事件说明。2023 年3 月24 日，公司发布2022 年年报，全年实现营收418.82 亿元，同比增长8.18%，实现归母净利润19.08 亿元，同比增长39.35%，扣非后归母净利润15.45 亿元，同比增长49.04%。

Q4 业绩拆分。营收和净利：公司2022Q4 营收118.40 亿元，同比-1.06%，环比-7.60%，归母净利润为4.83 亿元，同比59.07%，环比-28.15%，扣非后归母净利润为4.58 亿元，同比74.26%，环比-21.41%。毛利率：2022Q4 毛利率为21.28%，同比9.21pcts，环比3.16pcts。净利率：2022Q4 净利率为3.76%，同比1.44pcts，环比-1.41pcts。费用率：公司2022Q4 期间费用率为9.98%，同比3.97pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.49%、2.75%、3.72%、0.03%。

铅蓄电池业务稳步增长。2022 年铅蓄电池销售收入为373.97 亿元，出货量达1.00 亿KVAh，同比增长11.62%，其中电动轻型车铅蓄电池销售360.35亿元，同比上涨11.40%，得益于公司与轻型车生产厂商的持续合作和构建的全国数十万家门店的强大销售网络。2022 年铅炭储能收入1.65 亿元，同比增长238.57%，未来三年太湖能谷储能项目将采购公司30Gwh 的铅炭电池，储能政策将持续利好铅碳储能业务。

锂电业务业绩快速增长，钠电产业化抓紧落地。2022 年锂电出货量达1.99Gwh，业务收入16.44 亿元，同比增长64.93%，细分为轻型车动力电池业务6.42 亿元和储能5.63 亿元。2022 年锂电已实现180Ah 电芯量产和280Ah电芯出样，开发两款风冷和液冷模组。公司已加速锂电储能市场渗透，规划2023年底锂电形成14Gwh 产能（LFP 方形占7Gwh），2025 年达到30Gwh，重点用于储能领域，包括国内大型储能电站、工商业储能，以及海外工商业及户用领域。2022 年公司新型钠电电芯产品循环次数超过2000 次，300MW 中试产线已建成，未来将开拓动力应用和储能领域。我们预计，明年储能电池出货量会有较大提升，储能业务占比也会有所提升。

氢燃料电池产品崭露头角，加快整体产业布局。2022 年氢燃料电池营业收入为0.64 亿元，公司燃料电池研发产品指标达到行业领先水平，2023 年3000套燃料电池系统及零部件产线将正式投产，加快下游商用车、船舶等应用。

投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现营收499.60、589.04、682.95亿元，归母净利润分别为25.85、30.87、39.14 亿元，3 月24 日收盘价对应PE为13x/11x/9x。公司是铅蓄电池领域龙头公司，随着锂电、钠电、燃料电池多业务齐头并进，公司多增长曲线明确，维持“推荐”评级。

风险提示：新产品技术替代风险、研发投入成效未达预期风险、下游需求不及预期