公司聚焦为各类能源生产及利用提供相应装备，近年来量利高速增长公司是我国三大动力设备企业之一，主要经营模式是开发、设计、制造、销售先进的风电、太阳能、水电、核电、气电、火电等清洁高效能源电力成套设备，以及向全球能源运营商提供工程承包及服务等。
2021年，公司实现营业收入478.2亿元，同比增长28%，归母净利润22.9亿元，同比增长23%。公司持续优化“六电并举、五业协同”的产业格局，ROE、ROIC及ROA逐年攀升，盈利能力不断增强，2021年分别达到7%/6%/2%。
充分发挥新型电力系统支撑作用，抽水蓄能未来15年翻倍式增长抽水蓄能中长期发展规划，我国抽水蓄能将迎来翻倍式增长，装机容量将从2020年的31GW增长到2025年的62GW以上，“十四五”期间新增开工项目有望达到270GW 。抽水蓄能设备进入发展快车道，2021-2035年间每年平均新增价值量超过450亿元。
公司水电产品总体水平位居国内前列，贯流式、混流式等水电技术达到国际领先水平，2021年公司水轮发电机销售量为8.1GW，以产量占比测算的市场占有率约为40%。在资质、资金、技术壁垒更高的抽水蓄能领域，公司作为大型抽水蓄能机组制造双寡头之一，机组研制达到世界一流水平，能够满足“高水头、高转速、大容量”的电站设备需求，预计未来直接受益于风光大基地配储及国家支持性政策的契机，抽水蓄能设备业务进入快速发展通道。
风电海陆并举发展，大型化风机降本增效显著
在双碳政策的稳步推进下，国内风电行业凭借良好的经济性，2022-2025年实现海陆并举的增长节奏。陆上风电将从2022年的45GW增长到2025年85GW,CAGR为24%;海上风电从2022年的6.5GW增长至2025年的18GW,CAGR为40%。由于风机大型化降本效应突出，中国大陆市场风机设备产值在1700-2000亿元之间波动。
公司立足大型电力设备布局风电市场，13MW等级海上风电机组处于亚洲领先水平，随着海风项目往深远海进发，大型化海上风电机组需求将持续高增，预计未来公司大兆瓦风电机组出货量加速，市场占有率有望提升。
估值与投资建议：首次覆盖给予“增持”评级
我们认为公司是国内大型电力设备头部企业，深耕大型水轮发电机技术，其抽水蓄能机组研制水平整体达到行业先进，部分关键技术达到国际领先，树立了行业新标杆，由于生产大型抽水蓄能机组具有较高的技术壁垒，公司加码布局抽水蓄能设备研发及生产，未来有望乘行业高速增长东风进入量利齐升通道；随着风机大型化降本增效进程加速，叠加海上风电平价进程开启大功率机型招标，公司大型发电设备将持续受益行业变革，市场占有率有望提升。
我们预计公司2022-2024年归母净利润23.9/32.2/39.3亿元，同比增速5%/25%/22%，摊薄EPS为0.77/1.03/1.26元，对应PE为21.1/15.7/12.9x。综合绝对估值与相对估值，我们认为股票合理价值在18.37-20.33元之间，对应2023年动态PE区间为18-20倍，较公司当前股价有13%-25%的溢价空间，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示
估值的风险
我们采用了绝对估值和相对估值方法，多角度综合分析得出公司的合理估值在18.37-20.33元之间，但是该估值是建立在较多假设前提的基础上计算得来，特别是对公司未来几年自由现金流的计算、股权资金成本Ke的计算、永续增长率的假定和可比公司的估值参数的选择，其中都加入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的风险，具体如下：
1、可能对公司未来长期保持较好的收入和利润增长估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；2、股权资金成本Ke对公司的估值影响较大，我们在计算Ke时采用的无风险利率3.0%、股票风险溢价5.0%的取值都有可能偏低，导致Ke计算值较低，从而导致公司估值高估的风险；
3、我们假定10年后公司TV增长率为2.5%，公司所处的主要行业包括风电、抽水蓄能等能源形式，目前成长性良好，下游需求景气度较高，但是远期面临行业增长减慢甚至下滑的可能性，那么公司持续成长实际偏低或者负增长，从而导致公司估值高估的风险；4、相对估值我们主要关注公司23年估值，选取可比公司23年平均PE作为参考，并给予公司1%-7%的估值溢价，最终判断公司23年合理的PE在16-17倍之间。
上述估值方法存在以下风险：选取的可比公司，各公司对应下游应用存在差异，市场竞争要素和格局存在区别，行业整体估值水平偏高。
盈利预测的风险
价格/毛利率下降的风险：基于对于行业格局和行业特征的判断，我们认为后续收入占比较高的风电、火电、水电机组产品价格将维持较高水平，若后续行业竞争加剧则可能存在价格大幅下降的风险。电力设备产品主要原材料一般包括铜、钢铁等，若原材料价格出现进一步大幅上涨则存在毛利率下降的风险。
政策风险
政策支持力度：抽水蓄能开发属于重资产、长周期投入，对于各省政策支持力度依赖性较强。目前抽水蓄能是我国的主要储能形式，是发电侧实现“双碳”目标的重要抓手，后续若各地对于抽水蓄能项目开发、产业链建设的支持力度低于预期，则行业增速有低于预期的风险。
其他风险
国内外市场若频繁出现疫情反复有可能影响公司的正常生产与交付，影响各类能源项目的建设进度，从而使得公司销售收入和利润不及预期。
公司聚焦爲各類能源生產及利用提供相應裝備，近年來量利高速增長公司是我國三大動力設備企業之一，主要經營模式是開發、設計、製造、銷售先進的風電、太陽能、水電、核電、氣電、火電等清潔高效能源電力成套設備，以及向全球能源運營商提供工程承包及服務等。
2021年，公司實現營業收入478.2億元，同比增長28%，歸母淨利潤22.9億元，同比增長23%。公司持續優化“六電並舉、五業協同”的產業格局，ROE、ROIC及ROA逐年攀升，盈利能力不斷增強，2021年分別達到7%/6%/2%。
充分發揮新型電力系統支撐作用，抽水蓄能未來15年翻倍式增長抽水蓄能中長期發展規劃，我國抽水蓄能將迎來翻倍式增長，裝機容量將從2020年的31GW增長到2025年的62GW以上，“十四五”期間新增開工項目有望達到270GW 。抽水蓄能設備進入發展快車道，2021-2035年間每年平均新增價值量超過450億元。
公司水電產品總體水平位居國內前列，貫流式、混流式等水電技術達到國際領先水平，2021年公司水輪發電機銷售量爲8.1GW，以產量佔比測算的市場佔有率約爲40%。在資質、資金、技術壁壘更高的抽水蓄能領域，公司作爲大型抽水蓄能機組製造雙寡頭之一，機組研製達到世界一流水平，能夠滿足“高水頭、高轉速、大容量”的電站設備需求，預計未來直接受益於風光大基地配儲及國家支持性政策的契機，抽水蓄能設備業務進入快速發展通道。
風電海陸並舉發展，大型化風機降本增效顯著
在雙碳政策的穩步推進下，國內風電行業憑藉良好的經濟性，2022-2025年實現海陸並舉的增長節奏。陸上風電將從2022年的45GW增長到2025年85GW,CAGR爲24%;海上風電從2022年的6.5GW增長至2025年的18GW,CAGR爲40%。由於風機大型化降本效應突出，中國大陸市場風機設備產值在1700-2000億元之間波動。
公司立足大型電力設備佈局風電市場，13MW等級海上風電機組處於亞洲領先水平，隨着海風項目往深遠海進發，大型化海上風電機組需求將持續高增，預計未來公司大兆瓦風電機組出貨量加速，市場佔有率有望提升。
估值與投資建議：首次覆蓋給予“增持”評級
我們認爲公司是國內大型電力設備頭部企業，深耕大型水輪發電機技術，其抽水蓄能機組研製水平整體達到行業先進，部分關鍵技術達到國際領先，樹立了行業新標杆，由於生產大型抽水蓄能機組具有較高的技術壁壘，公司加碼佈局抽水蓄能設備研發及生產，未來有望乘行業高速增長東風進入量利齊升通道；隨着風機大型化降本增效進程加速，疊加海上風電平價進程開啓大功率機型招標，公司大型發電設備將持續受益行業變革，市場佔有率有望提升。
我們預計公司2022-2024年歸母淨利潤23.9/32.2/39.3億元，同比增速5%/25%/22%，攤薄EPS爲0.77/1.03/1.26元，對應PE爲21.1/15.7/12.9x。綜合絕對估值與相對估值，我們認爲股票合理價值在18.37-20.33元之間，對應2023年動態PE區間爲18-20倍，較公司當前股價有13%-25%的溢價空間，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示
估值的風險
我們採用了絕對估值和相對估值方法，多角度綜合分析得出公司的合理估值在18.37-20.33元之間，但是該估值是建立在較多假設前提的基礎上計算得來，特別是對公司未來幾年自由現金流的計算、股權資金成本Ke的計算、永續增長率的假定和可比公司的估值參數的選擇，其中都加入了很多個人的判斷，進而導致估值出現偏差的風險，具體如下：
1、可能對公司未來長期保持較好的收入和利潤增長估計偏樂觀，導致未來10年自由現金流計算值偏高，從而導致估值偏樂觀的風險；2、股權資金成本Ke對公司的估值影響較大，我們在計算Ke時採用的無風險利率3.0%、股票風險溢價5.0%的取值都有可能偏低，導致Ke計算值較低，從而導致公司估值高估的風險；
3、我們假定10年後公司TV增長率爲2.5%，公司所處的主要行業包括風電、抽水蓄能等能源形式，目前成長性良好，下游需求景氣度較高，但是遠期面臨行業增長減慢甚至下滑的可能性，那麼公司持續成長實際偏低或者負增長，從而導致公司估值高估的風險；4、相對估值我們主要關注公司23年估值，選取可比公司23年平均PE作爲參考，並給予公司1%-7%的估值溢價，最終判斷公司23年合理的PE在16-17倍之間。
上述估值方法存在以下風險：選取的可比公司，各公司對應下游應用存在差異，市場競爭要素和格局存在區別，行業整體估值水平偏高。
盈利預測的風險
價格/毛利率下降的風險：基於對於行業格局和行業特徵的判斷，我們認爲後續收入佔比較高的風電、火電、水電機組產品價格將維持較高水平，若後續行業競爭加劇則可能存在價格大幅下降的風險。電力設備產品主要原材料一般包括銅、鋼鐵等，若原材料價格出現進一步大幅上漲則存在毛利率下降的風險。
政策風險
政策支持力度：抽水蓄能開發屬於重資產、長週期投入，對於各省政策支持力度依賴性較強。目前抽水蓄能是我國的主要儲能形式，是發電側實現“雙碳”目標的重要抓手，後續若各地對於抽水蓄能項目開發、產業鏈建設的支持力度低於預期，則行業增速有低於預期的風險。
其他風險
國內外市場若頻繁出現疫情反覆有可能影響公司的正常生產與交付，影響各類能源項目的建設進度，從而使得公司銷售收入和利潤不及預期。
