2021 和1Q22 业绩均略低于我们预期

公司公布 2021/1Q22 业绩：2021/4Q21/1Q22 公司实现营收39.53/12.82/11.66 亿元，同增16.42/6.58/2.82%，实现归母净利润5.00/0.49/2.91 亿元，同比6.21/-27.66/1.34%。2021 和1Q22 业绩略低于我们预期，主因葡萄酒销量不及预期。

发展趋势

产品矩阵扩充覆盖面，优质大单品推动高端化。公司产品矩阵覆盖高中低各档次，葡萄酒、白兰地、气泡酒等系列百余个品种构建产品多元化矩阵。

2021 年葡萄酒/白兰地/旅游/其他产品分别实现营收同比+16.9/+18.1/+5.2/-60.1%。兼顾多酒种全面发展的同时，公司逐渐发力中高端和大单品战略，2021/1Q22 分别实现综合毛利率58.3/62.7%，同增2.6/1.4ppt，其中葡萄酒/白兰地分别实现毛利率58.2/59.9%，同增3.6/1.6ppt。此外，2021 年葡萄酒/白兰地分别实现销量同比-4.19/+7.38%。

费用投放力度加大，坚持高举高打营销，聚焦消费者培育。在受到疫情背景需求收缩的影响下，公司依然坚持“向终端要销量、向培育消费者要增长”的营销理念，2021/1Q22 销售费用分别同增26.7/14.2%，其中1Q22销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+1.9/-0.2/-0.3ppt 至18.6/5.7/0.1%，公司将费用投放更多聚焦在目标消费群体培育和核心品牌宣传上。长远看，国内葡萄酒的消费氛围和认知正在形成，我们预期公司作为行业龙头将有所受益。

营收进入上升趋势，利润端或承压。2022 年国内葡萄酒市场面临需求收缩和供给冲击，我们预计整体规模将有所下滑。相较于同行业其他葡萄酒企业，公司龙头优势仍然存在，可通过结构升级等方式部分对冲销量和成本端压力，整体经营情况维稳为主。

盈利预测与估值

考虑到疫情影响带来需求和供给端冲击，传导至利润端承压，我们下调2022 年盈利预测-48.9%至5.2 亿元，首次引入2023 年盈利预测6.3 亿元。利润端压力结合后续消费场景可能逐渐恢复，对应A 股目标价下调13.2%至27.6 元，对应2022/23 年36.4/29.9xPE，当前A 股股价对应2022/23 年35.0/28.7xPE，对比目标价有4.2%的上行空间，维持中性评级；对应B 股目标价下调29.7%至13.0 港元，对应2022/23 年14.6/12.0xPE，当前B 股股价对应 2022/23 年12.7/10.5xPE，对比目标价有15.7%的上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

其他酒种挤压葡萄酒市场；原材料成本波动，食品安全等。