核心观点：

　　结转高增长，利润率或趋于稳定。公司21 年实现营收1078 亿元，同比增长50.2%；归母净利润76 亿元，同比下降5.2%。由于结算项目利润率走低，使得整体毛利率下降2.5pct 至19.3%。公司多元化业务如商业、长租等年内实现超50%增长，多元化是公司效益导向的重点发力圈，成长空间可期。年末现金股息5.7 分/股+每百股获面值0.1 港元股份；年内合计现金股息13.3 亿元，占归母净利润比重17.5%。

　　首次进入“绿档”，融资渠道顺畅。期末公司首次由“黄档”企业改善至“绿档”企业，信贷评级逆势维持稳定，且成为少数获得债券审批进展的民企之一。22 年Q1 公司分别发行绿色美元债1.5 亿美金、中期票据10 亿元人民币，并与平安银行等签署合作协议，获取50 亿元并购贷额度，逆势保持较强融资资源。

　　销售韧性强，补货集中在一二线城市。21 年实现合同销售金额2473亿元，同比增长7%；21 年在百强企业中top20/top30/top50/top100 销售金额分别录得-4.1%、-2.6%、-2.1%、-3.2%的增速表现下，公司相较于百强而言表现出较强的韧性。公司拿地金额力度约为36%，补货资源约84%位于核心一二线城市，未来去化或有保障。期末未售储备4020 万方，预计可满足2-3 年销售需求。

　　盈利预测与投资建议。旭辉控股为少有的成功获得发债审批进展的民营企业之一；优秀的融资运作能力、合理的债券久期及对一二线城市的持续深耕，给予旭辉控股更为从容的经营节奏铺排。预计22-23 年归母净利润73.7/77.7 亿元，增速分别-3.2%/+5.4%。22 年PE 为4.7X；以PE=7X，汇率0.86，合理价值6.84 港币/股，给予“买入”评级。

　　风险提示。销售不及预期，行业政策调整不及预期。