本报告导读：
大环境下本季阿里通过强力降本增效业绩超预期，但中国区业务景气度的低迷和份额的拐点仍需要时间，流动性预期变化与政策边际改善背景下，有望率先估值修复。
摘要：
提效驱动业绩表现超预期。维持FY2023/24/25 财年经调整归母净利润为1,870/2,089/2,327 亿元，考虑竞争格局和景气度，采用SOPT 估值方法，维持目标价109.58 元港币，增持。
业绩简述：营业收入2,072 亿/+3.23%VS 预期2,100 亿；经调整净利润338 亿/+18.56%；经调整EBITA 为361.64 亿/+29%，超BBG 一致预期的336 亿，经调整EBITDA 为433 亿/+24.3%。
中国商业受疫情冲击但体现韧性，货币化能力波动有待提升。①国内商业景气度拐点依然需等待，GMV 与CMR 收入依然负增长，但相比22Q2 已有收窄，考虑22Q4 不确定性预计难以回正，短期景气度改善预计要在23Q1 之后；②GMV 与CRM 分化，货币化率下降主要受退货和推荐流变现效率低影响；③需求低迷消费者决策流程变长，冲动消费减少目的性消费增加，影响推荐流转化率并影响货币化能力，淘系首页推荐流交互转化效率仍有待提升并适应新的消费特征；④云计算总量增速低于预期，但结构增长有亮点，剔除头部互联网影响，非互联网收入+27%， 预计基数影响消除后，云计算增速将有所恢复。
降本增效之后需景气度回暖与份额拐点支撑。①本季业绩超预期更多来自效率改善、新业务减亏和营销投入收缩；精益增长战略的持续性使得上述利润率改善有持续性；②阿里基本面拐点标志，短期是GMV与CMR 恢复同比正增长，中长期则是阿里在电商份额的止跌企稳；③内容平台的流量红利也在渐行渐远，商业化流量占比限制将不可避免走向运营、供给、履约等综合平台电商熟悉的领域。未来电商将会是货架、内容等多业态并存形式，阿里份额的止跌企稳将构成中期景气度变化的重要标志；④在流动性预期变化，以及平台互联网政策有边际改善的催化下，估值预期均位于底部的阿里将有望迎来估值修复；后续景气度和份额企稳驱动的基本面拐点则仍需等待。
风险提示：行业竞争加剧风险；反垄断政策风险；数据安全监管风险。
本報告導讀：
大環境下本季阿里通過強力降本增效業績超預期，但中國區業務景氣度的低迷和份額的拐點仍需要時間，流動性預期變化與政策邊際改善背景下，有望率先估值修復。
摘要：
提效驅動業績表現超預期。維持FY2023/24/25 財年經調整歸母淨利潤爲1,870/2,089/2,327 億元，考慮競爭格局和景氣度，採用SOPT 估值方法，維持目標價109.58 元港幣，增持。
業績簡述：營業收入2,072 億/+3.23%VS 預期2,100 億；經調整淨利潤338 億/+18.56%；經調整EBITA 爲361.64 億/+29%，超BBG 一致預期的336 億，經調整EBITDA 爲433 億/+24.3%。
中國商業受疫情衝擊但體現韌性，貨幣化能力波動有待提升。①國內商業景氣度拐點依然需等待，GMV 與CMR 收入依然負增長，但相比22Q2 已有收窄，考慮22Q4 不確定性預計難以回正，短期景氣度改善預計要在23Q1 之後；②GMV 與CRM 分化，貨幣化率下降主要受退貨和推薦流變現效率低影響；③需求低迷消費者決策流程變長，衝動消費減少目的性消費增加，影響推薦流轉化率並影響貨幣化能力，淘系首頁推薦流交互轉化效率仍有待提升並適應新的消費特徵；④雲計算總量增速低於預期，但結構增長有亮點，剔除頭部互聯網影響，非互聯網收入+27%， 預計基數影響消除後，雲計算增速將有所恢復。
降本增效之後需景氣度回暖與份額拐點支撐。①本季業績超預期更多來自效率改善、新業務減虧和營銷投入收縮；精益增長戰略的持續性使得上述利潤率改善有持續性；②阿里基本面拐點標誌，短期是GMV與CMR 恢復同比正增長，中長期則是阿里在電商份額的止跌企穩；③內容平台的流量紅利也在漸行漸遠，商業化流量佔比限制將不可避免走向運營、供給、履約等綜合平台電商熟悉的領域。未來電商將會是貨架、內容等多業態並存形式，阿里份額的止跌企穩將構成中期景氣度變化的重要標誌；④在流動性預期變化，以及平台互聯網政策有邊際改善的催化下，估值預期均位於底部的阿里將有望迎來估值修復；後續景氣度和份額企穩驅動的基本面拐點則仍需等待。
風險提示：行業競爭加劇風險；反壟斷政策風險；數據安全監管風險。
