我国食品饮料龙头企业，三大板块子品牌行业领先。公司是中国食品饮料行业龙头企业，主要业务覆盖家庭消费、即饮饮料和休闲食品三大板块，其中“达利园”拥有行业排名第一的市占率，此外美焙辰，豆本豆、乐虎、和其正、可比克、好吃点等品牌均位于行业前列。自1989 年创办至今，历经三十年飞速发展，公司已成长为位列中国民营企业500 强的综合性现代化食品企业集团。未来，公司将进一步巩固休闲食品的行业领先地位，不断提升即饮板块市场份额，将植物蛋白打造成为新的龙头产业，扩大短保面包产业的全国化规模优势。
2012-2017 年公司主营业务收入快速增长，从108.12 亿元增长到197.99 亿元（CAGR=12.86%）。2018 年公司主营业务收入突破200 亿元，之后保持相对稳定。2019-2021 年，公司主营业务收入从213.75 亿元增长到222.94亿元（CAGR=2.12%）。此外公司保持较高的盈利能力，2019-2021 年平均净利润为38.05 亿元，净利率稳定在16%以上，ROE 稳定在20%以上。
家庭消费产业：“美焙辰”/“豆本豆”双轮驱动。公司家庭消费板块由“豆本豆”豆奶和短保面包“美焙辰”构成。2017 年，公司立足国人对健康营养的摄取需求，推出天然不添加的“豆本豆”豆奶。2018 年10 月，公司推出短保面包品牌“美焙辰”，定位于家庭消费中的早餐场景。公司对豆奶和短保面包业务分别制订了百亿销售的发展规划，使之成为公司未来业绩增长的主要驱动引擎之一。过去几年公司家庭消费板块保持快速成长，公司家庭消费板块收入从2018 年的18.76 亿元增长到2021 年的36.35 亿元（CAGR=24.67%）。我们认为，家庭消费产业长期市场空间大，随着公司持续在短保面包和豆奶领域持续发力，看好公司未来不断卡位，成为国内家庭消费龙头。
即饮饮料产业：能量饮料赛道长坡厚雪，静待乐虎重新发力。根据华经情报网援引Euromonitor 数据，2014~2019 年，我国功能饮料市场规模由235 亿元增长至473 亿元，维持15%左右增速，预计2021-2025 年功能饮料复合增长率将达8.0%。
乐虎推出于2013 年，凭借达利的优势迅速打开销路。乐虎在抓住消费者对于功能饮料“提神、抗疲劳”这一核心诉求的同时，根据不同的渠道去匹配不同的产品，目前已推出250ml 金罐、380ml 瓶装、500ml 激醒装三大规格，通过差异化的产品和价格带去覆盖不同的消费场景和消费人群。此外在渠道管理上，公司组建自有团队，针对学校、车站、运动场馆、娱乐场所、办公场所、新兴场所六大重要消费场景，精耕终端销售网点；在品牌营销方面，乐虎持续强化专业功能饮料的定位。我们认为，能量饮料赛道长坡厚雪，将保持较好景气度，随着公司在产品/渠道端持续发力，看好乐虎持续稳健较快成长
休闲食品产业：业务规模稳定，产品/品牌升级推动市场发展。休闲食品板块是公司的传统业务，主要包括烘焙糕点“达利园”、薯类膨化食品“可比克”和饼干“好吃点”三大品牌。近年来达利园持续推动产品质量升级和高端市场渗透。可比克通过复合薯片系列稳固占据大众消费市场，通过纯切系列满足消费升级需求。好吃点目前已经建立完善的子品牌矩阵，包括儿童零食市场、大众消费群体、高端细分市场等，丰富的产品矩阵覆盖各类消费人群。2012-2015 年，休闲食品板块收入从63.19 亿元增长到95.19 亿元，年均复合增长率为14.63%，2016-2021 年，休闲食品板块收入稳定在95 亿元以上。我们认为公司休闲食品产业基本盘稳固，看好产品升级不断突破。
供应链/销售网络强大完备，全渠道拓展发力。公司构建享誉业界的黄金销售渠道，组成了覆盖全国的营销网络。截至2019年底，公司拥有超过5400 名经销商，销售网络涵盖中国所有省市及大部分县级行政区域，拥有超过12100 名专职销售人员维持及支持大约两百万个销售点。近年来，公司顺应市场趋势实现全渠道拓宽，传统渠道的优势得到巩固，现代渠道的渗透度进一步提升，电商销售显著增长，社区团购初步成型，渠道效率进一步提高。我们认为，公司销售网络基础夯实，随着渠道端多元化发力，看好公司业绩成长持续受益。
股份奖励计划体现未来发展信心，激励公司长远可持续发展。2021 年12 月02 日公司发布股份奖励计划及回购股份计划。
本次计划董事会议决向受托人提供合共不超过10 亿港元的资金，以便其于适当时间购买现有股份。2022 年3 月29 日公司发布公告，董事会议决根据股份奖励计划向身为公司雇员的股份奖励承授人授出合共49906700 股奖励股份（代价为零），占公告日期公司已发行股本约0.36%。我们认为，回购股份体现出公司认为目前股价及股份成交量水平严重低估了公司的表现及潜在价值，以及公司对业务前景及展望充满信心，股份奖励计划将有效激发员工积极性，促进公司长期可持续成长。
盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024 年公司营业总收入分别为241.35/261.98/286.69 亿元，主营业务收入为240.55/261.14/285.81 亿元，归母净利润分别为35.62/39.89/44.04 亿元，对应EPS 分别为0.26/0.29/0.32 元/股。我们给予公司16-20 倍的PE（2022E）估值区间，对应每股价值区间为4.16-5.20 元/股，按照港元兑人民币0.80 汇率计算，对应合理价值区间5.20-6.50 港元/股，首次覆盖并给予“优于大市”评级。
风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新产品、新渠道、新市场拓展不及预期，（4）上游原材料成本大幅波动。
我國食品飲料龍頭企業，三大板塊子品牌行業領先。公司是中國食品飲料行業龍頭企業，主要業務覆蓋家庭消費、即飲飲料和休閒食品三大板塊，其中“達利園”擁有行業排名第一的市佔率，此外美焙辰，豆本豆、樂虎、和其正、可比克、好吃點等品牌均位於行業前列。自1989 年創辦至今，歷經三十年飛速發展，公司已成長為位列中國民營企業500 強的綜合性現代化食品企業集團。未來，公司將進一步鞏固休閒食品的行業領先地位，不斷提升即飲板塊市場份額，將植物蛋白打造成為新的龍頭產業，擴大短保麪包產業的全國化規模優勢。
2012-2017 年公司主營業務收入快速增長，從108.12 億元增長到197.99 億元（CAGR=12.86%）。2018 年公司主營業務收入突破200 億元，之後保持相對穩定。2019-2021 年，公司主營業務收入從213.75 億元增長到222.94億元（CAGR=2.12%）。此外公司保持較高的盈利能力，2019-2021 年平均淨利潤為38.05 億元，淨利率穩定在16%以上，ROE 穩定在20%以上。
家庭消費產業：“美焙辰”/“豆本豆”雙輪驅動。公司家庭消費板塊由“豆本豆”豆奶和短保麪包“美焙辰”構成。2017 年，公司立足國人對健康營養的攝取需求，推出天然不添加的“豆本豆”豆奶。2018 年10 月，公司推出短保麪包品牌“美焙辰”，定位於家庭消費中的早餐場景。公司對豆奶和短保麪包業務分別制訂了百億銷售的發展規劃，使之成為公司未來業績增長的主要驅動引擎之一。過去幾年公司家庭消費板塊保持快速成長，公司家庭消費板塊收入從2018 年的18.76 億元增長到2021 年的36.35 億元（CAGR=24.67%）。我們認為，家庭消費產業長期市場空間大，隨着公司持續在短保麪包和豆奶領域持續發力，看好公司未來不斷卡位，成為國內家庭消費龍頭。
即飲飲料產業：能量飲料賽道長坡厚雪，靜待樂虎重新發力。根據華經情報網援引Euromonitor 數據，2014~2019 年，我國功能飲料市場規模由235 億元增長至473 億元，維持15%左右增速，預計2021-2025 年功能飲料複合增長率將達8.0%。
樂虎推出於2013 年，憑藉達利的優勢迅速打開銷路。樂虎在抓住消費者對於功能飲料“提神、抗疲勞”這一核心訴求的同時，根據不同的渠道去匹配不同的產品，目前已推出250ml 金罐、380ml 瓶裝、500ml 激醒裝三大規格，通過差異化的產品和價格帶去覆蓋不同的消費場景和消費人羣。此外在渠道管理上，公司組建自有團隊，針對學校、車站、運動場館、娛樂場所、辦公場所、新興場所六大重要消費場景，精耕終端銷售網點；在品牌營銷方面，樂虎持續強化專業功能飲料的定位。我們認為，能量飲料賽道長坡厚雪，將保持較好景氣度，隨着公司在產品/渠道端持續發力，看好樂虎持續穩健較快成長
休閒食品產業：業務規模穩定，產品/品牌升級推動市場發展。休閒食品板塊是公司的傳統業務，主要包括烘焙糕點“達利園”、薯類膨化食品“可比克”和餅乾“好吃點”三大品牌。近年來達利園持續推動產品質量升級和高端市場滲透。可比克通過複合薯片系列穩固佔據大眾消費市場，通過純切系列滿足消費升級需求。好吃點目前已經建立完善的子品牌矩陣，包括兒童零食市場、大眾消費羣體、高端細分市場等，豐富的產品矩陣覆蓋各類消費人羣。2012-2015 年，休閒食品板塊收入從63.19 億元增長到95.19 億元，年均複合增長率為14.63%，2016-2021 年，休閒食品板塊收入穩定在95 億元以上。我們認為公司休閒食品產業基本盤穩固，看好產品升級不斷突破。
供應鏈/銷售網絡強大完備，全渠道拓展發力。公司構建享譽業界的黃金銷售渠道，組成了覆蓋全國的營銷網絡。截至2019年底，公司擁有超過5400 名經銷商，銷售網絡涵蓋中國所有省市及大部分縣級行政區域，擁有超過12100 名專職銷售人員維持及支持大約兩百萬個銷售點。近年來，公司順應市場趨勢實現全渠道拓寬，傳統渠道的優勢得到鞏固，現代渠道的滲透度進一步提升，電商銷售顯著增長，社區團購初步成型，渠道效率進一步提高。我們認為，公司銷售網絡基礎夯實，隨着渠道端多元化發力，看好公司業績成長持續受益。
股份獎勵計劃體現未來發展信心，激勵公司長遠可持續發展。2021 年12 月02 日公司發佈股份獎勵計劃及回購股份計劃。
本次計劃董事會議決向受託人提供合共不超過10 億港元的資金，以便其於適當時間購買現有股份。2022 年3 月29 日公司發佈公告，董事會議決根據股份獎勵計劃向身為公司僱員的股份獎勵承授人授出合共49906700 股獎勵股份（代價為零），佔公告日期公司已發行股本約0.36%。我們認為，回購股份體現出公司認為目前股價及股份成交量水平嚴重低估了公司的表現及潛在價值，以及公司對業務前景及展望充滿信心，股份獎勵計劃將有效激發員工積極性，促進公司長期可持續成長。
盈利預測與投資建議。我們預計2022-2024 年公司營業總收入分別為241.35/261.98/286.69 億元，主營業務收入為240.55/261.14/285.81 億元，歸母淨利潤分別為35.62/39.89/44.04 億元，對應EPS 分別為0.26/0.29/0.32 元/股。我們給予公司16-20 倍的PE（2022E）估值區間，對應每股價值區間為4.16-5.20 元/股，按照港元兑人民幣0.80 匯率計算，對應合理價值區間5.20-6.50 港元/股，首次覆蓋並給予“優於大市”評級。
風險提示。（1）食品安全風險，（2）市場競爭加劇，（3）新產品、新渠道、新市場拓展不及預期，（4）上游原材料成本大幅波動。
