业绩回顾
1Q22 公司实现净利润1.14 亿元,基本符合我们预期公司公布1Q22 业绩:1Q22 营收85.15 亿元,同比-17%,环比+17%;归母净利润1.14 亿元,同比-90%,环比+198%,基本符合我们预期。
1)纸价回升业绩环比修复:1Q22 营收/净利润同比下滑,主要系去年同期白卡纸价格快速提涨导致营收水平基数较高+1Q22 后期能源成本翻倍,煤价上涨至1500 元/吨;4Q21 中后期起行业景气度逐步回升,3 月末文化纸/白卡纸均价均回升至6200 元/吨,带动公司营收端环比+17%;在木浆价格持续上行的背景下,公司提价对冲成本压力,同时木浆自给率较高一定程度平抑成本波动,浆价压力弱于同行,推动公司净利润环比+198%。2)经营现金流:同比下滑93%至2.23 亿元,主要系公司收到的经营性现金减少;净现比为169%。3)资产负债率:资产负债率同比+0.5ppt 至72.6%。4)其他收益同比+58%:主要系公司收到的与日常经营有关的政府补助增加。
发展趋势
提价有望对冲部分能源成本压力,2Q22 盈利压力或将维持。原材料方面,公司木浆产能达430 万吨且木浆自给率高,我们认为自制浆利润有望在浆价上行阶段提升;能源方面,1Q22 煤炭价格大幅提升导致净利润同比下滑,后续需关注煤炭及能源成本变化。近期公司发布价格提涨计划,5 月1日起上调文化纸和白卡纸价格200 元/吨,我们认为,若顺利提涨,可以对冲部分能源成本压力;但目前白卡纸需求疲弱,提涨落地缺乏动力。展望2Q22,我们预计木浆价格或高位转跌,公司自制浆优势将一定程度受到挤压;若能源价格持续保持高位,公司后续盈利或持续同比承压。
能耗双控利好中期行业格局。我们认为双碳背景下环保和能耗管控趋严或使新增造纸项目审批进度放缓,供给压力小于市场预期;我们预计白卡纸在以纸代塑+消费升级的背景下,市场需求有望提升至2000 万吨,中期供需格局保持相对紧平衡。从我们调研来看,小企业获取新项目相关指标概率小,新增浆纸项目大概率来源龙头,行业格局向好,我们认为公司中期盈利中枢、现金流有望明显较上一周期改善,推动公司估值中枢修复。
盈利预测与估值
考虑到公司成本或持续承压,我们下调2022 年净利润16%至14.8 亿元、维持2023 年净利润19.9 亿元不变,当前股价对应2022/23 年A 股P/E 11x/8x,H 股P/E 5x/4x,我们维持跑赢行业评级和下调A 股 目标价14%至7.3 元、下调H 股目标价9%至4 港币,对应2022/23e 年A 股P/E 15x/11x,隐含38%上行空间;对应2022/23e H 股 P/E 8x/6x,隐含29%上行空间。
风险
浆价超预期下跌;能源动力成本超预期上涨;下游需求不及预期。
業績回顧
1Q22 公司實現淨利潤1.14 億元,基本符合我們預期公司公佈1Q22 業績:1Q22 營收85.15 億元,同比-17%,環比+17%;歸母淨利潤1.14 億元,同比-90%,環比+198%,基本符合我們預期。
1)紙價回升業績環比修復:1Q22 營收/淨利潤同比下滑,主要系去年同期白卡紙價格快速提漲導致營收水平基數較高+1Q22 後期能源成本翻倍,煤價上漲至1500 元/噸;4Q21 中後期起行業景氣度逐步回升,3 月末文化紙/白卡紙均價均回升至6200 元/噸,帶動公司營收端環比+17%;在木漿價格持續上行的背景下,公司提價對沖成本壓力,同時木漿自給率較高一定程度平抑成本波動,漿價壓力弱於同行,推動公司淨利潤環比+198%。2)經營現金流:同比下滑93%至2.23 億元,主要系公司收到的經營性現金減少;淨現比爲169%。3)資產負債率:資產負債率同比+0.5ppt 至72.6%。4)其他收益同比+58%:主要系公司收到的與日常經營有關的政府補助增加。
發展趨勢
提價有望對沖部分能源成本壓力,2Q22 盈利壓力或將維持。原材料方面,公司木漿產能達430 萬噸且木漿自給率高,我們認爲自制漿利潤有望在漿價上行階段提升;能源方面,1Q22 煤炭價格大幅提升導致淨利潤同比下滑,後續需關注煤炭及能源成本變化。近期公司發佈價格提漲計劃,5 月1日起上調文化紙和白卡紙價格200 元/噸,我們認爲,若順利提漲,可以對沖部分能源成本壓力;但目前白卡紙需求疲弱,提漲落地缺乏動力。展望2Q22,我們預計木漿價格或高位轉跌,公司自制漿優勢將一定程度受到擠壓;若能源價格持續保持高位,公司後續盈利或持續同比承壓。
能耗雙控利好中期行業格局。我們認爲雙碳背景下環保和能耗管控趨嚴或使新增造紙項目審批進度放緩,供給壓力小於市場預期;我們預計白卡紙在以紙代塑+消費升級的背景下,市場需求有望提升至2000 萬噸,中期供需格局保持相對緊平衡。從我們調研來看,小企業獲取新項目相關指標概率小,新增漿紙項目大概率來源龍頭,行業格局向好,我們認爲公司中期盈利中樞、現金流有望明顯較上一週期改善,推動公司估值中樞修復。
盈利預測與估值
考慮到公司成本或持續承壓,我們下調2022 年淨利潤16%至14.8 億元、維持2023 年淨利潤19.9 億元不變,當前股價對應2022/23 年A 股P/E 11x/8x,H 股P/E 5x/4x,我們維持跑贏行業評級和下調A 股 目標價14%至7.3 元、下調H 股目標價9%至4 港幣,對應2022/23e 年A 股P/E 15x/11x,隱含38%上行空間;對應2022/23e H 股 P/E 8x/6x,隱含29%上行空間。
風險
漿價超預期下跌;能源動力成本超預期上漲;下游需求不及預期。