核心观点：
国家电投旗下重要电力平台，股权激励加速清洁能源装机。公司隶属于国家电投，业务立足上海江苏辐射全国，并大力发展绿电，2022Q3控股装机19.98GW，其中煤/气/风/光分别为9.19/2.87/3.88/4.04GW，清洁能源装机占54%。2022 年6 月股权激励落地，考核ROE 及清洁能源装机占比。公司火电业务受煤价上涨影响大幅亏损，带动公司2021 全年、2022 前三季度归母净利润分别为-18.9、2.2 亿元。
进口煤价有望下降，火电海内外装机均有成长空间。公司煤炭外购比例较高(2021 年上海地区进口煤占65%)，2022 全年计划采购煤炭1950万吨，其中进口煤500 万吨(占25.6%)，高外购比致2022H1 公司标煤单价达1410 元/吨(同比+48.7%)，进而火电度电盈利下滑幅度超过同业。我们近期已观测到进口煤价下降，预计伴随长协占比提升及煤价回归合理水平，公司煤电业绩将持续改善。公司推进外高桥扩容、土耳其煤电等项目，且积极开拓匈牙利等地布局，装机仍有增长空间。
新能源装机占比已达40%，十四五预计新增风/光分别3.45/8.15GW。
风电方面，公司立足江浙沪地区，海风资源优质，截至2022H1 陆风/海风装机分别为1.6/2.2GW，其中海风享受含补贴高电价。光伏方面，年内受硅料价格高企影响装机有所放缓，但公司规划十四五新增装机8.15GW，考虑硅料价格有所回落，明年起或加速装机落地。此外，公司积极发展氢能(上海市加氢站)、储能(江苏等地大工业用户储能)业务；12 月末2.45 亿元完成对匈牙利Tokaj 光伏项目收购，加快国际化进程。
盈利预测与投资建议。预计公司2022~2024 年归母净利润分别为7.03/17.32/20.15 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为40.08/16.28/13.99 倍。公司推进清洁能源转型，新能源规划力度大，火电业绩有望触底回升。参考同业估值，给予公司2023 年18 倍PE 估值，对应11.07元/股合理价值，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示。煤价持续上行；项目建设进度、用电需求不及预期等风险。
核心觀點：
國家電投旗下重要電力平臺，股權激勵加速清潔能源裝機。公司隸屬於國家電投，業務立足上海江蘇輻射全國，並大力發展綠電，2022Q3控股裝機19.98GW，其中煤/氣/風/光分別爲9.19/2.87/3.88/4.04GW，清潔能源裝機佔54%。2022 年6 月股權激勵落地，考覈ROE 及清潔能源裝機佔比。公司火電業務受煤價上漲影響大幅虧損，帶動公司2021 全年、2022 前三季度歸母淨利潤分別爲-18.9、2.2 億元。
進口煤價有望下降，火電海內外裝機均有成長空間。公司煤炭外購比例較高(2021 年上海地區進口煤佔65%)，2022 全年計劃採購煤炭1950萬噸，其中進口煤500 萬噸(佔25.6%)，高外購比致2022H1 公司標煤單價達1410 元/噸(同比+48.7%)，進而火電度電盈利下滑幅度超過同業。我們近期已觀測到進口煤價下降，預計伴隨長協佔比提升及煤價回歸合理水平，公司煤電業績將持續改善。公司推進外高橋擴容、土耳其煤電等項目，且積極開拓匈牙利等地佈局，裝機仍有增長空間。
新能源裝機佔比已達40%，十四五預計新增風/光分別3.45/8.15GW。
風電方面，公司立足江浙滬地區，海風資源優質，截至2022H1 陸風/海風裝機分別爲1.6/2.2GW，其中海風享受含補貼高電價。光伏方面，年內受硅料價格高企影響裝機有所放緩，但公司規劃十四五新增裝機8.15GW，考慮硅料價格有所回落，明年起或加速裝機落地。此外，公司積極發展氫能(上海市加氫站)、儲能(江蘇等地大工業用戶儲能)業務；12 月末2.45 億元完成對匈牙利Tokaj 光伏項目收購，加快國際化進程。
盈利預測與投資建議。預計公司2022~2024 年歸母淨利潤分別爲7.03/17.32/20.15 億元，按最新收盤價對應PE 分別爲40.08/16.28/13.99 倍。公司推進清潔能源轉型，新能源規劃力度大，火電業績有望觸底回升。參考同業估值，給予公司2023 年18 倍PE 估值，對應11.07元/股合理價值，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示。煤價持續上行；項目建設進度、用電需求不及預期等風險。
