1H22 业绩符合我们预期
公司公布1H22 业绩：营收702.9 亿元，同/环比-2.8/+9.2%，归母净利17.2 亿元，同/环比-67.1/+0.1%；2Q 单季营收353.7 亿元，同/环比-12.7/+1.3%，归母净利2.34 亿元，同/环比-93.7/-84.2%，符合我们预期。
1）钢材产销及毛利率有所下降。公司1H22 钢材产量1267 万吨，同/环比-7.1/+13.5%；实现钢材销售1303 万吨，同/环比-3.6/+19.8%。受疫情、雾霾限产和市场需求下滑等不利因素影响，叠加原燃料价格在俄乌冲突后上涨，尽管1H22 公司钢材售价同比上涨，但产销及盈利能力均有所下降，我们测算得到公司1H22 吨钢售价/成本/毛利分别为5380/5099/281 元，同比+55/+409/-354 元，环比-504/-377/-127 元。2）期间费用保持稳定，经营现金流承压。面对上半年市场压力，公司积极推进控本降费，期间费用率整体保持稳定，1H22 综合吨钢三费同/环比-7/-11 元至96 元/吨，2Q22 期间费用率为2.6%，同/环比均+0.4ppt，其中管理费用率同/环比-0.1/+0.1ppt至1.0%，财务费用率同/环比+0.3/+0.2ppt 至0.5%。由于销量减少及应收账款增加，公司1H22 经营性现金流同比-52.3%至41.4 亿元。3）资产质量保持稳健。截至1H22 公司资产负债率/净负债率为 37.4/2.5%，同比+1.3/-1.0ppt，整体保持稳健，此外公司1H22 资产/信用减值损失同比-1.4/-2.1 亿元，主要为存货跌价准备/应收账款信用减值准备冲回。
发展趋势
旺季补库有望驱动钢价反弹，我们看好公司下半年盈利修复。从近期高频数据来看，在高温天气的影响下需求并未进一步恶化：8 月至今五大品种钢材表观消费量周均值为961 万吨，环/同比-1.7/-6.3%。展望旺季，尽管地产开工拐点仍未到，但天气和疫情影响的减弱或将带来赶工需求释放，我们预期需求将边际改善。此外，我们认为库存周期对后续钢价的支撑作用或超市场预期：社会库存连续10 周去化，目前五大品种钢材总库存已降至1629 万吨，较过去6 年同期均值-6.5%。在低库存的配合下，旺季需求的边际改善或进一步使终端厂商进行主动补库，并带来钢价/利润同步上行，公司作为我国东北地区龙头钢企，我们看好下半年盈利迎来修复。
盈利预测与估值
由于下调钢材毛利率假设，我们下调22/23e EPS -26.8/-13.7%至0.38/0.52元。当前A/H 股分别对应2022/2023e 8.0x/5.8x P/E 和5.8x/4.2x P/E。我们认为由于旺季随需求改善板块及公司有望迎来估值修复，我们维持公司中性评级，下调A/H 目标价13.2%/14.3%至3.30 元（对应2022/2023e8.8x/6.4x P/E）/2.82 港币（对应22/23e 6.4x/4.6x P/E），A/H 股隐含10%/10%上行空间。
风险
疫情发展超预期；地产景气下行超预期。
1H22 業績符合我們預期
公司公佈1H22 業績：營收702.9 億元，同/環比-2.8/+9.2%，歸母淨利17.2 億元，同/環比-67.1/+0.1%；2Q 單季營收353.7 億元，同/環比-12.7/+1.3%，歸母淨利2.34 億元，同/環比-93.7/-84.2%，符合我們預期。
1）鋼材產銷及毛利率有所下降。公司1H22 鋼材產量1267 萬噸，同/環比-7.1/+13.5%；實現鋼材銷售1303 萬噸，同/環比-3.6/+19.8%。受疫情、霧霾限產和市場需求下滑等不利因素影響，疊加原燃料價格在俄烏衝突後上漲，儘管1H22 公司鋼材售價同比上漲，但產銷及盈利能力均有所下降，我們測算得到公司1H22 噸鋼售價/成本/毛利分別爲5380/5099/281 元，同比+55/+409/-354 元，環比-504/-377/-127 元。2）期間費用保持穩定，經營現金流承壓。面對上半年市場壓力，公司積極推進控本降費，期間費用率整體保持穩定，1H22 綜合噸鋼三費同/環比-7/-11 元至96 元/噸，2Q22 期間費用率爲2.6%，同/環比均+0.4ppt，其中管理費用率同/環比-0.1/+0.1ppt至1.0%，財務費用率同/環比+0.3/+0.2ppt 至0.5%。由於銷量減少及應收賬款增加，公司1H22 經營性現金流同比-52.3%至41.4 億元。3）資產質量保持穩健。截至1H22 公司資產負債率/淨負債率爲 37.4/2.5%，同比+1.3/-1.0ppt，整體保持穩健，此外公司1H22 資產/信用減值損失同比-1.4/-2.1 億元，主要爲存貨跌價準備/應收賬款信用減值準備衝回。
發展趨勢
旺季補庫有望驅動鋼價反彈，我們看好公司下半年盈利修復。從近期高頻數據來看，在高溫天氣的影響下需求並未進一步惡化：8 月至今五大品種鋼材表觀消費量周均值爲961 萬噸，環/同比-1.7/-6.3%。展望旺季，儘管地產開工拐點仍未到，但天氣和疫情影響的減弱或將帶來趕工需求釋放，我們預期需求將邊際改善。此外，我們認爲庫存週期對後續鋼價的支撐作用或超市場預期：社會庫存連續10 周去化，目前五大品種鋼材總庫存已降至1629 萬噸，較過去6 年同期均值-6.5%。在低庫存的配合下，旺季需求的邊際改善或進一步使終端廠商進行主動補庫，並帶來鋼價/利潤同步上行，公司作爲我國東北地區龍頭鋼企，我們看好下半年盈利迎來修復。
盈利預測與估值
由於下調鋼材毛利率假設，我們下調22/23e EPS -26.8/-13.7%至0.38/0.52元。當前A/H 股分別對應2022/2023e 8.0x/5.8x P/E 和5.8x/4.2x P/E。我們認爲由於旺季隨需求改善板塊及公司有望迎來估值修復，我們維持公司中性評級，下調A/H 目標價13.2%/14.3%至3.30 元（對應2022/2023e8.8x/6.4x P/E）/2.82 港幣（對應22/23e 6.4x/4.6x P/E），A/H 股隱含10%/10%上行空間。
風險
疫情發展超預期；地產景氣下行超預期。
