精编自海通证券：为何A股美股冰火两重天？

贸易战下，为何A股跌跌不休，美股却表现更加稳健，纳指甚至还迭创新高？

1、A股美股冰火两重天

今年年初以来中美股市走势分化，截止至2018/07/18，美股三大指数纳斯达克指数、标普500指数与道琼斯工业指数的18年累计涨幅分别为12%、4%与1%，相比之下，上证综指、沪深300和万得全A今年累计跌幅分别为16%、15%与17%。将时间轴拉长至十年，以08年金融危机后的指数底点为基点，纳斯达克指数、标普500指数与道琼斯工业指数的至今累计涨幅分别为517%、314%与282%，而上证综指、沪深300与万得全A的涨幅只有66%、115%与215%，远低于美股各指数的涨幅。A股表现不如美股是个长期的现象。

2、A股美股指数走势分化，与基本面无关

从GDP来看，过去十年我国的实际GDP年均增速为11%，远高于美国2%的增速；全部A股净利润年化同比增速为8%，也远高于美股的1%。A股表现不佳的原因是A股没有享受到与基本面匹配的估值。08年至今标普500指数平均PE（TTM，倍，下同）为18，上证综指的PE为16。中美股指涨幅有两个显著特征，一是美股多年上涨主要源自权重股的上涨，且权重股涨的多主要是估值高。二是在美国上市的中国股涨幅远大于在A股上市的中国股：MSCI海外中国指数（99%的权重股为美国上市的中概股）08年底部至今上涨1235%，涨幅远超过美股三大指数与A股三大指数。

3、A股美股指数表现分化部分源于：指数编制方法及权重股的差异

首先，上证综指编制时用的是总市值加权平均法，这使得上证综指走势受到大盘股的影响极大， 截止至2018/07/18，上证综指中银行股、中石油及中石化的总市值占比合计高达 75%。其次，上证综指只包含在上交所上市的股票，深交所的股票并未包含在内，从历史数据来看， 08年全球金融危机底部至今， 深证综指的累计涨幅为 247%，远超过上证综指。

4、A股美股指数表现分化主要源自：A股制度上的问题

问题一：上市公司未优胜劣汰

一方面未「优胜」：A股的上市标准较为严苛，许多创新型企业只能远赴美股上市。较为严苛的上市制度导致A股市值及利润行业结构扭曲，美国中资股里科技股和消费股的市值占比为72%、利润占比为60%，远高于A股的35%和14%，代表新经济的企业如阿里巴巴、百度、京东、携程等在早期由于亏损无法在A股上市，若它们曾在A股上市，那沪深300指数的行业结构会更为合理。

另一方面未「劣汰」：除了绩优股从A股漏出外，大部分已存的绩差股无法从A股退市也拉低了A股整体的标的质量。因为退市制度不完善，大部分绩差股不能从A股退市。过去5年美股退市率为6.3%，A股为0.3%。我国的上市制度与退市制度目前正在不断完善中。

问题二：机构投资者占比低，权重股没有充分享受到估值溢价

美股机构投资者占主体，乐于给权重股更高的估值

标普500前十大权重股过去十年平均PEG中位数为2.5，高于沪深300的0.5，可见对于每单位盈利增速美股给予了龙头股更高的估值。龙头享受溢价主要原因是美股的机构投资者占比高。截止2017年，美股中机构投资者市值占比为90%，而A股机构投资者自由流通市值占比只有24%。我国正在积极引导养老金、外资等长线资金入市来培养机构投资者。

A股机构投资者占比低，权重股没有享受到溢价

A股的龙头股们虽然相比美股的同类股票有更好的基本面，但是市场并未给予他们更高的估值，比如同为酒类龙头，贵州茅台18年净利润增速预计为34%（Wind一致预期，A股下同），18年PEG为0.9，而帝亚吉欧的18年净利润增速预计为7%（Bloomberg一致预期，美股下同），对应PEG为3.6；同为家电龙头，惠而浦18年净利润增速预计为14%，对应PEG为2.6，而格力的增速为22%，PEG为0.5。

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