來源：德邦證券
機構認爲，本輪加息預期尚未見頂，當下更多是對貨政緊縮預期交易的一次階段性緩和。進入8月後，美聯儲貨政緊縮的交易或捲土重來，美債利率大概率會重新回歸上行，絕對水平有望突破3.20%的前高。
本輪加息預期尚未見頂，當下更多是對貨政緊縮預期交易的一次階段性緩和，這一緩和來自近端非常清晰的貨政路徑信號與短期難以發酵的通脹風險。
進入8月後，美聯儲貨政緊縮的交易或捲土重來，尤其是通脹風險的再度發酵對「通脹-緊縮」邏輯的二次強化。美債利率大概率會因調整流動性與通脹風險溢價而結束2.7-3.0%震盪並重新回歸上行，絕對水平有望突破3.20%的前高。
當前市場計入了多少加息預期？
FFF/OIS與分析師一致預期目前均充分定價6、7月各50bps與11、12月各25bps的加息，更多分歧在9月的FOMC會議是否加息50bps（FFF/OIS預期50%、分析師一致預期25%）。相比之下，1年美債風險中性利率1.85%的水平顯示出其對未來1年加息預期的計價明顯偏低。
逼停美聯儲加息的關鍵要素是甚麼？
與1990s大緩和時代以來最大的不同在於，本輪逼停美聯儲加息的關鍵不在於經濟本身是否陷入衰退，而是在於通脹風險是否得到確定性的緩釋。總結來說，Fed Put是百慕大式而非美式期權，其行權區間是穩定的物價水平。
如果是過度加息讓經濟陷入衰退，那麼及時反轉貨幣緊縮政策的確可避免衰退。但如果是高通脹引發的經濟衰退的話，那麼寬鬆的貨幣政策只會助長高通脹，加速經濟衰退。
後市海外交易的大致節奏：
①目前至7月底以交易衰退預期爲主，但其中分歧仍然較大，尤其是對即期過熱的經濟環境與難以看到明確解決方案的各類風險（疫情、俄烏等）的博弈大概率將加劇各類資產價格波動率；
②8月開始至10月，高粘性的服務通脹將接棒高彈性的商品通脹，突破前期高基數效應帶來的限制，逼停當前通脹的下行趨勢，市場將開始新一輪的「通脹→緊縮」預期交易，對9月的加息預期逐步向50bps傾斜並最終確立，美債利率大概率會因調整流動性與通脹風險溢價而結束2.7-3.0%震盪並重新回歸上行，絕對水平有望突破3.20%的前高；
③11月開始，市場基本可以明確經濟（衰退風險是否因寬鬆退出與週期使然而實質化）與通脹（工資-通脹螺旋、供應鏈瓶頸等核心風險點是否解除，通脹風險是否能充分確定緩釋）的未來路徑。相對理想的情況是，通脹在衰退風險實質化前加速回落（商品通脹的牛鞭效應與Q4低環比的季節效應），市場與美聯儲一唱一和，Fed Put呼之欲出，經濟衰退風險因貨政緊縮的停滯而解除。
而更可能的劇情是，通脹難以在年內回到2%（PCE同比增速口徑下），其背後的風險點亦遲遲未見讓人信服的緩釋，過度加息引發總需求收縮，進而通過經濟衰退的方式讓通脹加速回歸至2%的政策目標區間。
風險提示
①俄烏戰事升級，全球各類地緣政治摩擦加劇，市場再度進入避險交易模式；
②美國通脹徹底失控，美聯儲被迫採取更爲激進的緊縮貨幣政策，進而帶來全球宏觀流動性的大幅收緊，離岸美元市場面臨枯竭；
③新的變種毒株的出現或類似的疫情衝擊，引發防疫政策升級，進而深化全球宏觀經濟的滯脹格局。
編輯/Corrine