投资要点
技术驱 动的国产亚单位疫苗新兴企业：瑞科生物是一家于2012 年创立的疫苗公司，致力于亚单位疫苗的研发及商业化，公司凭借蛋白工程技术及新型佐剂技术打造了优质且颇具市场潜力的疫苗管线。公司已建立涵盖宫颈癌、新冠肺炎、成人结核病、带状疱疹、手足口病及流感等广泛疾病谱的12 款候选疫苗的全面疫苗组合。公司面向庞大的中国HPV 疫苗市场，布局了五款高度差异化的候选疫苗，有望成为全球HPV 疫苗管线覆盖最全面的企业之一，其中重组九价HPV 疫苗（REC603）预计于2025 年提交BLA 申请。为应对全球新冠肺炎疫情，公司正在加速研发高度差异化且处于临床阶段的含有新型佐剂的重组蛋白新冠肺炎疫苗ReCOV，及一款mRNA 新冠肺炎候选疫苗R520A，其中ReCOV 预计于2022 年提交EUA/BLA 申请。
疫苗市场潜力巨大，创新满足临床需求：中国在2020 年是全球第二大疫苗市场，占全球市场的五分之一以上。在亚单位疫苗的可及性增加、政府政策利好、疫苗技术创新及疫苗接种意识增强的推动下，中国疫苗市场在产值方面由2016 年的人民币271 亿元增加至2020 年的人民币753 亿元，复合年增长率为29.1%，且预期将于2030 年达到人民币3,333 亿元，2020 年至2030 年的复合年增长率为16.0%。而亚单位疫苗的市占率也有望从2020 年的55.4%进一步提升至86.6%。
从Biotech 向Biopharma，布局研产销一体化特色平台：公司拥有自主的新型佐剂开发、蛋白工程及免疫评价三大先进技术平台。该等平台使公司能够不断发现及开发亚单位疫苗，在候选疫苗中应用先进技术。除公司的技术平台外，公司的IPD 系统为公司的研发活动奠定了坚实基础。可扩展的生产能力及清晰的商业化路线图，满足多元化市场需求。经验丰富的管理及科研团队由资深的科学家及行业专家组成，以全球知名投资机构与生物科技投资基金支持作为后盾。
盈利预测和估值：公司立足自主优势技术，差异化布局未被满足的市场需求。随着梯度化疫苗研发管线的有序推进，与国内、国外商业化网络的快速搭建，公司未来成长可期。我们预计公司首款产品ReCOV 将于2022 年提交EUA/BLA 申请并开始商业化，有望为公司带来业绩增量。后续，重组带状疱疹疫苗与HPV 系列疫苗等重磅产品的预期获批，也将进一步加速公司业绩的稳健增长。我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为2.00、21.60、15.50 亿元；归母净利润分别为-6.31、5.00、2.24 亿元；EPS 分别为-1.31、1.03、0.46 元；根据DCF 模型，估算公司核心在研管线总估值约为154.96 亿元人民币；首次覆盖，给予“审慎增持”评级。
风险提示：持续亏损的风险，研发失败的风险，额外融资相关风险，疫苗生产及商业化不及预期的风险，政策与监管环境变化的风险，行业竞争格局变化的风险等
投資要點
技術驅 動的國產亞單位疫苗新興企業：瑞科生物是一家於2012 年創立的疫苗公司，致力於亞單位疫苗的研發及商業化，公司憑藉蛋白工程技術及新型佐劑技術打造了優質且頗具市場潛力的疫苗管線。公司已建立涵蓋宮頸癌、新冠肺炎、成人結核病、帶狀皰疹、手足口病及流感等廣泛疾病譜的12 款候選疫苗的全面疫苗組合。公司面向龐大的中國HPV 疫苗市場，佈局了五款高度差異化的候選疫苗，有望成爲全球HPV 疫苗管線覆蓋最全面的企業之一，其中重組九價HPV 疫苗（REC603）預計於2025 年提交BLA 申請。爲應對全球新冠肺炎疫情，公司正在加速研發高度差異化且處於臨牀階段的含有新型佐劑的重組蛋白新冠肺炎疫苗ReCOV，及一款mRNA 新冠肺炎候選疫苗R520A，其中ReCOV 預計於2022 年提交EUA/BLA 申請。
疫苗市場潛力巨大，創新滿足臨牀需求：中國在2020 年是全球第二大疫苗市場，佔全球市場的五分之一以上。在亞單位疫苗的可及性增加、政府政策利好、疫苗技術創新及疫苗接種意識增強的推動下，中國疫苗市場在產值方面由2016 年的人民幣271 億元增加至2020 年的人民幣753 億元，複合年增長率爲29.1%，且預期將於2030 年達到人民幣3,333 億元，2020 年至2030 年的複合年增長率爲16.0%。而亞單位疫苗的市佔率也有望從2020 年的55.4%進一步提升至86.6%。
從Biotech 向Biopharma，佈局研產銷一體化特色平臺：公司擁有自主的新型佐劑開發、蛋白工程及免疫評價三大先進技術平臺。該等平臺使公司能夠不斷髮現及開發亞單位疫苗，在候選疫苗中應用先進技術。除公司的技術平臺外，公司的IPD 系統爲公司的研發活動奠定了堅實基礎。可擴展的生產能力及清晰的商業化路線圖，滿足多元化市場需求。經驗豐富的管理及科研團隊由資深的科學家及行業專家組成，以全球知名投資機構與生物科技投資基金支持作爲後盾。
盈利預測和估值：公司立足自主優勢技術，差異化佈局未被滿足的市場需求。隨着梯度化疫苗研發管線的有序推進，與國內、國外商業化網絡的快速搭建，公司未來成長可期。我們預計公司首款產品ReCOV 將於2022 年提交EUA/BLA 申請並開始商業化，有望爲公司帶來業績增量。後續，重組帶狀皰疹疫苗與HPV 系列疫苗等重磅產品的預期獲批，也將進一步加速公司業績的穩健增長。我們預計公司2022-2024 年營業收入分別爲2.00、21.60、15.50 億元；歸母淨利潤分別爲-6.31、5.00、2.24 億元；EPS 分別爲-1.31、1.03、0.46 元；根據DCF 模型，估算公司核心在研管線總估值約爲154.96 億元人民幣；首次覆蓋，給予“審慎增持”評級。
風險提示：持續虧損的風險，研發失敗的風險，額外融資相關風險，疫苗生產及商業化不及預期的風險，政策與監管環境變化的風險，行業競爭格局變化的風險等
