22 年歸母淨利潤5.21 億元，維持“買入”評級22 年營收46.41 億元（yoy+65.5%），歸母淨利5.21 億元（yoy-5.4%）。
考慮到銅加工行業景氣度下滑，我們下調銅箔銷量及加工費假設，預計公司23-25 年歸母淨利6.38/8.79/13.21 億元（前值12.65/ 17.22/-億元），可比公司wind 一致預期PE（23E）18.9X，考慮到公司爲頭部企業且產能釋放快，在競爭加劇的市場中或進一步與其他公司拉開差距，給予23 年24XPE，對應目標價50.28 元（前值62.91 元），維持買入評級。
市場競爭加劇致銅箔加工費下降明顯，影響毛利率表現公司22 年實現銅箔產量5.3 萬噸，其中≤6 微米銅箔和＞6 微米銅箔分別實現4.4、0.9 萬噸，分別同比+135.03%、-3.39%；實現銅箔銷量4.9 萬噸，其中≤6 微米銅箔和＞6 微米銅箔分別實現4.0、0.9 萬噸，分別同比+117.40%、-3.33%。受市場競爭加劇影響，行業加工費下降明顯，影響公司毛利率表現。22 年公司鋰電銅箔、標準銅箔毛利率分別爲20.41%、5.42%，同比分別-9.82pct、-22.81pct。
研發費用率大幅波動主要因會計準則，銷售毛利率、淨利率同比承壓22 年公司銷售、管理、財務、研發費用分別同比-0.03pct、+0.53pct、+0.20pct、-4.10pct 至0.25%、2.70%、1.64%、1.14%。其中，報告期內公司加大研發力度，增加新產品的研發，研發投入總額爲 2.29 億元，較上年同期增長56.19%；其中形成研發費用的金額爲0.53 億元，原因是公司自2022 年 1 月1 日起執行《企業會計準則解釋第15 號》，研發過程中產出的有關產品或副產品符合規定的確認爲存貨衝減研發開支所致，因此研發費用率大幅下降。整體公司盈利能力承壓，22 年銷售毛利率、淨利率分別同比-10.18pct、-8.42pct 至19.85%、11.21%。
產能擴張持續推進，多項目陸續投產
截至22 年末，公司銅箔年產能達5 萬噸以上。公司產能擴張持續推進：全力加快江西嘉元年產3.5 萬噸電解銅箔項目、寧德嘉元年產 1.5 萬噸高性能銅箔項目建設進度，江西嘉元年產2 萬噸電解銅箔項目已於 22 年12 月底開始試產，寧德嘉元年產1.5 萬噸項目已於 23 年 2 月開始試產。山東嘉元在對原有 5000 噸產能技改的基礎上，擴建 5000 噸生產線，總產能達到1 萬噸。與寧德時代合資設立廣東嘉元時代，投資建設年產10 萬噸高性能電解銅箔建設項目，自22 年6 月份動工以來進展順利，預計23 年下半年首期將開始試產。公司力爭23 年實現電解銅箔產能達到10 萬噸。
風險提示：宏觀經濟不及預期，下游需求不及預期，美聯儲加息終值和持續性超預期。