母猪种群实现扩繁上量，饲料、动保业务稳健增长，维持“买入”评级天康生物发布2021 年报及2022 年一季报：公司2021 年实现营收157.44 亿元（+31.35%），归母净利润-6.86 亿元（-139.87%）；公司2022Q1 实现营收33.92 亿元（+1.58%），归母净利润-0.70 亿元（-123.12%）。猪价下行拖累公司短期经营业绩，2022Q1 公司生猪头苗成本下降，但猪价仍相对低迷，下调2022 年预测；预计猪价将于2022Q2 开启上行，上调2023 年预测，并新增2024 年预测，预计公司2022-2024 年实现归母净利润2.88/17.04/17.21 亿元（2022-2023 年前预测值为13.1/6.6 亿元），对应EPS 分别为0.21/1.26/1.27 元，当前股价对应PE 为44.4/7.5/7.4 倍，公司河南、甘肃生猪出栏成本稳步下降，维持“买入”评级。

　　仔猪育肥抬高公司2021 年出栏成本，甘肃、河南将于2022Q2 实现批次出猪2021 年公司生猪出栏160.33 万头（+19.20%）。养殖业务亏损约12.1 亿元（含少量牛羊养殖），其中含2.2 亿元资产减值准备。2021 年下半年以来公司逐渐收缩饲料事业部养殖规模，2022 年公司已停止饲料事业部仔猪外购。公司2022 年及未来育肥出栏将转为以新疆、甘肃、河南三地为主导的自繁自养生产，2021Q1 公司生猪出栏37.69 万头（+6.47%）。预计2022Q2 公司河南、甘肃养殖产能将实现正常批次出猪，成本将显著下降。截止2021 年底及2022 年1 月底，公司能繁母猪产能12 万头，PSY 约为22 头，以支撑公司2022 年220 万头生猪出栏目标。

　　饲料及其他业务增长稳健，公司自己储备充裕，支撑底部养殖产能扩张2021 年公司饲料业务收入51.35 亿元（+21.83%），实现净利约2.49 亿元，全年饲料销量231.25 万吨（+21.08%）；猪料、反刍料、禽料分别销售127.91/45.43/45.80万吨，分别同比变动+52.09%/+27.22%/-23.60%。2021 年公司动物疫苗实现利润2.47 亿元，棉籽加工及玉米收储业务合计实现利润约0.91 亿元。截止2021 年报告期末公司账面货币资金34.24 亿元（+63.64%），资产负债率54.71%（-1.63pct），周期底部阶段，充裕现金储备及较低负债率支撑公司实现逆周期规模扩张。

　　风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。