业绩预览

　　1-3Q22 预测盈利同比增长78.0%-81.1%，符合我们预期公司披露2022 年前三季度业绩预告，预计实现归母净利润28.5-29.0 亿元，同比增长78.0%-81.1%，其中三季度实现归母净利润5.2-5.7 亿元，同比下滑25%-31%。公司表示虽然3Q22 公司草甘膦、有机硅、工业硅等主营产品价格较前期高点有所回调，但均价与盈利水平仍总体好于去年同期。

　　关注要点

　　有机硅价格及盈利同比大幅下行是3Q22 业绩同比下滑主因，短期预计行业底部震荡。由于行业产能快速扩张及2022 年终端需求增速放缓，有机硅价格及盈利大幅下滑。3Q22 有机硅均价同比下滑41%至2.0 万元/吨，吨净利更下滑89%至1707 元/吨，有机硅对公司业绩拖累较大。向前看，合盛计划年内再次扩产20 万吨有机硅DMC产能，2023 年兴发内蒙古计划增加20 万吨DMC产能，即使考虑到2023 年行业需求增速恢复10%左右中枢，我们判断行业仍将呈现供大于求，行业可能继续底部震荡。

　　成本下行驱动草甘膦价格回落，盈利水平维持高位。三季度是农化传统淡季，需求较为疲软。另一方面，原油在内的大宗品价格持续回落，化工品价格整体走弱。在此背景下草甘膦价格从七月初的6.4 万元/吨下跌至当前的5.85 万元/吨。然而根据我们测算，草甘膦3Q22 平均吨净利仍维持2.0 万元/吨左右，与2Q22 相比小幅上行，主要原因系甘氨酸等主要原材料价格回落。向前看，我们认为短期草甘膦盈利大概率维持高位，较难回到2014-2020 年的低位水平。我们预计2023 年后随着中国转基因作物商业化推广，草甘膦需求或迎来高速增长；供给层面，由于产业政策限制，除兴发集团5 万吨新增产能及润丰股份2.5 万吨技改产能外，行业扩产可能性较低；行业整体维持供需紧平衡状态。

　　盈利预测与估值

　　3Q22 草甘膦盈利维持在较高水平，我们分别上调2022/2023 年盈利9.6%/15.0%至33.7/36.6 亿元。当前股价对应2022/2023 年5.5 倍/5.1 倍市盈率。考虑到市场估值中枢下移，我们维持跑赢行业评级及目标价25.00元，对应8.5 倍2022 年市盈率和7.8 倍2023 年市盈率，较当前股价有53.8%的上行空间。

　　风险

　　草甘膦价格大幅下滑，新业务进展不及预期。