受行業交付低基數、下游需求結構調整以及原材料價格上行等因素，公司2022年業績表現不及市場預期。隨着行業進入景氣週期，同時公司在新產品方面的佈局加速，我們認爲公司有望在今年取得明顯的業績增長。但考慮到短期下游產品結構調整帶來的單位價格下行，我們下調公司2023-2024 年歸母淨利潤預測爲7.10/8.87 億元（原預測爲10.40/13.92 億元），新增2025 年歸母淨利潤預測爲11.16 億元，對應2023-25 年EPS 預測爲2.15/2.69/3.38 元。參考可比公司估值水平（選取風電零部件環節恆潤股份、東方電纜、日月股份爲可比公司，Wind 一致預期的2023 年平均PE 爲22 倍），考慮到主軸軸承是風電零部件行業中具備國產替代邏輯的稀缺賽道，公司作爲國內率先實現風電主軸軸承國產化並實現量產的龍頭企業，在產品佈局、成本控制方面的優勢明顯，我們認爲公司應享有一定估值溢價，給予公司2023 年27xPE，下調目標價至58 元（原目標價110 元），維持“買入”評級。
行業裝機基數偏低同時成本上行，2022 年度歸母淨利潤同比下滑38.54%。2022年度公司實現營業收入26.53 億元，同比+7.13%；實現歸母淨利潤3.16 億元，同比-38.54%，實現扣非歸母淨利潤3.24 億元，同比-33.14%。我們判斷公司業績下滑一方面與2022 年風電行業整體裝機量不及預期傳導到零部件環節有關，另一方面也與部分主機廠陸風切換至雙饋技術路徑使得公司主軸產品面臨產品轉型期有關。公司2022Q4 單季實現營業收入7.01 億元，同比+21.40%；歸母淨利潤爲虧損0.18 億元。公司在四季度計提資產減值損失0.59 億元，信用減值損失0.46 億元，主要原因是合同資產減值損失及子公司豪智機械商譽評估減值。
成本上升和產品出貨結構的短期衝擊，使得公司盈利能力下滑。從盈利能力看，公司2022 年毛利率爲27.50%，同比下降3.32pcts；淨利率12.38%，同比下降7.16pcts。其中2022Q4 單季度毛利率爲23.09%，同比下降5.88pcts，環比下降1.94pcts。分析公司盈利能力下滑的核心原因，我們認爲從產品端看是因爲在行業大型化加速的背景下公司舊型號產品價格有所下調，而此前具備較高盈利能力的雙列圓錐滾子軸承以及三排圓柱滾子軸承出貨佔比下降，從成本端看是原材料端特鋼價格有所上行，同時鍛件的自供節奏受到一定阻礙。
產品結構切換爲短期陣痛，新品佈局持續突破靜待收穫期。從公司此前披露的與明陽智能簽訂的2023 年訂單框架協議結構看，偏航變槳軸承共3000 套，主軸軸承共1900 套，其中1850 套陸風軸承，50 套海風軸承，所有主軸軸承訂單都在4MW 以上級別，主軸軸承6MW 產品佔比80%以上，海風軸承的訂單也標誌着國內實現海風主軸軸承領域國產化量產的重要一步。在新產品佈局方面，目前公司2-5MW 三排圓柱滾子主軸軸承、3-6.25MW 無軟帶雙列圓錐滾子主軸軸承已經實現量產；3-13MW 單列圓錐滾子軸承已實現小批量生產；12MW 海上抗颱風型主軸軸承也已經下線。公司在主軸軸承領域的產品序列持續拓寬，也爲公司與雙饋技術路線的主機廠形成合作奠定堅實基礎。
鍛件自供恢復有望帶來盈利水平回升，齒輪箱軸承打開第二成長曲線。產品的橫向一體化和成本端的縱向一體化是公司持續推進的戰略目標。短期由於疫情衝擊等原因造成的原材料自供不足導致盈利能力受損，後續這一問題有望隨着聖久鍛件的復產而得到解決。主軸軸承以及正在佈局的齒輪箱軸承是風電產業鏈中少數未實現國產化的環節，在降本訴求強烈的風電行業中稀缺性十分明顯。
在陸風技術路徑轉雙饋的趨勢下，我們預計公司的單列圓錐以及調心滾子軸承在今年將會迎來放量過程。公司預計齒輪箱軸承將在24 年開始量產，有望實現第二曲線的突破，以增厚公司業績。
風險因素：下游風電裝機不及預期；風電軸承國產化率提升不及預期；原材料價格大幅波動；新增產能投產進度不及預期；技術路徑發生重大變化；產品價格出現顯著下降
盈利預測、估值與評級：受行業交付低基數、下游需求結構調整以及原材料價格上行等因素，公司2022 年業績表現不及市場預期。考慮到短期下游產品結構調整帶來的單位價格下行，我們下調公司2023-2024 年歸母淨利潤預測爲7.10/8.87 億元（原預測爲10.40/13.92 億元），新增2025 年歸母淨利潤預測爲11.16 億元，對應2023-25 年EPS 預測爲2.15/2.69/3.38 元。但隨着行業進入景氣週期，同時公司在新產品方面的佈局加速，我們認爲公司有望在今年取得明顯的業績增長。參考可比公司估值水平（選取風電零部件環節恆潤股份、東方電纜、日月股份爲可比公司，Wind 一致預期的2023 年平均PE 爲22 倍），考慮到主軸軸承是風電零部件行業中具備國產替代邏輯的稀缺賽道，公司作爲國內率先實現風電主軸軸承國產化並實現量產的龍頭企業，在產品佈局、成本控制方面的優勢明顯，我們認爲公司而應享有一定估值溢價，給予公司2023 年27xPE，下調目標價至58 元（原目標價110 元），維持“買入”評級。