深耕亚马逊生态，子不语构建热销产品的“飞轮”模型据招股说明书，截至2022 年9 月19 日，子不语共有1,061 个服饰鞋履产品位列亚马逊top 100 热销产品榜单，部分畅销产品生命周期长达4 年。我们认为子不语有能力持续创造畅销产品，考虑到其：1）卓越的设计，设计团队有着丰富的数字化运营与产业经验；2）基于ERP、SCM 系统的高效的供应链管理，以及与OEM、仓储、物流服务商长期稳定的合作，以达到快速的生产与履约，实现存货高速周转；3）强大的品牌运营能力。截至2022 年6 月30 日，子不语拥有87 个年销售额超千万元的品牌；及4）强大的电商运营。子不語引領中國出海賣家潮頭，首次覆蓋給予“買入”評級子不語已經成長爲中國較大的跨境出口電商企業之一。就2021 年GMV 看，據弗若斯特沙利文，子不語在中國所有的出海銷售服飾鞋履的賣家中，在北美市場排名第一、全球市場排名第三。尤其是在Amazon，子不語建立了顯著的領導地位。從Amazon 平台產生的GMV 來看，2021 年子不語位列中國服飾鞋履賣家的第二位。我們預計公司有望持續推出暢銷款產品，獲得較快的業績增長，預計2023-2025 年歸母淨利實現2.3、3.3、4.2 億元，參考可比公司Wind 一致預期2023 年16.7xPE，考慮到公司規模相對可比公司小、規模效應尚不顯著，給予公司2023 年13.0xPE，對應目標價6.94 港幣（港幣兌人民幣匯率取0.88：1），首次覆蓋給予買入評級。
中國跨境電商進入發展的黃金年代
據弗若斯特沙利文，中國跨境出口B2C 電商2021 年GMV 達27,384 億元，預計2021-2026 年CAGR 達15.0%。第三方平台是中國賣家出海的主要渠道，2021 年第三方平台賣家實現GMV 20,401 億元，佔全渠道GMV 的74.5%。服飾鞋履是中國賣家出海銷售的核心品類，2021 年服飾鞋履銷售額達7503 億元，預計2021-2026 年CAGR 達19.5%。
深耕亞馬遜生態，子不語構建熱銷產品的“飛輪”模型據招股說明書，截至2022 年9 月19 日，子不語共有1,061 個服飾鞋履產品位列亞馬遜top 100 熱銷產品榜單，部分暢銷產品生命週期長達4 年。我們認爲子不語有能力持續創造暢銷產品，考慮到其：1）卓越的設計，設計團隊有着豐富的數字化運營與產業經驗；2）基於ERP、SCM 系統的高效的供應鏈管理，以及與OEM、倉儲、物流服務商長期穩定的合作，以達到快速的生產與履約，實現存貨高速週轉；3）強大的品牌運營能力。截至2022 年6 月30 日，子不語擁有87 個年銷售額超千萬元的品牌；及4）強大的電商運營。
亞馬遜渠道有望繼續保持較快成長，首次覆蓋給予買入評級我們預計公司2023-2025 年實現營收38.8、46.7、54.1 億元，實現歸母淨利2.3、3.3、4.2 億元，23 年利潤的較快提升預計主要得益於：1）亞馬遜渠道繼續較快成長；2）海運運費改善；3）銷售費用與管理費用得到優化。
參考可比公司一致預期2023 年16.7xPE，考慮到公司規模相對可比公司小、規模效應尚不顯著，給予公司2023 年13.0xPE，對應目標價6.94 港幣（港幣兌人民幣匯率取0.88：1），首次覆蓋給予買入評級。
風險提示：市場競爭加劇、海外流量成本增長、獨立站培育不達預期、存貨減值風險。