预测盈利同比下降244-317%

首开股份发布2022 年业绩快报，预计归母净利润亏损10-15 亿元，同比下降244%-317%，低于市场及我们此前预期，主要因开发业务毛利率下行及合联营企业亏损超预期。

关注要点

业绩压力释放，2023 年有望扭亏。受房地产市场景气度下行以及疫情防控影响，公司2022 年竣工进度偏缓，我们预计公司全年营业收入同比降幅约三成；由于期内对高地价项目进行集中结转，我们预计税后毛利率同比下降2-3 个百分点至13%左右（2021 年15.4%）；叠加合联营项目大额亏损和所持有的交易性金融资产价值下跌，最终公司业绩录得10-15 亿元的亏损。往前看，我们认为伴随结算规模逐步回升、毛利率筑底企稳和资产处置的积极推进，公司有望于2023 年扭亏为盈，并于2024 年实现增长。

销售整体稳健，关注公司在北京等重点城市的补库力度。4Q22 公司单季销售额同比增速转正至1.5%（1Q/2Q/3Q同比分别为-27%/-39%/-21%），带动全年销售额达870 亿元、降幅收窄至24%，优于行业整体水平（百强房企销售降幅42%），对应克而瑞排名上升至21 位（2021 年末38 位）。2022 年公司通过招拍挂、增资扩股、收购等方式于北京、福州新增4 宗土地，拿地力度整体偏低（拿地强度约15%，2021 年50%）。但考虑到公司存量土储充足（估算2022 年末在手货值约3000 亿元）并具备较强补货意愿，我们认为公司后续销售增速有望延续优于行业的表现；预计后续公司将持续聚焦高能级城市，建议投资者关注公司在北京集中土拍中的参与情况。

财务端持续优化，融资渠道畅通。3Q22 末公司有息负债余额较年初降低超80 亿元，净负债率、扣预负债率、现金短债比（未剔除受限资金）较年初分别下降9ppt、下降2ppt、提升0.7 倍至139%、72%、2.2 倍，我们预计公司2023 年仍将着力压降有息负债规模并优化“三条红线”指标，年内或有望降至“绿档”。同时，公司作为地方国企具备较强融资优势，2022 年新增债券融资256 亿元，加权平均票面利率仅3.66%，或可带动存量融资成本进一步走低（2021 年末4.85%）。

盈利预测与估值

考虑到期内利润率下行以及合联营企业录得亏损，我们将2022 年业绩由亏损2 亿元下调至亏损12.5 亿元，维持2023/2024 年盈利预测不变。公司当前股价交易于0.5/0.5 倍2023/2024 年P/B。维持跑赢行业评级和7.03 元目标价，对应0.6/0.6 倍2023/2024 年 P/B，较当前股价有21%的上行空间。

风险

房地产市场恢复速度与幅度不及预期；拓储规模、质量、速度不及预期。