事件概述：公司發佈2022 年年報：公司2022 年實現營業收入32.03 億元，同比+20.2%；實現歸母淨利2.03 億元，同比+23.2%；扣非後歸母淨利1.7 億元，同比+29.7%。分季度看， 22Q4 實現營業收入6.97 億元，同比+11.1%，環比-16.1%；實現歸母淨利0.26 億元，同比-64.4%，環比-29.4%；扣非後歸母淨利0.22 億元，同比-63.4%，環比-3.9%。
點評：充分發揮全產業鏈優勢，盈利能力提升① 量：22 年公司鎢、錫、銅總產量同比減少1.41%，碳化鎢粉銷量同比增長14.32%。
礦山方面，22 年公司礦山各項開採指標均完成年初計劃，鎢、錫、銅總產量5276.47噸，同比-1.41%。粉末方面，鎢粉銷量同比+0.81%，至4041.07 噸。碳化鎢粉銷量同比+14.32%，至4803.69 噸。熱噴塗粉銷量同比+43.76%，至373.34 噸。
② 價：22 年公司毛利率上升0.47pct，至15.58%。2022 年主要原材料價格上漲。其中，鎢礦價格同比+12%，至11.38 萬元/噸。錫價格同比+9.98%，至24.95 萬元/噸。銅價格同比-1.68%，至6.75 萬元/噸。鎢礦價格上漲驅動公司毛利率同比上升0.47pct，至15.58%。
未來核心看點：上游鎢礦受益鎢價上漲，下游刀具板塊持續好轉① 公司資源儲備豐富，鎢礦盈利能力較強。公司擁有6 座採礦權礦山，8 個探礦權礦區。
2022 年，公司所轄礦權保有鎢資源儲量9.46 萬噸，錫資源儲量1.76 萬噸，銅資源儲量1.28 萬噸。22 年公司鎢礦開採配額5480 噸，隨着礦山技改及礦山整合逐步推進，公司鎢礦產量有望進一步提升，公司鎢礦生產成本較低，礦端盈利能力較強。
② 抓住發展機遇，下游刀具板塊涅槃重生。公司全資子公司贛州澳克泰目前具有高性能硬質合金精密刀具產能2000 萬片/年、硬質合金棒材產能1000 噸/年。22 年，贛州澳克泰營收增長17.54%，至5.01 億元，淨利潤增長56.82%，至0.03 億元。國產硬質合金刀片發展前景廣闊，公司刀具板塊有望成爲重要的業績增長點。
③ 發揮全產業鏈優勢，鎢粉產量國內領先。公司擁有從鎢上游採礦、選礦，中游冶煉至下游精深加工的完整一體化生產體系。截至22 年，公司擁有鎢粉產能15000 噸、碳化鎢粉產能10600 噸。根據中國鎢業協會2022 年度統計數據，2022 年公司鎢粉產量排名國內行業第一，碳化鎢粉產量排名國內行業第二。
投資建議：公司作爲國內鎢產業鏈一體化企業，持續擴張產能，硬質合金需求穩步增長，刀片板塊發展前景廣闊，公司業績未來可期。我們預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲2.93/3.89/4.70 億元，對應現價，2023-2025 年PE依次爲28/21/17 倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示：產品價格大幅下跌、原材料價格大幅波動、項目進展不及預期等。