拆迁补贴同比增加,而核心利润回落显著
金隅集团上半年实现归属于母公司净利润18.4 亿元,同比-4%。由于拆迁补偿款的同比增加,营业外收入同比+146%。扣除营业外收入及公允价值变动影响,上半年核心净利润5.8 亿元,同比-58.7%。我们将公司2022 年/2023/2024 年净利润预测分别调整+23%/-1%/-2%至26/24/22 亿元,综合考虑1)2022 年更高的营业外收入;2)更高的水泥销量但更低的吨毛利假设和3)更高的财务费用假设。下调目标价至2.80 港元,基于0.4x2022-2023年平均P/B (平均BPS:6.2 人民币), 与该股自 2016 年以来均值相当。虽然面临房地产销售疲软、水泥供需矛盾仍存,我们预计公司主业依然承压。但考虑目前公司交易在0.2xP/B,为2009 年以来最低水平,我们认为股价已经充分反映了地产需求疲弱的预期。维持买入评级。我们认为公募REITS发行有望推动部分运营类资产的重新定价,是公司整体价值重估的催化剂。
绿色建材:需求是核心矛盾,北方市场显韧性
公司上半年实现水泥熟料销量 3843 万吨,同比-20.0%。吨毛利 84 元/吨,同比+2 元/吨,体现北方水泥市场(公司所在核心区域)供需关系更有韧性。预拌混凝土销量513 万方,同比-28.8%。吨毛利同比-21 元/方至28元/方。伴随旺季到来、基建投资资金的进一步投入、水泥企业错峰生产的延续、以及限电带来的供给扰动,我们预计水泥价格和销量有望在下半年实现边际复苏,但是考虑到北方市场旺季延续时间更短、且地产投资疲软对于需求的压制仍存,我们预计复苏的力度可能较为有限。
地产开发与运营:结转与预售收入同步回落
上半年结转面积同比+1.4%至77 万平米,由于产品结构变化带来的结转价格下降,结转收入149 亿元,同比-16%。结转毛利率12.7%,环比+0.3pp,同比-0.9pp。由于疫情对推盘节奏的影响以及地产销售市场的疲弱,上半年预售面积37 万平米,同比-58%,降幅环比进一步扩大(2H21: -54%)。预售收入119 亿元,同比-47.9%,降幅环比有所收窄(2H21: -61.5%)。
拟发行公募REITs 有望推动资产价值重估
公司计划将西三旗金隅智造工场产业园区的部分运营类商业地产资产进行证券化,进行公募REITs 的发行。我们认为此举一方面有利于公司进一步盘活资产,改善现金流;另一方面,根据该项目具备稳定的现金收益的特点,公募REITs 的发行有望帮助这一项目获得更高的价值评估。考虑到公司仍具备多个类似属性的运营类商业地产项目,我们预计更多资产有望通过这一市场实现重新定价,从而有望推动公司整体价值的重估。
风险提示:1)房地产政策超预期收紧;和2)行业协同执行不如预期。
拆遷補貼同比增加,而核心利潤回落顯著
金隅集團上半年實現歸屬於母公司淨利潤18.4 億元,同比-4%。由於拆遷補償款的同比增加,營業外收入同比+146%。扣除營業外收入及公允價值變動影響,上半年核心淨利潤5.8 億元,同比-58.7%。我們將公司2022 年/2023/2024 年淨利潤預測分別調整+23%/-1%/-2%至26/24/22 億元,綜合考慮1)2022 年更高的營業外收入;2)更高的水泥銷量但更低的噸毛利假設和3)更高的財務費用假設。下調目標價至2.80 港元,基於0.4x2022-2023年平均P/B (平均BPS:6.2 人民幣), 與該股自 2016 年以來均值相當。雖然面臨房地產銷售疲軟、水泥供需矛盾仍存,我們預計公司主業依然承壓。但考慮目前公司交易在0.2xP/B,爲2009 年以來最低水平,我們認爲股價已經充分反映了地產需求疲弱的預期。維持買入評級。我們認爲公募REITS發行有望推動部分運營類資產的重新定價,是公司整體價值重估的催化劑。
綠色建材:需求是核心矛盾,北方市場顯韌性
公司上半年實現水泥熟料銷量 3843 萬噸,同比-20.0%。噸毛利 84 元/噸,同比+2 元/噸,體現北方水泥市場(公司所在覈心區域)供需關係更有韌性。預拌混凝土銷量513 萬方,同比-28.8%。噸毛利同比-21 元/方至28元/方。伴隨旺季到來、基建投資資金的進一步投入、水泥企業錯峯生產的延續、以及限電帶來的供給擾動,我們預計水泥價格和銷量有望在下半年實現邊際復甦,但是考慮到北方市場旺季延續時間更短、且地產投資疲軟對於需求的壓制仍存,我們預計復甦的力度可能較爲有限。
地產開發與運營:結轉與預售收入同步回落
上半年結轉面積同比+1.4%至77 萬平米,由於產品結構變化帶來的結轉價格下降,結轉收入149 億元,同比-16%。結轉毛利率12.7%,環比+0.3pp,同比-0.9pp。由於疫情對推盤節奏的影響以及地產銷售市場的疲弱,上半年預售面積37 萬平米,同比-58%,降幅環比進一步擴大(2H21: -54%)。預售收入119 億元,同比-47.9%,降幅環比有所收窄(2H21: -61.5%)。
擬發行公募REITs 有望推動資產價值重估
公司計劃將西三旗金隅智造工場產業園區的部分運營類商業地產資產進行證券化,進行公募REITs 的發行。我們認爲此舉一方面有利於公司進一步盤活資產,改善現金流;另一方面,根據該項目具備穩定的現金收益的特點,公募REITs 的發行有望幫助這一項目獲得更高的價值評估。考慮到公司仍具備多個類似屬性的運營類商業地產項目,我們預計更多資產有望通過這一市場實現重新定價,從而有望推動公司整體價值的重估。
風險提示:1)房地產政策超預期收緊;和2)行業協同執行不如預期。