心通医疗业绩符合我们和市场的预期
公司公布1H22 业绩：收入1.25 亿元，同比增长44.8%；归母净亏损1.22亿元（1H21 归母净亏损为7,007 万元）。收入、归母净亏损均处于此前业绩预告区间，公司业绩符合我们和市场的预期。
发展趋势
TAVR 植入量稳健增长，进院表现优秀。公司表示，由于TAVR 手术的可择期性，疫情严重地区的TAVR 手术放量受到一定限制，但1H22 整体仍实现了植入量和销售量的稳步增长，6 月植入量快速恢复并创下历史新高。我们预计：1H22 公司TAVR 植入量为1,335 台（1H21 约为835 台，同比增长约60%），7 月维持稳健植入量约300 台。公司披露，截至2022 年6 月，TAVR 产品已经进入超过390 家医院（大部分为三甲医院，2021 年为300家），在其中超过230 家医院占据领先地位（2021 年为180 家）。
研发管线顺利推进，海外商业化布局取得阶段性成果。截至2022 年6 月，公司第三代TAVR（可调弯输送系统）处于设计定型中，全新一代TAVR（干瓣抗钙化）在设计阶段。7 月，公司自研TMVR（经导管二尖瓣置换）完成首例人体应用（FIM），成为全球首个进入临床的干瓣TMVR 产品；合作研发的二尖瓣介入置换/瓣环修复产品AltaValve/Amend 均在海外顺利推进早期可行性研究，上述两款产品在中国处于FIM 准备阶段。1H22，公司海外收入1,834 万元，在阿根廷完成了超过20 台TAVR 手术。8 月，二代TAVR 在哥伦比亚成功注册，CE 注册工作已取得阶段性进展，在印度、巴西、韩国等新兴市场的注册工作正在有序推进。
毛利率显著提升，费用率同比有所增长。1H22，毛利率同比增长8.6ppts至63.7%，主要由于提升心包材料国产占比降低采购成本、规模效应等，我们预计下半年毛利率有望继续攀升；研发费用同比增长62%至7,961 万元，研发费用率同比增长7ppts 至64%，主要由于研发团队增长至110 人以上（2021 年为80 人）、TAVR 海外临床推进及VitaFlow III 和二尖瓣介入产品研发开支增加；销售费用同比增长55%至6,105 万元，销售费用率同比增长3ppts 至49%，主要由于销售团队人数同比增长约100%~129%至160 人+、新产品学术推广增加等。
盈利预测与估值
由于疫情对TAVR 产品放量的不利影响，我们下调2022/23 年EPS 预测至-0.10/-0.04 元（调整前为-0.07/0.02 元）。基于对公司在研管线及国际业务的信心，维持跑赢行业评级和基于DCF 模型的目标价3.90 港元不变（WACC为10.5%,永 续增长率为0.7%），较当前股价有37.3%的上行空间。
风险
研发进度不及预期，市场竞争格局恶化，政策对价格压制超出预期。
心通醫療業績符合我們和市場的預期
公司公佈1H22 業績：收入1.25 億元，同比增長44.8%；歸母淨虧損1.22億元（1H21 歸母淨虧損爲7,007 萬元）。收入、歸母淨虧損均處於此前業績預告區間，公司業績符合我們和市場的預期。
發展趨勢
TAVR 植入量穩健增長，進院表現優秀。公司表示，由於TAVR 手術的可擇期性，疫情嚴重地區的TAVR 手術放量受到一定限制，但1H22 整體仍實現了植入量和銷售量的穩步增長，6 月植入量快速恢復並創下歷史新高。我們預計：1H22 公司TAVR 植入量爲1,335 臺（1H21 約爲835 臺，同比增長約60%），7 月維持穩健植入量約300 臺。公司披露，截至2022 年6 月，TAVR 產品已經進入超過390 家醫院（大部分爲三甲醫院，2021 年爲300家），在其中超過230 家醫院佔據領先地位（2021 年爲180 家）。
研發管線順利推進，海外商業化佈局取得階段性成果。截至2022 年6 月，公司第三代TAVR（可調彎輸送系統）處於設計定型中，全新一代TAVR（幹瓣抗鈣化）在設計階段。7 月，公司自研TMVR（經導管二尖瓣置換）完成首例人體應用（FIM），成爲全球首個進入臨床的幹瓣TMVR 產品；合作研發的二尖瓣介入置換/瓣環修復產品AltaValve/Amend 均在海外順利推進早期可行性研究，上述兩款產品在中國處於FIM 準備階段。1H22，公司海外收入1,834 萬元，在阿根廷完成了超過20 臺TAVR 手術。8 月，二代TAVR 在哥倫比亞成功註冊，CE 註冊工作已取得階段性進展，在印度、巴西、韓國等新興市場的註冊工作正在有序推進。
毛利率顯著提升，費用率同比有所增長。1H22，毛利率同比增長8.6ppts至63.7%，主要由於提升心包材料國產佔比降低採購成本、規模效應等，我們預計下半年毛利率有望繼續攀升；研發費用同比增長62%至7,961 萬元，研發費用率同比增長7ppts 至64%，主要由於研發團隊增長至110 人以上（2021 年爲80 人）、TAVR 海外臨床推進及VitaFlow III 和二尖瓣介入產品研發開支增加；銷售費用同比增長55%至6,105 萬元，銷售費用率同比增長3ppts 至49%，主要由於銷售團隊人數同比增長約100%~129%至160 人+、新產品學術推廣增加等。
盈利預測與估值
由於疫情對TAVR 產品放量的不利影響，我們下調2022/23 年EPS 預測至-0.10/-0.04 元（調整前爲-0.07/0.02 元）。基於對公司在研管線及國際業務的信心，維持跑贏行業評級和基於DCF 模型的目標價3.90 港元不變（WACC爲10.5%,永 續增長率爲0.7%），較當前股價有37.3%的上行空間。
風險
研發進度不及預期，市場競爭格局惡化，政策對價格壓制超出預期。
