全球领先的动物营养添加剂生产企业。安迪苏专注于研发、生产和销售动物营养添加剂，是全球第二大蛋氨酸生产企业，全球六大维生素A 供应商之一及全球重要动物营养品添加剂领导企业。1）功能性产品：蛋氨酸、维生素A、硫酸铵和硫酸钠；2）特种产品：酶制剂、过瘤胃保护性蛋氨酸、有机硒和益生菌添加剂；3）其他产品：二硫化碳、硫酸和制剂服务等。
功能性产品：或迎来量价齐升。
蛋氨酸：是一种必需氨基酸，参与动物体内蛋白质合成，但只能从食物中获取。对禽类、中高产奶牛和鱼类来说是第一限制氨基酸，对猪是第二限制性氨基酸。同时，蛋氨酸作为饲料中的重要组分，可以帮助动物快速成长、节省饲料成本。90%以上的蛋氨酸消费于饲料领域，其中家禽饲料占比最大。受全球人口增长、发展中国家经济水平提高、现代化禽畜养殖业不断发展等因素影响，全球蛋氨酸需求增速维持5-6%左右，较为稳定。由于蛋氨酸合成工艺复杂、技术门槛高、固定投资额巨 大、环保强度高，行业供给端长期保持寡头垄断格局。2021 年蛋氨酸全球产能221.5 万吨/年，生产企业数量只有9 家，其中CR4 达到81%—德国赢创、安迪苏、美国诺伟司、日本住友。近年国内蛋氨酸国产化突破后产能增长较快，话语权持续增强。由于目前约30%蛋氨酸产能位于欧洲，今年以来欧洲地区的原料及能源价格、物流费用等不断上涨，蛋氨酸价格存在上涨可能。另外当前从需求端看，以禽类为代表的养殖业逐渐复苏、掺杂蛋氨酸替代高价豆粕的诉求增强、液体蛋氨酸渗透率逐渐提升，蛋氨酸的需求存在边际改善。安迪苏南京二期18 万吨液体蛋氨酸预计2022 年内投产，凭借全球一体化产销网络、规模成本、先进产品产能等优势，或将在价格反弹中充分受益。
维生素A：主要用作饲料添加剂。VA 生产厂家高度集中且行业进入壁垒高，历史上行业突发事件引起的供给端变化往往造成VA 价格的大幅波动。欧洲VA 产能占到50%以上，预计VA 价格将受到欧洲天然气带动而上涨。
特种产品：第二支柱提供高成长性。公司通过持续高投入研发助力特种产品业务整体快速增长，随着产品种类不断丰富、产品应用不断拓展，特种产品业务将为公司提供长期成长空间。从2014 年开始，公司计划每年新增1 款产品。2018 年，公司收购了全球老牌特种饲料添加剂制造商纽蔼迪，开拓反刍动物及水产产品领域业务，与安迪苏现有业务协同发展。目前公司特种产品包括酶制剂、过瘤胃保护性氨基酸、有机硒、肠道健康产品。2020 年3 月安迪苏成立合资公司恺迪苏，并于重庆建设世界第一座斐康@蛋白饲料加工厂，计划将于2022 年年底启动销售。斐康@蛋白是一种安全、经济、可持续的单细胞蛋白，由天然气与天然细菌发酵生产而成，可以成为鱼粉和大豆浓缩蛋白等其他蛋白质的可持续替代品，重庆工厂的目标市场规模为约280 亿美元的亚洲水产饲料市场。根据公司公告，2021 年特种产品业务占总收入的比重在24%左右，在十四五期间，预计收入贡献占比将增长到三分之一以上。
盈利预测及评级：我们预计公司2022-2024 年实现营业收入分别为141.6/166/177.4亿元，对应归母净利润分别为17.04 亿元、21.4 亿元、23.1 亿元，对应PE 分别为15.5/12.4/11.5 倍。维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格大幅上涨的风险；产能建设及释放不达预期的风险；特种产品发展不及预期的风险；研究报告使用的公开材料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业测算偏差风险。
全球領先的動物營養添加劑生產企業。安迪蘇專注於研發、生產和銷售動物營養添加劑，是全球第二大蛋氨酸生產企業，全球六大維生素A 供應商之一及全球重要動物營養品添加劑領導企業。1）功能性產品：蛋氨酸、維生素A、硫酸銨和硫酸鈉；2）特種產品：酶製劑、過瘤胃保護性蛋氨酸、有機硒和益生菌添加劑；3）其他產品：二硫化碳、硫酸和製劑服務等。
功能性產品：或迎來量價齊升。
蛋氨酸：是一種必需氨基酸，參與動物體內蛋白質合成，但只能從食物中獲取。對禽類、中高產奶牛和魚類來說是第一限制氨基酸，對豬是第二限制性氨基酸。同時，蛋氨酸作爲飼料中的重要組分，可以幫助動物快速成長、節省飼料成本。90%以上的蛋氨酸消費於飼料領域，其中家禽飼料佔比最大。受全球人口增長、發展中國家經濟水平提高、現代化禽畜養殖業不斷髮展等因素影響，全球蛋氨酸需求增速維持5-6%左右，較爲穩定。由於蛋氨酸合成工藝複雜、技術門檻高、固定投資額巨 大、環保強度高，行業供給端長期保持寡頭壟斷格局。2021 年蛋氨酸全球產能221.5 萬噸/年，生產企業數量只有9 家，其中CR4 達到81%—德國贏創、安迪蘇、美國諾偉司、日本住友。近年國內蛋氨酸國產化突破後產能增長較快，話語權持續增強。由於目前約30%蛋氨酸產能位於歐洲，今年以來歐洲地區的原料及能源價格、物流費用等不斷上漲，蛋氨酸價格存在上漲可能。另外當前從需求端看，以禽類爲代表的養殖業逐漸復甦、摻雜蛋氨酸替代高價豆粕的訴求增強、液體蛋氨酸滲透率逐漸提升，蛋氨酸的需求存在邊際改善。安迪蘇南京二期18 萬噸液體蛋氨酸預計2022 年內投產，憑藉全球一體化產銷網絡、規模成本、先進產品產能等優勢，或將在價格反彈中充分受益。
維生素A：主要用作飼料添加劑。VA 生產廠家高度集中且行業進入壁壘高，歷史上行業突發事件引起的供給端變化往往造成VA 價格的大幅波動。歐洲VA 產能佔到50%以上，預計VA 價格將受到歐洲天然氣帶動而上漲。
特種產品：第二支柱提供高成長性。公司通過持續高投入研發助力特種產品業務整體快速增長，隨着產品種類不斷豐富、產品應用不斷拓展，特種產品業務將爲公司提供長期成長空間。從2014 年開始，公司計劃每年新增1 款產品。2018 年，公司收購了全球老牌特種飼料添加劑製造商紐藹迪，開拓反芻動物及水產產品領域業務，與安迪蘇現有業務協同發展。目前公司特種產品包括酶製劑、過瘤胃保護性氨基酸、有機硒、腸道健康產品。2020 年3 月安迪蘇成立合資公司愷迪蘇，並於重慶建設世界第一座斐康@蛋白飼料加工廠，計劃將於2022 年年底啓動銷售。斐康@蛋白是一種安全、經濟、可持續的單細胞蛋白，由天然氣與天然細菌發酵生產而成，可以成爲魚粉和大豆濃縮蛋白等其他蛋白質的可持續替代品，重慶工廠的目標市場規模爲約280 億美元的亞洲水產飼料市場。根據公司公告，2021 年特種產品業務佔總收入的比重在24%左右，在十四五期間，預計收入貢獻佔比將增長到三分之一以上。
盈利預測及評級：我們預計公司2022-2024 年實現營業收入分別爲141.6/166/177.4億元，對應歸母淨利潤分別爲17.04 億元、21.4 億元、23.1 億元，對應PE 分別爲15.5/12.4/11.5 倍。維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格大幅上漲的風險；產能建設及釋放不達預期的風險；特種產品發展不及預期的風險；研究報告使用的公開材料可能存在信息滯後或更新不及時的風險；行業測算偏差風險。
