深圳国际（“深国际”或“公司”）2021年业绩差于我们预期。由于物流和高速主业从疫情中恢复良好及2020年住宅项目销售的影响，公司2021年实现收入185.419亿港元，同比减少4.7%，好于我们预期。受累于自深航录得高于预期的19.93亿港元亏损，公司股东净利同比下降11.1%至35.627亿港元，对应每股净利1.60港元。若排除2020年前海土地置换及南京西坝码头处置溢利，及2021年出售联合置地股权溢利，公司经调整股东净利同比升6.7%，差于我们预期。2021年，公司派息率达52.7%，每股股息0.828港元。

我们对公司的长期发展持审慎乐观态度。由于此前快速的物流园拓张，我们注意到2021年之前其净利率以及资产周转回落，但2021年有所改善。随着更为成熟的运营以及项目优化和筛选能力的增强，我们预计深国际净资产收益率将稳步提升。同时，强劲的财务能力以及创新的融资工具使深国际能追求其物流王业长期战略。收费高速业务带来的稳定现金流以及资本回收措施应支撑深国际物流园的发展。

鉴于展望向好，我们认为深国际估值吸引，重中“买入”。除此之外，管理层表示华南物流园潜在的重新规划以及物流园转型项目的出售可能催化股东净利。我们下调日标价至12.40港元以反映深航表现欠佳，相当干9.7倍/8.0倍/50倍2022-2024年市盈率。