同比提升。
風險提示：需求恢復不及預期，原材料價格波動，公司產能不及預期。