展望后市：2023 年外需改善或有利于集装箱吞吐量保持稳健提升，海铁联运、江海联运以及汽车滚装等新业务预计将进一步利好量的增长；装卸费涨价有望延续。同时公司港航物流一体化综合服务拓展空间广阔。公司公告2022 年報：1）業績表現：2022 年營收372.8 億，同比+8.7%；歸母淨利潤172.2 億，同比+17.3%；扣非歸母淨利168.8 億，同比+23.7%。22Q4營收80.4 億，同比-0.1%；歸母淨利潤16.8 億，同比-43.0%；扣非歸母淨利潤17.8 億，同比-28.0%。2）成本費用：22 年營業成本231.9 億，同比+14.0%；三費比率10.5%，同比-4.8pts。Q4 營業成本63.2 億，同比+10.4%；三費比率11.6%，同比+1.2pts、環比+1.4pts。3）投資收益：22 年120.4 億，同比+19.3%；Q4 投資收益24.6 億，同比+3.4%、環比-19.1%，環比下滑主要系聯營企業由於集運景氣回落導致盈利下滑。4）利潤率：22 年毛利率37.8%，同比-2.9pts；扣非歸母淨利率45.3%，同比+5.5pts。Q4 毛利率21.4%，同比-7.4pts、環比-17.6pts；扣非歸母淨利率22.2%，同比-8.6pts、環比-28.1pts。5）收入毛利構成：22 年集裝箱、散雜貨、港口物流、港口服務佔比爲42.3%、4.1%、33.9%、6.9%；毛利佔比46.7%、1.1%、24.9%、5.8%。下半年營收佔比47.3%、4.7%、37.4%、8.8%，毛利佔比54.9%、1.6%、27.1%、7.7%。6）分紅：擬每10 股派發現金紅利1.40 元（含稅），對應分紅比率18.93%。
集裝箱業務單箱費率2H22 同比+4.5%，單箱成本增加明顯。1）集裝箱板塊，22 年營收157.5 億，同比+5.7%；毛利率41.8%，同比-6.0pts；集裝箱分部淨利潤57.7 億，同比-10.5%。下半年營收81.3 億，同比+7.4%；毛利率35.7%，同比-7.1pts；分部淨利潤26.6 億，同比+2.0%。量方面，22 年集裝箱吞吐量4730.3 萬TEU，同比+0.6%；Q4 吞吐量1241.3 萬TEU，同比+1.4%。價方面，22 年單箱集裝箱業務收入333.0 元/TEU，同比+5.1%；其中上半年、下半年單箱收入338.0 、328.5 元/TEU ，同比+5.8%、+4.5%，漲價邏輯繼續兌現。單位成本方面，22 年單箱成本193.8 元/TEU，同比+17.1%；其中上半年、下半年174.7、211.2 元/TEU，同比+16.0%、+17.5%。2）港口物流，22 年、2H22營收126.2、64.3 億，同比+21.7%、+8.9%；毛利率27.8%、22.3%，同比-1.3pts、-4.9pts；港口物流分部淨利潤29.1、12.3 億，同比+19.1%、+2.4%。3）港口服務，22 年、2H22 營收25.9、15.1 億，同比-2.5%、-3.3%；毛利率31.4%、27.1%，同比-5.4pts、-4.3pts；港口服務分部淨利潤5.8、3.1 億，同比-19.3%、-34.0%。
4）散雜貨，22 年、2H22 營收15.1、8.1 億，同比+10.8%、+11.2%；毛利率9.9%、10.3%，同比-2.8pts、+1.6pts；散雜貨分部淨利潤-1.1、-0.1 億。
展望後市：2023 年外需改善或有利於集裝箱吞吐量保持穩健提升，海鐵聯運、江海聯運以及汽車滾裝等新業務預計將進一步利好量的增長；裝卸費漲價有望延續。同時公司港航物流一體化綜合服務拓展空間廣闊。
投資建議：1）盈利預測：考慮到集運景氣下滑影響投資收益，我們下調2023-2024 年歸母淨利預測至135.0、147.4 億（原預測144.4、151.2 億元），新增2025 年預測158.1 億，對應三年EPS 爲0.58、0.63、0.68 元，對應當前PE 爲9、9、8 倍。2）投資建議：參考公司近三年PB 中樞，給予2024 年1.3 倍PB估值，對應一年期目標價7.44 元，較當前股價漲幅空間36%，維持“推薦”評級。
風險提示：海外需求衰退對港口行業吞吐量衝擊超出預期，實際裝卸費漲價不及預期，成本大幅上漲等。
