事件：豪悅護理發佈2022 年報與2023 年一季報。2022 年公司實現營業收入28.02 億元，同比增長13.82%；歸母淨利潤4.23億元，同比增長16.60%；扣非後歸母淨利潤3.86 億元，同比增長9.36%。其中2022Q4 當季公司實現營業收入8.17 億元，同比增長0.19%；歸母淨利潤1.61 億元，同比增長19.10%；扣非後歸母淨利潤1.51 億元，同比增長46.05%。
2023Q1 當季公司實現營業收入6.23 億元，同比增長22.79%；歸母淨利潤0.79 億元，同比增長44.65%；扣非後歸母淨利潤0.72億元，同比增長40.00%。
嬰兒衛生用品增長穩健，成人衛生用品均價上行分品類看，2022 年公司嬰兒衛生用品、成人衛生用品、其他產品分別實現收入20.32/6.21/0.87 億元，同比增長15.52%/6.15%/44.49%。
從量價拆分來看，22 年嬰兒衛生用品、成人衛生用品的銷量分別爲26.19、7.34 億片，同比+19.20%、+1.47%；單片均價分別爲0.78、0.85 元/片，同比-3.09%、+4.61%，其中成人衛生用品均價提升主要由於褲型衛生巾銷售佔比提升。公司依託對市場的深入瞭解及工藝技術的創新，成功研發出易穿脫經期褲、易穿脫嬰兒拉拉褲及超透氣新型材料等產品，未來向市場推廣應用後有望貢獻增量。
分區域看，2022 年內銷實現收入24.79 億元，同比增長15.93%；外銷實現收入2.61 億元，同比下降1.84%，其中22H2 外銷收入1.41億元，同比增長15.30%。2022 年公司泰國廠房建設完成，已陸續完成投產，且自主品牌sunnybaby 已進入泰國主要商超並開展推廣，有望加速當地複合芯體結構尿褲的消費者培育，看好23 年海外業務加速放量。
毛利率23Q1 開始底部回升，費用管控成效良好盈利能力方面，22 年公司綜合毛利率爲23.15%，同比下滑3.17pct，主要受國際原油市場影響，高分子、橡筋、紙箱等主要原材料採購成本較上年漲幅較高。分產品看，22 年公司嬰兒衛生用品、成人衛生用品分別實現毛利率21.30%、25.06%，同比-4.35pct、-0.28pct。
2023Q1 公司綜合毛利率爲23.06%，同比增長0.89pct。
期間費用方面，22 年公司期間費用率爲7.69%，同比下降0.65pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲3.47%/2.07%/3.62%/-1.47%，同比分別-0.19/+0.10/-0.08/-0.48pct，其中管理費用率上升主因公司實施的股份激勵計劃確認股權支付。2023Q1 公司期間費用率爲9.01%，同比下降1.36pct，其中，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲4.19%/3.21%/3.68%/-2.07%，同比分別-0.71/0.31/-0.15/-0.81pct。綜合影響下，22 年公司淨利率爲15.40%，同比增長0.92pct。
2023Q1 公司淨利率爲12.56%，同比增長1.90pct。
投資建議：公司作爲護理行業ODM 龍頭，產品研發創新能力領先，產能穩步擴張，持續推進自主品牌，有望支撐業績長期成長。
我們預計豪悅護理2023-2025 年營業收入爲34.19、41.00、48.85億元，同比增長22.02%、19.93%、19.13%；歸母淨利潤爲5.30、6.35、7.51 億元，同比增長25.23%、19.92%、18.28%，對應PE爲14.9、12.4x、10.5x，維持買入-A 的投資評級。
風險提示：品類、渠道發展不如預期風險；原材料價格波動風險；行業競爭加劇風險等。