精編自華創證券：《金融危機的反思：我們離下一輪危機還有多遠？》
1、中期風險加大，四因素或造成金融市場突然收緊
全球短期風險略有增加，而中期風險加大。自2018年4月全球金融穩定報告以來，一些新興市場經濟體的金融狀況已經收緊。這種緊縮是由國家特定因素，外部融資條件惡化和貿易緊張局勢共同推動的。因此，金融穩定的近期風險略有增加，而中期風險因高債務水平和金融脆弱性增加（如資產估值下降）而上升。
2、金融脆弱性仍在加劇，高負債是一個關鍵挑戰
各個國家和行業的債務水平都顯著上升。全球金融危機以來，政府、非金融公司和家庭的非金融部門債務總額的增長速度遠遠快於經濟增長率。金融部門具有系統重要性的國家的非金融債務總額目前為167萬億美元,或超過總GDP的250%，而2008年這一數值僅為113萬億美元（佔GDP的210%）。更高的債務使得非金融行業對利率的變化更加敏感。
在美國，公共部門的風險繼續增加，高槓杆交易比例增高。公共部門債務繼續攀升，預計聯邦赤字將擴大，這進一步加劇了本已不可持續的債務態勢。在歐元區，企業和公共部門的槓桿率仍然很高。評級較低公司所佔的份額有所增加，縮窄的息差鼓勵了槓桿的累積。
在中國，非金融企業部門的槓桿一直在上升。儘管放貸風險比率（LTV 比率，抵押或貸款總額除以物業的估值）較低，但家庭債務的快速增長也引發了擔憂（家庭債務水平在新興市場中處於較高梯隊）。在其他主要新興市場經濟體，信貸質量是較大風險。
3、槓桿融資規模擴大
槓桿融資包括高收益債券和槓桿貸款融資，自金融危機以來，其規模已翻了一番（圖表 11，陰影區域）。作為投資 者承擔風險的工具，槓桿融資的表現是順週期的。展望未來，隨着貨幣政策的正常化，槓桿貸款的浮動利率特徵可能會由於借款人債務覆蓋率（DCRs）下降而引發違約，同時會引發市場流動性風險。
首先，BBB級借款人的集中度已經上升，這意味着，在經濟低迷時期，BBB借款人的評級下調至BB或更低，將導致一些投資者拋售這些債券。此外，鑑於共同基金是一個主要買家，按市值計價的損失可能會刺激基金贖回，引發賤賣，並進一步壓低價格。這些動態不僅會影響持有這些貸款的投資者，還會阻礙資金流向槓桿信貸市場，進而影響整個經濟。
4、全球風險和不確定性的全球影響
面對全球衝擊，貿易或金融開放程度較高的國家更容易受影響。從下圖所示，金融開放和貿易開放下對全球風險與不確定性衝擊的反應是基線情況下的兩倍。（下圖，藍線表示平均效應，而紅線表示開放一體化國家對金融風險和 不確定性衝擊的反應。 ）
全球風險與不確定性衝擊的影響與國家脆弱性有關，具有較高綜合風險評級和較高債務水平（尤其是外幣債務）的國家受到的衝擊更嚴重（下圖，幾乎是基準情況的兩倍）。金融行業不發達也是一個重要因素，這導致經濟活動受衝擊後下滑幅度比基準情況大50%左右。
5、全球市場結構和保護主義的高代價
全球貿易和金融市場聯繫日益緊密。跨國公司分佈廣泛，在貿易中所佔的份額越來越大，它們需要大量的營運資金，並承擔大量的外匯風險。管理這些頭寸所需的金融交易（包括用於抵消貨幣風險的衍生品和對衝策略）增加了複雜性。
貿易與金融之間的聯繫日益緊密並且會影響金融市場的預期。下面圖右中顯示了墨西哥比索/美元匯率對其主要貿易關係的反應，去年由於北美自由貿易協定協議的預期惡化，比索走弱（表現為上行走勢）。
貿易保護主義影響了金融市場表現。下圖圖左顯示了7 月25日美國汽車製造商的股價，此前，通用汽車公司以大宗商品價格上漲為由，下調潤預期，股價大幅下跌；隨後，兩國貿易緊張局勢有所緩和，歐洲汽車製造商股價上漲，歐元兑美元匯率上升。
保護主義可能引發一系列負面後果。如果所有的因素結合起來，我們可能會面臨一場完美的風暴。 首先，考慮到美國以外的銀行提供了大部分以美元計價的信用證，而這些信用證佔到了貿易融資來源的 80%以上。 由於非美國銀行依賴融資市場獲取美元，因此加大了全球金融的脆弱性。其次，貿易小衝突很容易升級為貨幣戰爭；最後，鑑於美國以外的非銀行機構大量借入美元（目前已達 11.5 萬億美元），我們必須警惕美國收緊貨幣政策的長期連鎖效應。