1H22 业绩不及我们预期

　　公司公布1H22 业绩：收入812.97 亿元，同比下降14.8%，归母净利润31.31 亿元，对应每股盈利0.11 元，同比下降21.5%，低于我们预期，主要原因为受疫情及宏观经济低迷影响。分季度来看，公司二季度收入506.5亿元，同比下降6%，归母净利润29.11 亿元，同比增长9.9%。

　　动车组需求下行，影响收入和盈利水平。1H22 公司铁路装备业务收入250.58 亿元，同比下降33.59%。其中机车、货车收入明显增加，分别同比增加68%/263%至83.48/85.49 亿元。受疫情等影响，动车组与客车收入大幅下降，分别下降74%/64%至70.25/11.36 亿元。城轨与城市基础设施业务收入218.12 亿元，同比减少4.38%，其中城轨车辆收入179.7 亿元，同比减少26.7 亿元。由于风电需求下行，公司1H22 新产业收入304.45 亿元，同比减少3.22%。

　　毛利率同比下降，经营现金流好转。1H22/2Q22 公司综合毛利率下降0.9ppt/1ppt 至20%/19.8%，主要由于公司动车组收入大幅下降带来的产品销售结构变化。1H22 公司净利润率为3.9%，同比减少0.3ppt。1H22 公司经营现金流净流出19.29 亿元，去年同期为净流出115.71 亿元。

　　发展趋势

　　疫情对铁路行业影响较大。自2020 年以来，疫情导致铁路客流量大幅下降，2022 年1-7 月铁路客运量10.1 亿人次，同比减少39.5%，客运量仅为2019 年同期的48%。受此影响，国铁集团资本开支意愿和能力受到制约，同时，车辆使用率下降使得维保需求和新增装备招标也明显受阻。2021 年动车组招标数量明显下滑。1H22 公司动车组业务收入70 亿元，占铁路装备业务收入比重为28%，而2019 年同期收入为303 亿元，占比为56%，高毛利率的动车组业务下行对整体盈利能力产生较大影响。往前看，若疫情好转，客运量回升，我们预计有望形成一定规模的需求复苏。

　　盈利预测与估值

　　考虑疫情对铁路装备需求影响较大，我们下调2022/2023 年EPS 预测26%/28%至0.29/0.31 元。公司当前A 股股价对应2022/2023 年17.2x/16.0xP/E，H 股股价对应2022/2023 年8.6x/8.0x P/E。综合考虑盈利下调和估值切换，我们下调A/H 目标价15%/15%至5.25 元/3.00 港币，对应A/H 2022年18.2x/8.9x P/E，对应A/H 2023 年17.0x/8.3x P/E，有6%/4%上行空间，均维持跑赢行业评级。

　　风险

　　下游招标不及预期；客运量恢复不及预期。