主营业务稳健；派息率50%

　　新高教FY22主营业务收入19.2亿元（人民币，下同），同比增长28.3%，主要受到在校生人数增长和学费提升所致。公司实现净利润6.2亿，同比增长9.2%，净利润率32.3%。公司派发期末股息人民币93分，连同中期股息人民币106分，全年派息率50%。公司坚持高质量办学，由于打造高质量师资团队和校园设施设备的投入，期内成本同比增加41%，其中师资成本增加了40.5%，直接导致毛利率下跌5.6百分点至39.0%，低于预期。但期内公司严控费用，行政开支占比从5.7%下跌至4.6%；财务开支也同比下降19.3%。整体业绩符合预期。

　　东北学校取得过渡性营利性学校营业执照

　　民办学校分类管理选择进入快速发展阶段。新高教期下的东北学校已经于2022年8月取得教育部颁发的营利性学校过渡期办学许可证，并已经完成营利性学校的登记注册，取得过渡期一年的营业执照。公司正与相关部门对接税率和土地款事项。东北学校仅有约1,000亩划拨地，管理层预计需要补的地价规模不大，对公司现金流影响有限。公司旗下云南、贵州和广西的学校也已经提交选择营利性相关申请，正等待审批。管理层预计2023年整体民办教育营利性选择的进程将会加快。

　　未来资本开支逐年递减

　　FY22公司资本开支约8亿，主要投入在学院设施改善及升级，其中包括为贵州学校升级成本科学校所做的土地开支。公司高资本开支时期已过，未来资本开支呈逐年递减趋势，主要投入为加强内涵建设，为产教融合持续升级等。我们预期FY23E/24E 公司资本开支分别为4.9亿/3.5亿元。

　　维持高派息政策；新目标价3.90港元

　　相信公司未来可维持50%高派息比例。对应FY22/FY23E 每股股息，当下股息率为8.3%/9.6%股息回报较同业吸引。由于FY22运营开支及师资投入高于预期，我们分别下调FY23/FY24E 净利润5.2%/6.0%，至7.2亿/8.0亿元，同比增长15.3%/12.3%。新目标价3.90港元，对应8倍（维持）FY23E 市盈率。维持“买入”评级。

　　投资风险1. 民办学选择校成为“营利性”学校的政策和执行风险；2. 招生低于预期。