公司发布2021 年报：实现收入354 亿元，同比增长65%，归母净利润22.5 亿元，同比增长48%，扣非归属净利20.4 亿，同比增60%。分季度看：21Q4营业收入101 亿元，同比增长44%，归母净利13.1 亿元，同比增长53%，扣非归属净利11.43 亿，同比增65%。Q1-3 扣非净利分别为1.3、3.9、3.7 亿。

　　公司双主业运营，包括智能物流服务平台以及化学业务，核心看点在于智能物流，年报中对该业务体系做梳理：形成“传化货运网”、“智能公路港”、“科技金融”三大线上线下融合的服务体系，21 全平台实现GTV987.52 亿元，经营性利润4.97 亿元，同比增长145%。我们认为公司经营存在如下亮点：

　　亮点1：传化货运网：数字货运、整合升级，业务实现高增长。货运网整合原有产品基础上，进一步升级构建了整车服务、零担服务、云仓三大体系，其中：

　　1）整车业务：规模进入行业第一梯队，21 年交易额203 亿，实现收入172 亿，同比增154%，成功晋级5A 级网络货运企业，营业利润4.46 亿元，同比增163.7%；服务制造企业200 家，运营车辆超75 万辆。2）零担业务：于2021年9 月推出，为制造企业提供网络化、标准化、数字化的零担数字货运服务，21 年GTV0.24 亿元，运力上线1.2 万条，签约落地配合作方55 家。3）云仓业务聚焦化工、高科技、消费、车后四个行业，聚焦行业头部企业拓展大客户。

　　2021 营收6.55 亿元，同比增23%，毛利5.4%，自营仓发货件数13.37 亿件，同比增97.5%；服务客户712 家，全国自营仓面积达50 万平，同比增30%。

　　亮点2：智能公路港业务确认开启回报周期。1）财务：2021 营收13.45 亿元，同比增27.5%，毛利率65.67%，提升3.24 个百分点，业绩创新高，验证我们此前深度报告提出公路港逐步进入业绩释放期的判断。2）经营：公司已布局公路港70 个，其中投入运营58 个，在建12 个，经营面积527 万平；港内平台营业额720 亿元，同比增14%；整体出租率90%，同比增2 个百分点；入住企业1.08 万家；年车流量0.5 万辆，同比增17%。3）延伸：打造“园区+”

　　产品，光伏屋顶项目覆盖43 个公路港，总建设面积194 万平方米，分布式光伏装机量200MW，竣工后预计年发电量超1.48 亿度。

　　投资建议：1）盈利预测：我们小幅调整22 年盈利预测至预期实现归母净利22.9 亿（原预测为20.9），维持23 年24.8 亿的盈利预测并引入24 年26.9 亿的盈利预期，对应2022-24 年EPS 分别为0.74、0.81 及0.87 元，PE 分别为8、7、7 倍。注：公司因业绩承诺未完成，公告拟以总价1 元回购传化集团持有的2.68亿股并注销，注销完成后公司股本将减少8.7%，对应22 年PE 仅为7 倍，在物流行业中处于偏低的水平，具备安全边际。2）估值：我们维持对公司进行分部估值的方式，即将网络货运平台、传统物流业务以及化学业务根据各自属性给予不同PE 估值，合计给予传化智联一年期目标市值266 亿元，对应目标价8.67 元，预期较现价有49%增长空间。3）投资建议：公司线下公路港逐步进入业绩释放期，而线上平台的探索与践行预期具备向上弹性，线上线下协同预计将推动港网融合进入新阶段。强调“推荐”评级。

　　风险提示：疫情导致公路港车流量大幅下滑，业务拓展不及预期