中长期来看，中国的人均饮料消费水平和饮料市场容量仍有十分广阔的提升空间。中国食品（00506HK）获授权于中国19 个省级行政区域内经营可口可乐系列产品，包括汽水、果汁、包装水、能量饮料、即饮茶、咖啡等11 个品类及24 个品牌的产品。公司的销售范围涵盖其经营区域内100%的城市、100%的县城以及60%以上的乡镇，可控业务占比达90%。作为可口可乐系列产品在中国内地的两大装瓶商之一，公司具有坚实的产能布局和分销网络，将充分受益于国内饮料行业的扩张。
2022 年上半年，在不利的宏观环境下，中国食品的营收仍实现逆风增长。其中，销量同比减少4%，而平均销售单价则同比上升10%，得益于1）出厂提价；2）组合优化，包括产品创新；3）包装结构升级。由此，总营收同比增长6.0%至人民币118.94 亿元。由于主要原材料及包装物采购价格上涨，毛利率承压，同比下降2.7 个百分点至36.2%。公司持续的提质增效举措和上半年对广告及促销开支的因应削减令销售费用率同比节省3.9 个百分点至27.6%。调整后的息税前利润／股东净利分别同比增长20.6%／19.0%至人民币11.26 亿元／人民币4.81 亿元，略超市场预期。
分品类看：1）汽水销售同比增长4.9%至人民币90.35 亿元，市场份额保持50%以上；主要驱动力包括：「少即是多」（小包装的推广让可口可乐成为大赢家）、「无糖」和「纤维+」系列稳健增长（2022年上半年：同比增长8%，占汽水总销售的10%以上），以及成功推出新品（诸如「星河漫步可乐」、无糖「雪碧」、新口味「AH!HA! 」）。2）果汁销售同比增长21.0%至人民币16.56 亿元，反映了国内对于传统果汁品类以及「美汁源」汽泡果汁产品的需求回升好于预期。3）包装水销售同比下降10.3%至人民币7.49 亿元，因仍处于痛苦的结构升级阶段，市场份额进一步下滑。4）即饮咖啡录得双位数的同比增长，高于行业平均水平，「COSTA」在主要市场保持第二大品牌地位，而即饮茶则更是录得逾倍升幅，反映其产品创新和营销手段收效显著。
展望未来，我们认为，管理层所指引的2022 年全年营收中单位数增长可期。于公司的经营区域内，终端客户对其主要产品的提价接受度超出市场预期。此外，渠道利润分配机制更为牢固，公司的价盘和动销管理有望得到全面赋能。催化剂包括有利的天气条件下或超预期的旺季销量以及国内疫情防控趋于精准化。盈利层面看，因成本冲击边际钝化，我们预计公司毛利率自2022 年四季度到2023 年有望温和抬升。我们分别上调2022－2024 年每股盈利预测至人民币0.239（+0.026）/0.260（+0.018）/ 0.289（+0.007）元。我们建议投资者适当关注短期的消费场景修复和内需边际反弹情况，亦不妨在中期看好「销售单价－单位成本」所释放的「剪刀差红利」和利润弹性，以及公司在品牌价值／产品创新和治理团队执行能力诸方面的长期竞争优势。结合当前中国食品颇为吸引的估值水平和股息回报率，我们重申「买入」的投资评级。
中長期來看，中國的人均飲料消費水平和飲料市場容量仍有十分廣闊的提升空間。中國食品（00506HK）獲授權於中國19 個省級行政區域內經營可口可樂系列產品，包括汽水、果汁、包裝水、能量飲料、即飲茶、咖啡等11 個品類及24 個品牌的產品。公司的銷售範圍涵蓋其經營區域內100%的城市、100%的縣城以及60%以上的鄉鎮，可控業務佔比達90%。作爲可口可樂系列產品在中國內地的兩大裝瓶商之一，公司具有堅實的產能佈局和分銷網絡，將充分受益於國內飲料行業的擴張。
2022 年上半年，在不利的宏觀環境下，中國食品的營收仍實現逆風增長。其中，銷量同比減少4%，而平均銷售單價則同比上升10%，得益於1）出廠提價；2）組合優化，包括產品創新；3）包裝結構升級。由此，總營收同比增長6.0%至人民幣118.94 億元。由於主要原材料及包裝物採購價格上漲，毛利率承壓，同比下降2.7 個百分點至36.2%。公司持續的提質增效舉措和上半年對廣告及促銷開支的因應削減令銷售費用率同比節省3.9 個百分點至27.6%。調整後的息稅前利潤／股東淨利分別同比增長20.6%／19.0%至人民幣11.26 億元／人民幣4.81 億元，略超市場預期。
分品類看：1）汽水銷售同比增長4.9%至人民幣90.35 億元，市場份額保持50%以上；主要驅動力包括：「少即是多」（小包裝的推廣讓可口可樂成爲大贏家）、「無糖」和「纖維+」系列穩健增長（2022年上半年：同比增長8%，佔汽水總銷售的10%以上），以及成功推出新品（諸如「星河漫步可樂」、無糖「雪碧」、新口味「AH!HA! 」）。2）果汁銷售同比增長21.0%至人民幣16.56 億元，反映了國內對於傳統果汁品類以及「美汁源」汽泡果汁產品的需求回升好於預期。3）包裝水銷售同比下降10.3%至人民幣7.49 億元，因仍處於痛苦的結構升級階段，市場份額進一步下滑。4）即飲咖啡錄得雙位數的同比增長，高於行業平均水平，「COSTA」在主要市場保持第二大品牌地位，而即飲茶則更是錄得逾倍升幅，反映其產品創新和營銷手段收效顯著。
展望未來，我們認爲，管理層所指引的2022 年全年營收中單位數增長可期。於公司的經營區域內，終端客戶對其主要產品的提價接受度超出市場預期。此外，渠道利潤分配機制更爲牢固，公司的價盤和動銷管理有望得到全面賦能。催化劑包括有利的天氣條件下或超預期的旺季銷量以及國內疫情防控趨於精準化。盈利層面看，因成本衝擊邊際鈍化，我們預計公司毛利率自2022 年四季度到2023 年有望溫和抬升。我們分別上調2022－2024 年每股盈利預測至人民幣0.239（+0.026）/0.260（+0.018）/ 0.289（+0.007）元。我們建議投資者適當關注短期的消費場景修復和內需邊際反彈情況，亦不妨在中期看好「銷售單價－單位成本」所釋放的「剪刀差紅利」和利潤彈性，以及公司在品牌價值／產品創新和治理團隊執行能力諸方面的長期競爭優勢。結合當前中國食品頗爲吸引的估值水平和股息回報率，我們重申「買入」的投資評級。
