下调目标价至21.2 元，维持“买入”
基于更低的水泥销量和吨毛利假设，以反映2Q22 以来水泥价格的走弱和销量的持续低迷，我们将华新水泥22E/23E/24E 归母净利润分别下调17%/16%/15%。目标价下调17%至21.2 元，基于 9x 2022E PE，与 2011年以来平均 PE 一致。在水泥行业短期面临需求疲软这一共性的挑战之时，我们预计公司凭借骨料和商混等一体化业务的快速发展，有望更好地平抑水泥业务盈利的阶段性波动。中期看，在水泥行业的竞合格局依然稳固的背景下，我们认为未来需求的逐步企稳将催化水泥业务利润率的快速修复，一体化项目的持续落地和国际化稳步推进将是推动公司2025 年实现收入及利润大幅增长的重要支柱。维持“ 买入” 评级。22/23/24 年EPS 预测为2.36/2.95/3.40 元。
水泥价格回落显著，盈利迎来阶段性挑战
全国水泥价格自2Q22 以来出现显著回落，公司水泥业务短期将面临盈利压力。截止6 月10 日，华新水泥所在区域市场的平均水泥价格较3 月底回落54 元/吨，其中公司东部区域市场价格回落幅度(100 元/吨)显著大于中部及西部区域(36 元/吨)。我们认为水泥价格的持续下行最根本原因来自于需求的疲弱，而需求端最困难的情况可能已经过去。疫情管控的逐步解除、基建投资资金的进一步充实以及更多城市开始放松地产行业的限制性政策都有望推动需求企稳。供给端，我们认为维护行业生态的公司中期依然稳固，通过适当再调节，行业有能力更好地应对今年以来需求疲弱。
骨料商混扩张快，平抑水泥业务盈利波动
在水泥业务承压的同时，我们认为公司近年来在骨料和商混业务的快速成长将有助于更好的平抑公司整体的盈利波动。随着前期已经拓展项目的逐步落地，我们预计公司2022-2023 年骨料/商混销量的复合增长有望分别达到73%/23%，推动公司非水泥业务的毛利润贡献占比从2021 年的34%提升到2023 年的57%。中长期看，我们认为公司成长空间依然充分。一体化(骨料、商混、环保、墙材和水泥业务的协同发展)和国际化(一带一路国家水泥市场的开拓)将是公司在中期实现营收倍增发展的两大支柱。在替代燃料方面的领先开拓也有助于在公司碳中和时代占据更好的竞争优势。
风险提示：房地产政策严于预期，行业竞合弱于预期。
下調目標價至21.2 元，維持“買入”
基於更低的水泥銷量和噸毛利假設，以反映2Q22 以來水泥價格的走弱和銷量的持續低迷，我們將華新水泥22E/23E/24E 歸母淨利潤分別下調17%/16%/15%。目標價下調17%至21.2 元，基於 9x 2022E PE，與 2011年以來平均 PE 一致。在水泥行業短期面臨需求疲軟這一共性的挑戰之時，我們預計公司憑藉骨料和商混等一體化業務的快速發展，有望更好地平抑水泥業務盈利的階段性波動。中期看，在水泥行業的競合格局依然穩固的背景下，我們認為未來需求的逐步企穩將催化水泥業務利潤率的快速修復，一體化項目的持續落地和國際化穩步推進將是推動公司2025 年實現收入及利潤大幅增長的重要支柱。維持“ 買入” 評級。22/23/24 年EPS 預測為2.36/2.95/3.40 元。
水泥價格回落顯著，盈利迎來階段性挑戰
全國水泥價格自2Q22 以來出現顯著回落，公司水泥業務短期將面臨盈利壓力。截止6 月10 日，華新水泥所在區域市場的平均水泥價格較3 月底回落54 元/噸，其中公司東部區域市場價格回落幅度(100 元/噸)顯著大於中部及西部區域(36 元/噸)。我們認為水泥價格的持續下行最根本原因來自於需求的疲弱，而需求端最困難的情況可能已經過去。疫情管控的逐步解除、基建投資資金的進一步充實以及更多城市開始放鬆地產行業的限制性政策都有望推動需求企穩。供給端，我們認為維護行業生態的公司中期依然穩固，通過適當再調節，行業有能力更好地應對今年以來需求疲弱。
骨料商混擴張快，平抑水泥業務盈利波動
在水泥業務承壓的同時，我們認為公司近年來在骨料和商混業務的快速成長將有助於更好的平抑公司整體的盈利波動。隨着前期已經拓展項目的逐步落地，我們預計公司2022-2023 年骨料/商混銷量的複合增長有望分別達到73%/23%，推動公司非水泥業務的毛利潤貢獻佔比從2021 年的34%提升到2023 年的57%。中長期看，我們認為公司成長空間依然充分。一體化(骨料、商混、環保、牆材和水泥業務的協同發展)和國際化(一帶一路國家水泥市場的開拓)將是公司在中期實現營收倍增發展的兩大支柱。在替代燃料方面的領先開拓也有助於在公司碳中和時代佔據更好的競爭優勢。
風險提示：房地產政策嚴於預期，行業競合弱於預期。
