事件：1）公司發 布2022年年報，2022年實現收入7.7億元（+259.5%）；公司經調整淨虧損從2021 年的2.6 億元人民幣大幅收窄爲1億元人民幣；現金及現金等價物22.4 億元。2）2022 年3 月24 日，公司宣佈與醫思健康達成獨家戰略合作，共同推動宮證清在中國香港的註冊上市、分銷及市場推廣，宮證清在港零售價爲900HKD/支。
2022 年業績超預期，常衛清高速放量。業績分產品看，2022 年常衛清實現收入3.6 億元（+266.2%），全年實現發貨量約爲80.6 萬單位（+21%），收入確認量約爲36.1 萬單位（+150%）；噗噗管實現收入2 億元（+73.7%），全年發貨量超796.3 萬盒（+37%）；幽幽管實現收入2.1 億元（2022 年1月獲批上市），全年發貨量超355.1 萬盒。此外，常衛清於2022 年6 月發售香港市場，2022年國際市場實現收入60萬元。我們認爲常衛清、噗噗管、幽幽管目前市場滲透率較低，隨着銷售團隊的擴增、多渠道戰略合作的強化、市場教育的持續深化，未來業績有望持續高增。
毛利率大幅提升，費用率下降明顯。2022 年毛利率大幅提升，實現毛利潤6.5億元（+318%），毛利率提升至84.5%（+11.8pp）。毛利率分產品看，2022 年常衛清毛利率爲83.4%（+7.4pp）；噗噗管毛利率爲82.1%（+10.6pp）；幽幽管毛利率爲90.7%。2022 年費用率下降明顯，其中銷售費率爲70.5%（-55.4pp）；研發費率爲11.5%（-14.3pp）；管理費率爲14.8%（-28.9pp）。隨着常衛清高單價的臨床渠道和DTC 渠道的放量，出廠均價有望進一步提升，且銷量提升進一步強化了生產和檢測的規模效應，降低了單次檢測的成本，未來毛利率有望進一步增長。此外，市場推廣和團隊建設的前期投入逐步開始兌現，隨着收入的增長，銷售費率有望持續下降。2023 年公司淨虧損有望提速收窄，2024 年實現盈虧平衡的目標。
商業化加速兌現，啓動國際化營銷。截至2022 年末，公司臨床銷售人數擴增至450 人以上，已完成超過1000 家醫院的准入和銷售，建立了牢固的KOL 和醫師關係網絡。2022 年是諾輝健康國際化的里程碑之年，常衛清、幽幽管先後於2022 年6 月、2023 年1 月進軍海外市場。
在研管線穩步築基，爲長期發展蓄力。公司目前已公開披露4 條在研管線，分別是宮證清、苷證清、易必清、PANDA。1）宮證清：2022 年6月，宮證清已展開註冊試驗，並於2022 年11 月招募首位受試者，預計2026 年完成試驗並公佈研究數據。2023 年2月，宮證清取得CE 認證，具備在香港當地及大灣區申請上市批准的條件。2023 年3月，聯手醫思健康共同推動宮證清在港上市。
2）苷證清：目前處於後期開發階段，計劃於2023 年啓動苷證清前瞻性多中心臨床試驗。3）易必清：計劃於2023 年6 月定案後進行一系列臨床研究，並旨在於2024 年6月展開註冊試驗，繼而於2025 年6月獲得國家藥監局及新藥上市申請批准。4）PANDA：2022 年11 月，針對超過22 種癌症的泛癌種早期檢測臨床項目“PANDA 項目”於中國展開，並旨在於至少六年內完成項目，預期總投資額將超過人民幣2 億元，將招募5 萬名受試者。
盈利預測：考慮到行業處於高速發展期，以及公司產品商業化的顯著優勢，預計2023-2025 年營收分別爲14.6/26.3/38.9 億元， 增速分別爲91.2%/79.6%/48%，2024 年有望達到盈虧平衡點。
風險提示：研發與商業化不及預期；市場競爭加劇風險；政策變化風險；持續虧損風險。