光大證券股份有限公司葉倩瑜,陳彥彤近期對貴州茅臺進行研究併發布了研究報告《2022年半年報點評：Q2勢能依舊，改革紅利繼續釋放》，本報告對貴州茅臺給出買入評級，當前股價為1898.98元。
貴州茅臺(600519)
事件：貴州茅臺發佈 2022 年半年報，22H1 營業總收入 594.44 億元，同比增長17.20%，歸母淨利潤 297.94 億元，同比增長 20.85%。Q2 單季總營收 262.56億元，同比增長 15.89%，歸母淨利潤 125.49 億元，同比增長 17.29%。
Q2 系列酒增幅較高，直銷佔比明顯提升，電商平臺貢獻增量。雖然二季度疫情有所反覆，但茅臺需求韌性較為突出，動銷未受到太大影響，Q2 單季營收實現接近 16%的同比增速，符合此前市場預期。1）分產品看，22Q2 茅臺酒/系列酒營收 211.05/41.70 億元，同比增長 14.97%/22.02%，茅臺酒表現穩健，系列酒增幅相對突出，估計茅臺 1935 貢獻較高增量。2）分渠道看，22Q2 直銷/批發渠道收入 100.62/152.13 億元，同比增長 112.87%/減少 10.76%，銷售渠道繼續優化， 直銷渠道收入顯著提升， 佔主營業務收入達到 39.81%， 同比/環比提升18.1/6.1pct，3 月底電商平臺“i 茅臺”上線試運營，Q2 貢獻較高，實現酒類不含税收入 44.16 億元， 其中茅臺 1935、 小茅 100ML 在電商平臺表現較好， 傳統批發渠道收入繼 Q1 之後繼續下滑。3）截至 Q2 末公司經銷商數量合計 2188個，較 Q1 末減少 2 個。
盈利能力穩中有升，現金流存在階段性擾動。1）22Q2 毛利率 91.78%，同比小幅提升 0.77pct，渠道結構優化下估計均價有所提升，另外系列酒佔比提升，或對毛利率存在一定影響。2）22Q2 銷售費用率 3.72%，同比小幅提升 0.53pct，管理及研發費用率 5.86 %，同比下降 1.72pct，税金及附加項佔總營收比重16.66%， 同比提升 2.86pct， 綜合看歸母淨利率 47.79%， 同比提升 0.57pct。 3）22Q2 銷售現金回款 296.69 億元，同比增長 6.08%，結合 Q1 現金回款同比增長 41.20%，估計節奏有所調整。Q2 經營活動現金流淨額 68.65 億元，同比減少 70.42%，上半年經營活動淨現金流為負，主要系控股子公司財務公司客户存款和同業存放款項淨增加額減少以及存放中央銀行和同業款項淨增加額增加。 截至 Q2 末合同負債 96.69 億元，較 Q1 末增加 13.47 億元。
盈利預測、估值與評級：Q2 疫情下公司經營韌性和業績確定性較強，目前多數地區已完成 7 月回款並陸續到貨，估計回款進度 60%+，飛天茅臺散瓶批價2750-2800 元/瓶，整箱批價 3100 元左右，相對穩定。公司將繼續市場營銷改革，後續“i 茅臺”有利於豐富直營渠道，強化線上線下協同，另外去年底以來推出珍品茅臺、虎年生肖酒、茅臺 1935、100ML 飛天茅臺等，優化產品結構。持續改革釋放紅利，22 年增長有望提速，維持 2022-24 年 EPS 預測為49.21/57.29/65.84 元，當前股價對應 P/E 為 39/33/29 倍，維持“買入”評級。
風險提示：高端白酒需求疲軟，渠道改革不及預期，國內疫情反覆。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，中信證券蔣禕研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.51%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利622.33億，根據現價換算的預測PE為38.55。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有51家機構給出評級，買入評級46家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為2345.36。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，貴州茅臺（600519）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力優秀，營收成長性良好。財務健康。該股好公司指標4.5星，好價格指標2.5星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標範圍：0 ~ 5星，最高5星）
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