游艇行业龙头，亚太区市场发展潜力巨大
法拉帝是全球舷内复合材料及专门定制高端游艇的市场龙头，其2021 年市占率达到13%，而旗下 80 至99 英呎的舷内复合材料游艇及30 米至43 米的舷内专门定制游艇市占率分别达到20%及24%。预计2020 至2025 年全球舷内游艇市场收益规模的复合年增长率达到7.6%，而细分舷内专门定制及超级游艇市场规模的复合年增长率分别达到14.1%及12.6%。此外，亚太区的游艇市场渗透率远低于欧美地区，凭借控股股东潍柴集团在技术、渠道等方面的支持，我们看好集团在亚太地区市场的增长潜力。行业调研预测2020至2025 年亚太地区市场规模复合年增长率达到9.0%，高于7.3%的全球增长率，而中国实施一系列支持游艇行业发展的政策，都将加速行业的整体发展。
22 年一季度业务增速加快，专门定制游艇增长尤其明显22 年一季度新订单同比增长97.2%；净收入达到2.57 亿欧元，同比增加37.9%，其中较高利润率的专门定制游艇净收入同比增加103.6%至0.96 亿欧元，收益占比大增12 个百分点至37%。集团经调整EBITDA 达到0.32 亿欧元，同比大增78.4%，EBITDA 利润率同比增加3.4 个百分点至13%，主因1) 高累积订单致等待名单更长，集团有更强的定价能力；2) 定制游艇等更具盈利能力业务分部的市场份额增加；3) 采购的规模经济及更有效率地吸收固定成本。我们预计在去年快速增长的累积订单及较高利润率的专门定制游艇占比订单提升下，今年EBITDA 可保持较快增长。
首次覆盖给予“买入”评级，目标价31.73 港元，48.3%的上升空间公司收入及盈利于疫情初期一度受到影响，但是其后已经恢复增长，并更胜于疫情前的表现。我们看好公司未来在定制及超级游艇分部收入持续增长的潜力，且包括公务艇及售后服务等其他高利润率的业务对提升公司整体利润率有正面影响，而母公司潍柴集团助力其发展以中国内地为主的亚太区市场，预测22-24 年EBITDA 分别为1.2 亿/1.5 亿及1.8 亿欧元，分别同比增长27.4%/22.1%/18.6%。现时估值与海外同业Sanlorenzo(SLIM)及Italian Sea Group SPA(TISG IM)分别有47.9%及49.0%折让，我们认为公司目前估值被低估。给予31.73 港元的目标价，主要是采用现金流折现法及相对估值法，目标价相当于22 及23 年8.3 倍/6.4 倍预测EV/EBITDA，由于潜在升幅达到48.3%，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：(一) 宏观经济不确定性；(二)原材料供应短缺造成交付延迟或成本上升风险；(三) 产品安全风险；(四)汇率风险
遊艇行業龍頭，亞太區市場發展潛力巨大
法拉帝是全球舷內複合材料及專門定製高端遊艇的市場龍頭，其2021 年市佔率達到13%，而旗下 80 至99 英呎的舷內複合材料遊艇及30 米至43 米的舷內專門定製遊艇市佔率分別達到20%及24%。預計2020 至2025 年全球舷內遊艇市場收益規模的複合年增長率達到7.6%，而細分舷內專門定製及超級遊艇市場規模的複合年增長率分別達到14.1%及12.6%。此外，亞太區的遊艇市場滲透率遠低於歐美地區，憑藉控股股東濰柴集團在技術、渠道等方面的支持，我們看好集團在亞太地區市場的增長潛力。行業調研預測2020至2025 年亞太地區市場規模複合年增長率達到9.0%，高於7.3%的全球增長率，而中國實施一系列支持遊艇行業發展的政策，都將加速行業的整體發展。
22 年一季度業務增速加快，專門定製遊艇增長尤其明顯22 年一季度新訂單同比增長97.2%；淨收入達到2.57 億歐元，同比增加37.9%，其中較高利潤率的專門定製遊艇淨收入同比增加103.6%至0.96 億歐元，收益佔比大增12 個百分點至37%。集團經調整EBITDA 達到0.32 億歐元，同比大增78.4%，EBITDA 利潤率同比增加3.4 個百分點至13%，主因1) 高累積訂單致等待名單更長，集團有更強的定價能力；2) 定製遊艇等更具盈利能力業務分部的市場份額增加；3) 採購的規模經濟及更有效率地吸收固定成本。我們預計在去年快速增長的累積訂單及較高利潤率的專門定製遊艇佔比訂單提升下，今年EBITDA 可保持較快增長。
首次覆蓋給予“買入”評級，目標價31.73 港元，48.3%的上升空間公司收入及盈利於疫情初期一度受到影響，但是其後已經恢復增長，並更勝於疫情前的表現。我們看好公司未來在定製及超級遊艇分部收入持續增長的潛力，且包括公務艇及售後服務等其他高利潤率的業務對提升公司整體利潤率有正面影響，而母公司濰柴集團助力其發展以中國內地爲主的亞太區市場，預測22-24 年EBITDA 分別爲1.2 億/1.5 億及1.8 億歐元，分別同比增長27.4%/22.1%/18.6%。現時估值與海外同業Sanlorenzo(SLIM)及Italian Sea Group SPA(TISG IM)分別有47.9%及49.0%折讓，我們認爲公司目前估值被低估。給予31.73 港元的目標價，主要是採用現金流折現法及相對估值法，目標價相當於22 及23 年8.3 倍/6.4 倍預測EV/EBITDA，由於潛在升幅達到48.3%，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：(一) 宏觀經濟不確定性；(二)原材料供應短缺造成交付延遲或成本上升風險；(三) 產品安全風險；(四)匯率風險
