2022 年，广发证券归母净利润同比下降26.95%，与行业整体表现持平。广发证券旗下公募子公司具有较强α属性，利润贡献率有望持续提升。展望未来，随着投行业务和投资业务的逐步回暖，公司整体业绩有望回升，资产管理能力将为公司带来阿尔法属性。给予A/H 股2023 年1.20/0.75 倍PB，对应目标价18.58 元/13.27 港元，均维持“增持”评级。

归母净利润同比下降26.95%，与行业整体表现持平。受资本市场波动导致投资收益下滑影响，2022 年，广发证券实现营业收入251.32 亿元，同比下降26.62%；实现归母净利润79.29 亿元，同比下降26.95%；营收与净利润同比跌幅与行业基本持平；当期基本EPS 为1.02 元/股，同比下降28.17%；加权平均ROE 为7.23%，同比下降3.44 个百分点。

财富管理和投资管理为核心业绩支撑，交易及机构业务拖累公司整体利润。2022年，投资银行、财富管理、交易及机构业务和投资管理四大板块分别贡献营业收入6.02 亿/111.02 亿/28.66 亿/99.43 亿元，贡献营业利润-2.46 亿/66.96 亿/12.63 亿/39.70 亿元。财富管理业务和投资管理业务为公司核心业务板块，二者合计贡献84%的营业收入和102%的营业利润。受资本市场波动影响，交易及机构业务营业利润同比下滑76%，是公司整体利润下滑的关键原因。

投资管理：公募基金业务贡献25.64%的净利润，稳定器作用凸显。公募基金方面，截至2022 年末广发基金管理规模1.25 万亿元，同比上升10.63%；易方达基金管理规模1.57 万亿元，同比小幅下降7.83%。广发基金和易方达基金2022年分别实现净利润21.34 亿/38.37 亿元，同比下滑18.1%/15.4%；两家基金合计贡献25.64%的净利润，同比提升3.08 个百分点，稳定器作用凸显。资管方面，2022 年末广发资管AUM 为2711.83 亿元，同比大幅下滑45.02%。

财富管理：金融产品销售额下降，代理买卖基金市占率有效提升。2022 年公司经纪业务净收入63.87 亿元，同比下滑19.9%，其中代销金融产品净收入7.78亿元，同比下滑28.9%，主要是金融产品销售额同比下降18.3%所致。代理买卖证券业务表现相对稳定，2022 年公司股票交易量份额3.78%，与2021 年基本持平；受益于资产管理领域优势及易淘金平台建设，2022 广发证券代理基金交易量份额6.29%，同比提升2.8 个百分点，竞争力有效提升。

投资银行：投行业务明显复苏，综合费率下行压制收入增长弹性。股权承销规模排名从2021 年的68 位提升至2022 年第15 位。股权承销规模为184.07 亿元，同比提升1192%。其中，2022 年IPO 主承销金额29.43 亿元；再融资主承销金额154.64 亿元。截至2023 年3 月31 日，存量IPO 排队项目达18 家，排名行业第12。债券承销规模排名从2021 年的第34 提升至第17 名，债券承销金额合计1420.76 亿元，同比增长358.38%。2022 年，公司投行净收入6.10亿元，同比增长41.08%，低于规模涨幅，主要与占据增量业务大部分的再融资及金融债业务费率相对较低有关。

交易及机构业务：投资总收益同比下滑69.55%，自营权益类证券及证券衍生品占比偏高。受市场环境影响，2022 年公司投资净收益+公允价值变动收益为22.00 亿元，同比-69.55%。2018-2022 年，广发证券金融投资规模从1855 亿元提升至3028 亿元，对公司投资能力提出了更高的要求。风险方面，2022 年末公司整体VaR 值为2.11 亿元，较2021 年末的2.80 亿元有所下降。自营权益类证券及其衍生品/净资本的规模47.87%，明显高于招商证券（28.11%）等可比券商平均水平。

风险因素：A 股成交额大幅下降，信用业务风险暴露，投资交易业务表现不及预期，投行业务复苏不及预期，财富管理业务发展不及预期。

盈利预测、估值与评级：考虑财富管理业务持续发展和资本市场稳步回暖的影响，我们预测广发证券2023/2024/2025 年EPS 为1.51/1.67/1.86 元，BVPS为15.49/16.78/18.26 元（原预测2023/24 EPS 1.45/1.75 元，BVPS 15.76/17.12元）。广发证券旗下公募子公司具有较强α属性，利润贡献率有望持续提升。

展望未来，随着投行业务和投资业务的逐步回暖，公司整体业绩有望回升，资产管理能力将为公司带来阿尔法属性。按照2020 年以来20%的估值分位数，给予A/H 股2023 年1.20/0.75 倍PB，对应目标价18.58 元/13.27 港元，均维持“增持”评级。