公司近况
考虑到旭辉存量土储较扎实且已积累一定规模的商业资产、表内外综合杠杆水平可控、以及企业和实控人较为配合的化债姿态，我们认为公司有望受益于金融16 条、“三支箭”等企业信用端政策，建议投资者继续关注其潜在化债纾困（如公开债务融资、与银行合作的进展等）带来的交易型机会。
评论
土地储备扎实，优质投资物业提供额外助力。截至1H22，公司土储中超高和高能级城市占比75%（按货值），我们估计未售货值4500-5000 亿元、可覆盖约2.5 年销售，其中长沙、北京、武汉等9 大核心城市占比约6 成。
此外，旭辉自2019 年成立商业集团并逐渐形成体系化经营模式，截至1H22，公司共拥有30 个商业综合体、其中超8 成位于超高和高能级城市，已开业14 个项目、平均出租率达92%，1H22 租金收入同比增长69%至6.6 亿元。我们预计公司优质的持有型物业有望作为担保品、助力其进行债务融资。
过往几年遵守财务纪律，整体杠杆水平相对可控。旭辉自2015-18 年实现销售规模“弯道超车”、步入中大型房企队列后，2019 年便开始适度降低拿地强度并修复财务状况，至2021 年底“三条红线”指标转绿，其中扣预负债率为69.7%、净负债率为63%、现金短债比2.6 倍。此外，若用“权益货值/归母权益”来衡量房企表内外综合杠杆水平，旭辉亦较为可控、低于行业平均水平，我们认为这是公司在本轮房企违约潮中出险顺序相对靠后的主要原因。
企业和实控人多管齐下配合化债。自去年底开始境外债务重组后，实控人采取多种方式回笼资金、推动进展，举例而言：1）股份配售，继去年9 月初配售3.05 亿股份（占扩大后总股本3.23%）、净融资6.23 亿港币后，公司去年12 月底再次配售8.4 亿股份（占扩大后总股本8.07%），净募资额9.46 亿港币；2）变现所持旭辉永升股份，旭辉控股计划出售所持全部永升股份（占比23.26%）。我们认为上述举措有望适度提振债权人情绪，纾缓财务状况恶化势头。
盈利预测与估值
考虑到公司化债纾困路径仍存不确定性，我们维持盈利预测和中性评级。但鉴于近期企业信用端政策发力带来投资者风险偏好改善，我们上调目标价至1.65 港币（0.3/0.3 倍2023/2024 年市净率，27%上行空间）。公司当前交易于0.2/0.2 倍2023/2024 年市净率。
风险
公司销售恢复和公开债务融资进度不及预期。
公司近況
考慮到旭輝存量土儲較紮實且已積累一定規模的商業資產、表內外綜合槓桿水平可控、以及企業和實控人較爲配合的化債姿態，我們認爲公司有望受益於金融16 條、“三支箭”等企業信用端政策，建議投資者繼續關注其潛在化債紓困（如公開債務融資、與銀行合作的進展等）帶來的交易型機會。
評論
土地儲備紮實，優質投資物業提供額外助力。截至1H22，公司土儲中超高和高能級城市佔比75%（按貨值），我們估計未售貨值4500-5000 億元、可覆蓋約2.5 年銷售，其中長沙、北京、武漢等9 大核心城市佔比約6 成。
此外，旭輝自2019 年成立商業集團並逐漸形成體系化經營模式，截至1H22，公司共擁有30 個商業綜合體、其中超8 成位於超高和高能級城市，已開業14 個項目、平均出租率達92%，1H22 租金收入同比增長69%至6.6 億元。我們預計公司優質的持有型物業有望作爲擔保品、助力其進行債務融資。
過往幾年遵守財務紀律，整體槓桿水平相對可控。旭輝自2015-18 年實現銷售規模“彎道超車”、步入中大型房企隊列後，2019 年便開始適度降低拿地強度並修復財務狀況，至2021 年底“三條紅線”指標轉綠，其中扣預負債率爲69.7%、淨負債率爲63%、現金短債比2.6 倍。此外，若用“權益貨值/歸母權益”來衡量房企表內外綜合槓桿水平，旭輝亦較爲可控、低於行業平均水平，我們認爲這是公司在本輪房企違約潮中出險順序相對靠後的主要原因。
企業和實控人多管齊下配合化債。自去年底開始境外債務重組後，實控人採取多種方式回籠資金、推動進展，舉例而言：1）股份配售，繼去年9 月初配售3.05 億股份（佔擴大後總股本3.23%）、淨融資6.23 億港幣後，公司去年12 月底再次配售8.4 億股份（佔擴大後總股本8.07%），淨募資額9.46 億港幣；2）變現所持旭輝永升股份，旭輝控股計劃出售所持全部永升股份（佔比23.26%）。我們認爲上述舉措有望適度提振債權人情緒，紓緩財務狀況惡化勢頭。
盈利預測與估值
考慮到公司化債紓困路徑仍存不確定性，我們維持盈利預測和中性評級。但鑑於近期企業信用端政策發力帶來投資者風險偏好改善，我們上調目標價至1.65 港幣（0.3/0.3 倍2023/2024 年市淨率，27%上行空間）。公司當前交易於0.2/0.2 倍2023/2024 年市淨率。
風險
公司銷售恢復和公開債務融資進度不及預期。
