事件

公司发布2022 年一季报：2022 年第一季度实现营收85.15 亿元，同比减少16.57%；实现归母净利润1.14 亿元，同比减少90.34%；实现扣非归母净利润1.00 亿元，同比减少91.45%；基本每股收益0.03 元。

国元观点：

多重不利因素致业绩承压，Q1 经营性现金流大幅下滑归因于纸价阶段性波动，叠加产销方面受到疫情防控负面影响，2022Q1 公司业绩承压，实现营收85.15 亿元，同比减少16.57%，较去年Q4 环比增加17.32%；实现归母净利润1.14 亿元，同比减少90.34%，环比增加197.52%。利润端来看，由于2022 年第一季度旗下机制纸产品销量与单价均同比有一定幅度下降，叠加原材料价格上涨，以及公司投资受益方面亏损0.31 亿元，公司利润端空间受到较大幅度挤压。现金流方面，经营活动现金净流量为2.23 亿元，较去年同期减少93.42%，系报告期内收到经营现金减少。基本每股受益大幅降低，主要受净利润大幅下降以及公司将Q1 产生的约0.22 亿元永续债利息扣除所致。

毛利率降至近年低位，费用端整体维稳

2022Q1 市场受到多重负面因素扰动，公司盈利能力边际下滑，综合毛利率同比下降12.89pcts 至16.19%，较去年Q4 环比下降0.02pcts，为近年来低位；整体净利率下降10.66pcts 至1.55%，环比提升2.08pcts。期间费用率方面，销售费用率同比小幅提升0.20pcts 至0.88%；管理费用率同比提升0.02pcts 至2.46%；财务费用率同比减少0.37pcts 至6.48%；研发费用率提升0.46pcts 至4.04%。

不利因素改善下利润端有望筑底回升，新增产能支撑业绩长期增长我们认为，22Q1 公司盈利能力遭受多重不利因素扰动达至近年低位，未来伴随原材料成本企稳回落，行业供需架构改善，利润端有望筑底回升，提振公司基本面表现。公司坚持浆纸一体化战略，持续提升木浆自给率以强化成本端优势，未来自身周期属性或逐步弱化。黄冈晨鸣二期项目已开工建设，建成后预计新增造纸产能150 万吨/年，以及机械浆产能52 万吨/年，将夯实公司浆系纸龙头地位。伴随疫情逐步缓和，公司产能进一步释放下,未来成长趋势向好。

投资建议与盈利预测

公司为浆纸一体化龙头，产能扩张节奏清晰，中长期市占率有望稳步提升。

我们调整盈利预测， 预计公司2022-2024 年分别实现营收316.22/343.18/390.65 亿元，归母净利润为18.67/20.66/24.99 亿元，EPS为0.63/0.69/0.84 元，对应PE 为8.4/7.6/6.3 倍，维持“增持”评级。

风险提示

原材料价格大幅波动；需求增长不及预期；新增产能投放进度不及预期。