公司近况

我们近期组织了港华智慧能源核心管理层非交易性路演，管理层分析了2022 年业绩下滑原因，并就业务发展规划分享了看法。

管理层表示2022 年核心利润（剔除上海燃气亏损及可转债公允价值变动损益）同比下行37%至10.2 亿港币主因，1）城燃业务经营利润因人民币汇率变动/毛差下行/接驳业务配套费收入规模下滑及营运费用提升等原因同比-17%至18.3 亿港币；2）可再生能源业务因投入增加，亏损规模同比扩大112%至-1.19 亿港币；3）总部费用同比增长32%港币至-0.58 亿港币；4）因并购上海燃气股权等原因借贷规模有所提升，财务费用同比增长24%至-6.33 亿港币。

评论

2 月气量增速已看到改善趋势。管理层表示2 月单月气量增速已超过10%，较21 年全年5%的增速已出现较为明显的改善，我们认为若2 月复苏趋势延续，23 年全年气量增速有望达到管理层+12%的指引。

23 年接驳户数稳定，利润率有望回暖。由于接驳业务同地产周期具有较强的相关性，受22 年地产行业下行影响，市场对公司的接驳业务收入和利润增长较为担忧。但考虑到地产项目工程周期有2-3 年时间，在23 年结算的接驳项目仍以20-21 年的项目为主，据此我们估计23 年公司新用户接驳数量仍有望稳定在90-100 万户间。利润率方面，我们估计22 年部分尚未结算的配套费收入有望于23 年入账，驱动接驳业务利润率回暖。

上海燃气盈利不佳/可再生能源回报率下修的预期或已经包含在股价中。公司股价较22 年高点已经下修超过50%，我们认为当前股价已经反映了上海燃气盈利不佳和潜在的电价政策调整导致可再生能源项目回报率下修的预期。向前看，我们认为随着1）上海燃气股权退出交易完成交割，2）分布式光伏装机量的进一步提升，公司业绩或有望重回增长通道。

盈利预测与估值

维持23/24 年盈利预测不变，当前股价对应23/24 年7.2x/5.4x P/E。维持跑赢行业评级及目标价4.5 港币，对应23/24 年 9.5x/7.1xP/E，较当前股价有32.4%上行空间。

风险

接驳业务大幅下行，上游气价大幅波动。